アナリストレポート

石油化学肥料総公社 – (DPM VN) 石油化学肥料総公社（HSX: DPM）は、2024年定時株主総会を成功裏に開催いたしました。会議では、以下の重要な内容が承認・発表されました。 • 2024年事業計画に関して、DPMは売上高1兆2,755億ドン（前年比-7%）、税引後利益542億ドン（前年比+2.3%）を目標としています。そのうち、尿素販売量とNPKはそれぞれ87万トン（前年比-1%）、14万3,100トン（前年比+3.9%）に達すると予想されています。経営陣は、この計画が世界経済情勢と紛争の複雑な展開を背景に策定されたと述べました。さらに、エルニーニョ現象の影響も農業生産に直接影響を及ぼし、尿素の販売価格が不確実になっています。 • 株主は、2023年利益配分案として、1株当たり2,000ドン（現金）の配当と、報奨基金に115億ドンを承認しました。2024年については、DPMは利益剰余金と開発基金から、定款資本を3兆9,140億ドンから5兆4,790億ドンに増資する計画に基づき、1株当たり1,500ドンの配当を予定しています。 • DPMとPVGAS間の2024年ガス契約は、予想ガス生産量2,210万mmBTU、推定ガス価格9.79米ドル/mmBTUで承認されました。しかし、DPMの2024年計画が原油価格70米ドル/バレルの低価格シナリオに基づいて策定されているため、実際のガス価格はより高くなると予想されます。さらに、ガス源は主にバクホー・ロン・ドイモイ油田から供給されますが、安価なガス源が枯渇しつつある状況では、DPMはより高い輸送コストで他のガス源から追加調達する必要があるかもしれません。 • 株主総会は、新しい取締役会メンバーを選出しました。グエン・スアン・ホア氏 – 取締役会会長、ファン・コン・タイン氏 – 取締役会メンバー（兼総支配人）です。 さらに、2024年第1四半期の暫定業績に関して、DPMは売上高3,200億ドン（前年比-2.7%）、税引前利益311億ドン（前年比+3.3%）と推定しており、それぞれDPMの年間計画の25%と47%を達成しました。そのうち、尿素とNPKの生産量はそれぞれ23万9,000トンと2万4,000トンに達しました。第1四半期の増加は以下の要因によるものと考えられます。(1) 国内の肥料需要が依然として低迷している中、輸出による尿素生産量の増加、(2) 現在、石炭火力発電所からの電力生産量がガス火力発電所よりも高いため、安価なガス源の割合が高まり、DPMはより低いガス投入価格を得ることができました。詳細情報は、今後の更新レポートで提示される予定です。 レポートの詳細は、以下の添付ファイルをご覧ください。

2024年3月20日、国家証券委員会（SSC）は、証券取引規制に関する通達120/2020/TT-BTCのいくつかの条項を修正・補足する通達草案について意見募集を発表しました。それによると： 証券投資家は、証券取引口座に十分な資金がある場合にのみ、証券購入注文を出すことができます。ただし、以下の取引を除きます： (1) 信用取引、 (2) 外国人機関投資家の100%事前入金なしでの取引、および (3) 決済保証がある場合、または保管銀行が投資家の決済要求を受け入れたことを確認した場合の、保管銀行に証券保管口座を開設している投資家の取引。 外国人機関投資家は、保管メンバーがVSDと証券取引結果を確認する時点までに、自身の証券購入取引の決済に十分な資金を口座に保有している必要があります。上記の期限内に外国人機関投資家が十分な資金を保有していない場合、100%事前入金なしでの取引サービスを提供する証券会社は、顧客の資金不足取引を決済する義務を負います。決済不能となった場合、証券会社は違反として処分されます。 ACBSの見解： 草案が合意され、公布されれば、証券市場にプラスの影響を与えるでしょう。現行の規制では、外国人投資家は取引の100%を事前入金する必要があり、これはベトナム証券市場の格上げプロセスにおいて解消すべき2つの主要なボトルネックの1つです。これには、取引前の事前入金と外国人投資家の保有比率が含まれます。 証券会社は、外国機関投資家が資金不足に陥った場合に決済するための十分な資金源を確保する必要があります。一方、外国機関投資家の取引額は通常かなり大規模です。これは、より専門的なリスク管理システムとより大きな資金源を構築する上で、証券会社にプレッシャーを与えるでしょう。豊富な資金源を持つ証券会社は、大規模な外国機関顧客を選択する上で有利になります。2023年12月31日時点での自己資本が最大の証券会社は、TCBS（約23兆6,000億ドン）、SSI（約23兆2,000億ドン）、VND（約16兆5,000億ドン）、VPBS（約16兆4,000億ドン）、SHS（約10兆3,000億ドン）です。

2023年末から2024年初めにかけて回復  パンガシウス輸出額の前年同期比減少幅は、2023年下半期を通じて月を追うごとに縮小し、2023年11月～12月および2024年第1四半期には再び増加に転じました。2024年第1四半期におけるベトナムのパンガシウス輸出額は、前年同期比0.4%増となりました（水産物輸出総額は前年同期比8.2%増、エビ輸出額は前年同期比15.1%増）。これは、2024年最初の2ヶ月間で数量が前年同期比19.3%増となったことにより、輸出額が前年同期比6%増となったことによるものです。2024年第1四半期の生産量および平均輸出価格に関する詳細なデータはまだ公表されていません。 2024年最初の2ヶ月間では、米国市場（前年同期比+25%）、CPTPP諸国（前年同期比+19%）、ブラジル（前年同期比+42%）で成長が記録されましたが、中国（前年同期比-3%）とEU（前年同期比-18%）では依然として減少しています。VASEPによると、米国およびEUへのパンガシウス輸出価格は2023年末に底を打ちましたが、2024年には回復の兆しを見せています。一方、中国への輸出価格は依然として数年前と比較して大幅に低い水準にあります。 2023年末から2024年初めにかけての好材料は、今年のより良好な世界経済の見通し（特に中国、米国、欧州）と在庫減少に基づき、2024年のパンガシウス輸出活動の回復の可能性を示唆しています。さらに、2023年には米国政府がロシア産水産物の輸入禁止措置を強化したため、これはベトナム産パンガシウスが、ロシアが米国に輸出する主要2製品であるスケトウダラとタラに取って代わる機会となる可能性があるとの予測がいくつか生じています。欧州委員会（EC）も、2024年～2026年の期間において、ロシア産水産物を免税プログラムから除外すると発表しました。 しかしながら、短期的には経済的困難が終息しないと予想され、平均輸出価格が依然として下落している状況において、2024年のこの活動の回復度合いについては依然として慎重な見方があります。加えて、紅海地域での緊張により、代替ルートへの切り替えが必要となり、納期が遅延し、輸送コストが増加する可能性があります。 VASEPによると、2024年のパンガシウス輸出目標は19億米ドルで、前年同期比3.5%増に過ぎません。 詳細レポートは以下の添付ファイルをご覧ください。

CTCP TẬP ĐOÀN HÒA PHÁT (HPG VN) 当社は、HPGの2024年の税引前利益が前年比56%増加すると予測しています。この株式の新たな目標株価は35,600ドン/株です。したがって、当社は投資判断を「買い（KHẢ QUAN）」に引き上げ、総リターンは19.8%とします。 2023年第4四半期には鉄鋼消費が大幅に増加しましたが、2024年には依然として多くの困難が残っています。 2023年のHPGの戦略は、市場需要が低迷する中で在庫を一掃することでした。Hoa Phatは2023年に合計670万トンの粗鋼を生産し（前年同期比-10%）、672万トンの鉄鋼を販売しました（前年同期比-7%）。 第4四半期の利益は、販売量の増加、利益率の改善、および支払利息の減少により大幅に増加しました。 2023年第4四半期、HPGは売上高343.83億ドン（前年同期比+33%）を計上し、2022年第4四半期の19.98億ドンの損失から、税引後利益29.69億ドンを達成しました。 2023年通期では、同社は売上高118.9兆ドン（前年同期比-16%）を計上し、税引後利益は68.00億ドン（前年同期比-20%）となり、それぞれ同社計画の78%と85%を達成しました。 2023年の低水準から、2024年には利益が大幅に増加する見込みです。 2024年について、当社はHPGが売上高1,473.79億ドン（前年同期比+24%）を達成し、税引後利益は105.85億ドン（前年同期比+56%）に達すると予想しています。HPGの業績に影響を与える主な要因は、(i) 中国不動産市場の回復による世界の鉄鋼市場の回復、および (ii) 建設用鋼材の需要に大きく依存する国内鉄鋼業界の回復です。 DCF法とP/E法を組み合わせて、当社はHPG株式を35,600ドン/株と評価しており、これは市場価格30,100ドンと比較して19.8%のリターン（配当を含む）に相当します。したがって、当社は「買い（KHẢ QUAN）」を推奨します。 詳細レポートは以下の添付ファイルをご覧ください。

2024年3月29日、コージェックス・エレクトロメカニカル株式会社（REE）はホーチミン市で株主総会を開催しました。以下は会議からの主要な情報です。 1. 2024年の事業計画は比較的慎重です（税引後利益: 前年比 +10.1%）。2024年も経済は依然として多くの困難を抱えるという見通しです。 2023年の利益配分方針：現金配当10%（4月中に支払われる予定）、および株式配当15%（2024年第2四半期または第3四半期に予定されています）。 2024年も現金配当10%と株式配当15%が期待されています。 さらに、REEはVIB銀行への金融投資を行っています。現在、この投資は2023年末時点で9,940億ドン（取得原価6,960億ドン）の価値を記録しており、42.8%の収益率に相当しますが、REEがまだ保有しているため、利益は計上されていません。 2. エネルギー部門 2023年の事業状況はエルニーニョ現象により不利でした。降水量が少なく、REEのエネルギーポートフォリオにおいて重要な割合を占める水力発電に直接影響を与えました。契約生産量（Qc）およびアルファ係数（EVNに事前に締結された契約価格で販売される約束生産量）の増加により利益は減少しました。これにより、より魅力的な電力販売価格で自由電力市場に参加する余地が少なくなり（総生産量の1%から2%しか占めなくなったため）、販売価格が下落しました。 2024年はより良好な見通しです。エルニーニョ現象が春に終わり、中立期が始まるという予測に基づいています。したがって、経営陣は2024年の売上高を5兆610億ドン（前年比+5.4%）、税引後利益を1兆2,200億ドン（前年比-7.2%）と計画しています。 風力発電はエネルギー部門の戦略的重点分野となるでしょう。特に洋上風力発電プロジェクトが今後の段階で重要です。さらに、建設中の水力発電プロジェクト、または安定稼働を開始した水力発電プロジェクトのM&Aを継続します。 REEが投資する風力発電プロジェクトは、特にTrà Vinh省とBình Thuận省のプロジェクト（設計容量の約98%を達成）において、良好かつ安定的に稼働しています。これに基づき、REEはTrà Vinh省における1,800MWの洋上風力発電プロジェクトを追求するため、外国パートナーとの協力を計画しており、これを今後のプロジェクトのパイロットプロジェクトとすることを期待しています。ただし、政府がこれを国家の重要プロジェクトと位置付けているため、承認された場合、REEはEVNと協力して実施する必要があるかもしれません。 REEはPhả Lại石炭火力発電所（HOSE: PPC）からの撤退を計画しており、再生可能エネルギー開発に資源を集中させ、エネルギー産業のグリーン化のトレンドに注力しています。 風力発電および水力発電プロジェクトの継続的な開発: 経営陣は、Trà Vinh 2、Trà Vinh V1-5、およびTrà Vinh V1-6の風力発電プロジェクトの継続的な開発を予定しており、総容量は130MW、投資資本は5兆ドン以上です。水力発電については、Quảng Ngãi省にTrà Khúc 2水力発電プロジェクトがあり、容量は30MW、投資資本は1兆ドンです。 詳細なレポートは以下の添付ファイルをご覧ください。

CTCP ĐÔNG HẢI BẾN TRE 2023年は製紙業界にとって困難な年でした。包装用紙の需要は、主に輸出入市場の大幅な落ち込みにより減少しました。さらに、包装用紙価格の下落と、需要を上回る供給能力の急速な増加が、企業間の激しい競争を激化させる要因となりました。Chen LongやVinakraftといった企業は、20%から30%の損失または利益減少を経験しました。DHCもその影響を受けましたが、総請負業者を通じて外国資本を導入した同業他社と比較して初期投資コストが大幅に低いという利点があったため、税引後利益の前期比18.3%減にとどまり、事業状況はより良好でした。 しかし、2024年には、衣料品、皮革製品、水産物などの産業で受注が増加すると予測されており、経済全体とともにOCCと包装用紙の価格が緩やかに安定して上昇に戻るため、DHCの事業状況は改善すると予想しています。 バリュエーション FCFF（フリーキャッシュフロー）割引法に基づき、DHCの適正目標株価を50,500ドン/株と設定します。これは、期待される総リターン22.3%に相当し、投資判断は「買い」です。   このバリュエーションには、2024年から2026年のGiao Long 3プロジェクトからの売上高と利益の見通しは含まれていません。プロジェクトが完了し、正式に商業運転を開始した際に、より確実な情報が得られ次第、プロジェクトからの期待を予測モデルに反映させる予定です。 レポートの詳細は、以下の添付ファイルをご覧ください。