IDC更新 – 買い

TỔNG CÔNG TY IDICO – CTCP (HNX: IDC)

2025年第3四半期業績は、引き渡し済みの工業団地面積が予想を上回ったため、予測を上回りました。当社は2025年の税引前利益予想を20%上方修正し、目標株価を2026年末に51,900ドン/株に引き上げました。そのため、2025年8月19日の更新レポート以降、株価が14%下落したことを受け、投資判断を「強気」から「買い」に引き上げます（上昇余地35.5%）。

IDICOは2025年第3四半期の業績が2桁成長であったと発表しました。売上高は2兆8,710億ドン（前年同期比26%増）、税引前利益（LNTT）は1兆2,180億ドン（前年同期比10%増）に達し、これは主にカウギン、フータン、クエボー2工業団地で35ヘクタール以上の工業団地用地が引き渡されたことにより、当社の予測を上回りました。2025年1月から9月期において、IDCの売上高は6兆4,280億ドン（前年同期比7%減）、税引前利益は2兆2,590億ドン（前年同期比8%減）となり、それぞれ計画の72%と87%を達成しました。業績の落ち込みは、主に工業団地用地の引き渡し面積が減少したこと（2024年1月から9月期の88ヘクタールに対し63ヘクタール）によるものですが、これは平均賃料が前年同期比2.5%から8.9%増加したことで一部相殺されました（クエボー2工業団地は2025年1月から9月期に賃料が横ばいでした）。

工業団地セグメントの売上高は2025年第3四半期に前年同期比24%増の1兆5,370億ドンに達し、当社の予測を上回りました。これは、主にカウギン、フータン、クエボー2工業団地で35ヘクタール以上の用地が引き渡されたことによるものです。しかし、2025年1月から9月期の売上高は、工業団地用地の引き渡し面積が減少したこと（2024年1月から9月期の88ヘクタールに対し63ヘクタール）により、前年同期比22%減の2兆6,200億ドンとなりました。このセグメントの2025年1月から9月期の売上総利益率（BLNG）は、賃料の上昇により60.3%から63.4%にわずかに改善しました。

IDCは2025年第3四半期に7.6ヘクタール（前年同期比65%減）、2025年1月から9月期に55.4ヘクタール（前年同期比15%減）を賃貸しました。これは計画の45%、予測の58%に相当し、米国の関税に関する懸念が原因です。しかし、米国とベトナム間の枠組み合意が2025年10月末に発表されたため、一部のテナントがベトナムへの投資に関心を示し始め、いくつかの契約が交渉中（1契約あたり8〜10ヘクタール）であることから、IDCの賃貸状況は2025年第4四半期に改善する可能性があります。しかし、当社の見解では、同社が今年の賃貸目標である123.5ヘクタールを達成することは困難であると思われます。

タンフオック1工業団地については、省人民委員会が土地補償価格（約10米ドル/平方メートル）を承認したため、IDCは2025年末までに用地取得を完了する予定です。同社がこの工業団地に繊維染色産業を追加することが承認されれば、吸収率は加速すると予想されます。2025年において、ニョンチャック1工業団地およびフータン工業団地の既製工場/倉庫プロジェクトは、工業団地用地賃貸セグメントよりも良好な稼働率を示しています。これは、貿易戦争による不確実な状況下で、テナントが初期投資費用を削減し、ベトナム市場を調査するために短期賃貸形式を好むためです。ニョンチャック1工業団地では、8.3ヘクタールの第1期が完全に埋まった後、14ヘクタールの第2期が現在計画中で、2025年第4四半期または2026年第1四半期に着工する予定です。フータン工業団地では、8.2ヘクタールの第2期が75%埋まっており、一方、18.7ヘクタールの第3期は設計が完了し、1/500計画の調整段階にあります。

電力セグメントの売上高は、2025年第3四半期に2桁成長（前年同期比17%増）を記録し1兆480億ドンに達し、2025年1月から9月期には2桁成長（前年同期比18%増）を記録し2兆7,860億ドンに達しました。電力セグメントの売上総利益率は、2025年第3四半期に14.1%（2024年第3四半期：10.6%）に、2025年1月から9月期には10.8%（2024年1月から9月期：7.0%）に改善しました。売上高の成長は主に以下の要因によるものです。(1) ダクミ3水力発電所の発電量が前年同期比74%増加したこと、および (2) 決定第1279/QĐ-BCT号に基づき、2025年5月10日から工業団地における平均配電価格が4.8%上昇したこと。

BOTセグメントは、料金所を通過する車両数の増加により、当社の予測通りに緩やかな成長を遂げ、2025年1月から9月期の売上高は3,550億ドン（前年同期比4%増）に達しました。BOTセグメントの売上総利益率は44.7%に達し、主に保守費用が低減したことにより、2024年1月から9月期の36.4%を上回りました。

不動産（BĐS）セグメントは、バクチャウザンプロジェクトの大部分が2024年に引き渡されたため、2025年1月から9月期の売上高が前年同期比31%減の3,400億ドンとなりました。2026年初頭、IDCはニョンチャック社会住宅プロジェクトの第1期（全8棟3,000戸のうち4棟1,500戸）の建設に着工し、2027年から2028年の期間に引き渡しを予定しています。

全体的に見て、工業団地セグメントの見通しは、2025年10月末に発表された米国とベトナム間の枠組み合意、および2025年7月末に発表された税率が維持されたことにより改善されました。これは2025年4月初めに発表された税率よりもはるかに良く、近隣諸国と同等です。2025年1月から10月期の登録FDIは前年同期比15.6%増の315億米ドルに達し、実行FDIは213億米ドル（前年同期比8.8%増）に増加しました。

IDCは、電力およびBOTセグメントの安定した成長、残りの工業団地賃貸面積の広さ、および高い現金配当利回り（年間9.2%に達すると予想）など、今後数年間もその優位性を維持すると期待されています。当社は2025年の工業団地引き渡し面積を72ヘクタールから83ヘクタールに修正し、2025年の総売上高を7%増の8兆2,830億ドン（前年同期比6%減）、税引前利益を20%増の2兆6,500億ドン（前年同期比12%減）に修正しました。これは計画のそれぞれ95%と102%に相当します。2026年において、当社は電力およびBOTセグメントの安定した成長により、売上高が8兆1,310億ドン（前年同期比4%減）、税引前利益が2兆3,900億ドン（前年同期比10%減）に達すると予測しています。しかし、工業団地セグメントは引き渡し面積の減少により、不動産セグメントはバクチャウザンプロジェクトの第1期および第2期が2025年にすべて引き渡されたため、減少する可能性があります。

NAV法を用いて、当社は2026年末の目標株価を51,900ドン/株と設定します。これは2025年末の目標株価から9%の上昇であり、ニョンチャック1工業団地における20ヘクタールの商業用地（規定以上の緑地面積から転用）の追加と、純負債が8,680億ドン減少したことによるものです。2025年8月19日の更新レポート以降、株価が14%下落したため、当社は投資判断を「強気」から「買い」に引き上げます。2025年11月7日の終値に基づくと、IDCは2026年予想PERが9.1倍、2026年予想PBRが2.3倍で取引されており、それぞれ業界平均の12.2倍、1.6倍と比較しています。