ベトナム工商商業銀行

2027年度の利益成長鈍化が予想されるため、目標P/Eを9.4倍から8.0倍に引き下げましたが、2026年度/2027年度の税引前利益（LNTT）予測を6.7%/18.8%引き上げ、2027年度の目標株価を繰り延べたため、1年間の目標株価を0.4%引き上げ、1株あたり50,200ドンとします。投資判断は「買い」を維持します。

2026年1-9月期、税引前利益は39兆5,570億ドン（前年同期比+33.9%）に達し、株主総会計画の87.6%、新しい2026年度予測（53兆3,030億ドン、前年同期比+22.7%）の74.2%を達成しました。

2026年第3四半期の税引前利益は13兆6,890億ドン（前年同期比+29.0%、前期比-7.1%）に達し、システム内で最高でした。 純金利収入は前年同期比+27.0%でしたが、営業費用は+19.3%に留まりました（CIR 25.1%）。しかし、引当金バッファーを強化するための引当金費用が46.8%増加したため、利益は前期比で減少しました。

信用供与は業界平均よりも緩やかに増加しました（前期比+2.3%、年初来+7.4%に対し、システム全体では+11.6%）。CTGは規模拡大よりもNIMと資産の質を優先しているため、過去4四半期にわたり信用供与の伸びは緩やかでした。

NIMは前期比14ベーシスポイント（bps）上昇し3.06%と、増加傾向を維持しました。これは、貸出利回りが54bps上昇して8.42%になったことと、国庫預金と比較的高いCASA（23.4%）により資金調達コストが抑制されたためです。ベトナム国家銀行（NHNN）が貸出金利の積極的な引き下げを指示したため、NIM拡大の余地は狭まりました。2026年度/2027年度のNIM予測は2.98%/2.90%（+31bps/-8bps）です。

非金利収入は前年同期比+28.4%でした。これは、サービス手数料が+56.7%、為替取引が前年同期比2.1倍に増加したためです。不動産市場の流動性低下により、償却債権回収額は前年同期比24.5%減少しました。

資産の質は安定しています。 延滞債権比率は四半期あたり0.2%に減少し、過去平均の0.36%を下回りました。不良債権比率は1.2%で横ばい、グループ2債権は14bps上昇し1.08%となりました。不良債権カバー率は134%から160%に増加し、第4四半期に債権処理を行う余地が生まれ、利益に圧力をかけることなく資産の質を維持できます。

2027年度の税引前利益予測は62兆6,380億ドン（前年同期比+17.5%）に達する見込みです。これは、信用供与が15%増加し、信用コストが1.1%に減少するためです。2027年度の利益成長が2026年度と比較して鈍化すると予想されるため、当社は目標P/Eを8.0倍に引き下げ、1年間の目標株価を1株あたり50,200ドンとします。

信用供与の伸びが緩やかであり、NIM拡大効果が2026年度に大部分反映されているため、市場は2027年度の利益成長鈍化を織り込んでいるようです。しかし、現在のP/Eが5.8倍と、過去の中央値（9.3倍）を1.5標準偏差以上下回っていることを考慮すると、この割引率はCTGにとって過度に深いものです。投資判断は「買い」を維持します。