アナリストレポート

2026年第2四半期および2026年上半期の業績は芳しくありませんでした。これは主に、工業団地（KCN）の引き渡し面積が前年同期を下回ったためです。当社は、Tràng Cát都市区（KĐT）における15ヘクタールの卸売取引の計上時期を2026年から2027年に延期したため、2026年の売上高と税引後利益をそれぞれ23%と17%下方修正しました。Tràng Cát都市区プロジェクトの販売開始と引き渡し期間が延長されたため、2026年末の目標株価も12%引き下げられ、1株あたり32,300ドンとなりました。投資判断「Khả quan（ポジティブ）」を再表明します。 KBCは2026年第2四半期の業績が芳しくなく、売上高は5,890億ドン（前年同期比+2%）と横ばい、税引後利益は340億ドン（前年同期比91%減）と大幅に減少しました。2026年上半期の業績も低迷し、売上高は1兆9,250億ドン（前年同期比48%減）、税引後利益は2,690億ドン（前年同期比78%減）となり、利益計画の9%しか達成できませんでした。主な要因は以下の通りです。 (1) 工業団地賃貸収入は8,280億ドン（前年同期比71%減）に減少しました。これは、引き渡し面積が前年同期を下回ったためです（2026年上半期の引き渡し面積は20.9ヘクタールで、主にナムソンハップリン工業団地（9.8ヘクタール）、クエヴォー拡張2工業団地（5ヘクタール）、フンイエン省の3つの工業クラスター（5.3ヘクタール）でした。一方、2025年上半期は85.8ヘクタールが引き渡され、主にフンイエン省の3つの工業クラスターでした）。 (2) 金融費用は5,670億ドン（前年同期比152%増）に増加しました。これは、借入金と金利の上昇によるものです。 (3) 実効税率が上昇しました（2026年上半期は52%、2025年上半期は25%）。これは主に、政令第132/2020/NĐ-CP号に基づき、EBITDAの30%を超える借入金利息が税務上の損金算入を認められないためです。 2026年6月末までに、KBCは170ヘクタールの賃貸に関するMOUを締結しました。そのうち20ヘクタール以上が2026年上半期に引き渡されました。2026年下半期には、KBCは約100ヘクタールの新規契約を締結し、約150ヘクタールを引き渡し、約6兆ドンの売上高を見込んでいます。 政府が社会住宅（NOXH）セグメントに対して政策面および金利面で積極的に支援しているため、当社が現在進めているNếnh町社会住宅プロジェクトとTràng Duệ都市区内の社会住宅プロジェクトの2つは、良好な吸収率と引き渡し率を達成しています。2026年上半期に、当社はTràng Duệ都市区で856戸の社会住宅を販売しました。また、Nếnh町社会住宅プロジェクト（461戸）とTràng Duệ都市区内の社会住宅（438戸）で合計899戸を引き渡しました。これにより、不動産譲渡収入は7,170億ドン（前年同期比+74%）を計上しました。 一方、商業用不動産市場は、高金利の継続や信用規制の強化など、多くの困難に直面しているため、当社は、Tràng Cát都市区における推定売上高1兆4,000億ドン超の15ヘクタールの卸売取引は、2026年から2027年に延期される可能性があると考えています。その結果、KBCの2026年売上高予測を8兆1,490億ドン（前年同期比+22%）に23%下方修正し、税引後利益予測を2兆2,060億ドン（前年同期比横ばい）に17%下方修正しました。2026年末の目標株価も12%引き下げられ、1株あたり32,300ドンとなりました。

米国株式市場は、AIインフラ関連企業の好決算を受けて上昇しました。投資家はFRBの政策シグナルを求めて7月のCPIを待つ中、データによると、7月のCPIは前月比0.1%、前年同月比3.4%と小幅な上昇でした。これはインフレ圧力が徐々に緩和しているという見方を裏付けるものです。この結果、CME FedWatchツールによると、9月の会合でFRBが金利を据え置く確率は55%に上昇しました。 中東の地政学的緊張は引き続き高まっています。米国とイランの間の一時的な合意を復活させるプロセスが行き詰まる中、イラン側は、封鎖解除とホルムズ海峡再開のロードマップ交渉において何の進展もなかったと発表しました。不安定な状況の悪化とフーシ派による攻撃の脅威により、サウジアラビアの多くのタンカーは、測位システムをオフにすることで匿名航行戦術を採用せざるを得なくなりました。このデータの中断は、KplerとVortexaの供給予測を歪め、同時にWTI原油価格を1バレルあたり82.90米ドルで維持するのに貢献しました。 米国の大規模テクノロジー企業（ハイパースケーラー）のクレジット・デフォルト・スワップ（CDS）価格は急騰しました。企業がAIインフラへの資金調達のために債券発行を強化する中、ソシエテ・ジェネラルによると、このグループの平均的な暗黙のデフォルト確率は約7%に達し、投資適格債市場の4.5%を上回っています。しかし、この数字は、オラクルの個別のリスク（デフォルト確率が16%を超え、1,300億米ドルの債務負担がある）によって大幅に歪められています。さらに、テクノロジーCDSの流動性は市場全体のわずか4%に過ぎず、投資家が信用危機のリスクを懸念するのではなく、AI投資ポジションのヘッジソリューションとしてCDSを使用しているという見方を裏付けています。 中国は土地使用権の延長に関する規制の公布を加速しています。商業用不動産セグメントの流動性を改善し、市場の信頼を回復するためです。Cushman & Wakefieldによると、残りの土地使用期間が20年未満の商業用不動産の総価値は約1兆人民元（約1,480億米ドル）に達します。延長の条件と費用に関する法的枠組みの欠如により、多くの取引が凍結され、過去5年以上にわたる景気低迷を長引かせる一因となりました。上海と広州当局による延長ガイドラインの発表は、透明性を高め、投資家にとっての資産評価を強化すると期待されています。 VN指数は19.77ポイント（+1.11%）上昇し、1,793.18ポイントで取引を終えました。主な原動力はビングループ株で、指数全体の上げ幅に13ポイント以上貢献しました。さらに、資金の流れは石油・ガス、銀行、ゴム、化学品などのセクターにも引き続き積極的に広がり、市場心理の改善を示しています。短期的には、VN指数は1,800ポイントのレジスタンスゾーン、さらに1,830ポイントを試す可能性が高いです。

取引終了時、VN指数は3.36ポイント（-0.19%）下落し、1,773.41ポイントで取引を終えました。市場の流動性は前営業日と比較して減少し、売買高は6億9,209万株、売買代金は15兆9,340億ドン（前営業日比-10.81%）となりました。市場の騰落状況を見ると、値上がり銘柄数が値下がり銘柄数を上回り、162銘柄が上昇したのに対し、155銘柄が下落しました。 8月11日の取引では、銀行、不動産、電子機器・電気機器などの一部銘柄に買いが集中し、取引時間中のVN指数の下落幅を抑制しました。この日のVN指数に寄与した上昇銘柄には、LPB（+2.68%）、VHM（+0.70%）、GEE（+6.91%）などが含まれます。一方、GAS（-2.88%）、VCB（-0.83%）、CTG（-1.52%）などがこの日の目立った下落銘柄でした。外国人投資家はHOSE市場で7,694億2,000万ドンを売り越しました。詳細を見ると、この日の売りはTCB、VHM、FPTなどに集中しました。反対に、外国人はVNM、FRT、LPBなどを買い越しました。 8月11日、VN指数は1,770～1,780ポイントのレンジで引き続きもみ合い、変動幅が縮小し、終値は3ポイント強の小幅な下落となりました。前営業日と比較して流動性が低下したことは、レジスタンスライン付近での利益確定売り圧力が和らぐ兆候を示しています。注目すべきは、銀行、電力、証券、不動産、小売など、多くの業種に買い資金が積極的に波及したことです。短期的には、VN指数はレジスタンスライン付近の供給を吸収するため、1,770ポイント付近でレンジ内で推移し、もみ合いを続ける可能性が高いです。もし指数がこの水準を再び上回り、安定的に推移すれば、買いの改善がVN指数を1,800ポイント、さらには1,850ポイントの水準へ押し上げる原動力となる可能性があります。

当社は、公共投資の推進と2026年～2027年のホーチミン市および周辺地域における不動産供給の増加に牽引され、南部でのセメント需要が回復すると予想しており、HT1に対するポジティブな見通しを維持し続けています。これにより、平均販売価格の回復と公共投資活動の強化による消費需要の増加により売上総利益率の改善が期待されるため、2026年と2027年の税引後利益予想をそれぞれ13%と10%上方修正し、4,090億ドン（前年同期比45%増）と4,540億ドン（前年同期比11%増）としました。その結果、買い推奨を維持し、2026年末の目標株価を4%上方修正し、20,800ドン/株とします。 好調な業績で予想を上回る。HT1の2026年第2四半期の純売上高は2兆2,610億ドン（前年同期比17.1%増）を記録しました。売上高の97%以上を主にセメント・クリンカー事業が占め、2兆3,630億ドン（前年同期比14.8%増）に達しました。これは生産量が6.4%増加し、平均販売価格が7.9%上昇したことによるものです。売上総利益率は、販売価格がコストよりも良好に上昇したため、前年同期比0.3ポイント微増の14.3%となりました。期末の税引後利益は1,380億ドン（前年同期比23%増）でした。2026年上半期の累計純売上高は4兆4,350億ドン（前年同期比44%増）、税引後利益は2,160億ドン（前年同期比110%増）となり、利益目標の54%、予想の68%を達成しました。当社の評価によると、現在、HT1は拡張や新規工場投資の計画がない可能性があります。そのため、当社は2026年の現金配当水準を320ドン/株以上に引き上げる十分な余地があると見ています。 公共投資と不動産により国内需要が回復。国内セメント需要は、公共投資と不動産市場の活況により、2026年から回復が期待されています。南部では、ロンタイン空港、ホーチミン市環状3号線・4号線、南北高速道路第2期などの主要プロジェクトが建設ピーク期に入り、マンション供給は2025年の24,443戸から2026年には33,500戸、2028年には40,800戸に増加する見込みで、主に環状3号線と環状4号線沿いに集中しています。HT1は、2つの工場（キエンルオン、ビンフック）、3つの粉砕工場（フーヒュー、ロンアン、カムラン）、86の認定代理店と約6,300の建設資材店からなるネットワークを有しており、南部地域でのセメント需要増に対応する有利な立場にあります。 販売価格の上昇により利益率の改善が期待され、年初めの13.3%に対し、2026年第2四半期末には13.9%に達する。2026年初めから、HT1は3回販売価格を調整し、合計で約210,000ドン/トン（2025年末比12～15%に相当、年初平均販売価格比約8%）値上げしました。これにより、主に石炭である投入コストの圧力を顧客に転嫁しましたが、生産量に大きな影響を与えることはありませんでした（2026年上半期は前年同期比約14%増）。加えて、2025年のピークから商業割引が徐々に減少し、規模の経済と南部をリードする流通ネットワークと相まって、消費需要が回復するにつれて、引き続き利益率を支えることが期待されます。 テクニカル分析：HT1は価格状況が改善していることを示していますが、中期トレンドはまだ下落トレンドから脱却していません。現在の回復の勢いは13,400～14,000ドンレンジに近づいていますが、流動性が依然として低い一方で、持続的な上昇を確固たるものにするには、買い圧力がまだ十分に強くないことを示しています。短期的には、HT1は上昇の勢いを維持できれば、13,400ドンレンジを試し続け、14,000ドンを目指す可能性があります。逆に、このレジスタンスゾーンを突破できない場合、価格は12,500ドン付近でレンジ内推移に戻る可能性があります。中期的には、よりポジティブなトレンドへの転換の可能性を確固たるものにするために、流動性の改善を伴って14,000ドンレンジを突破する必要があるでしょう。

米国株式市場は、原油価格変動によるインフレ圧力と米イラン外交交渉からの好材料の間で投資家が考慮する中、揉み合いで推移しました。ブレント原油価格は交渉決裂への懸念から一時2%上昇したものの、ホルムズ海峡での緊張緩和に繋がる合意への期待から、上昇幅は縮小しました。それにもかかわらず、原油価格の高止まりにより、FRBが9月に利上げする確率は50-52%に上昇し、10年物国債利回りは4.72%まで上昇しました。 パキスタンとカタールによる仲介努力は、最近の船舶攻撃によるセキュリティリスクの増大にもかかわらず、米国とイランの間でホルムズ海峡の航行を再開するための合意形成を推進しています。パキスタン国防大臣によると、両国はホルムズ海峡の海上回廊に関する合意に近づいています。しかしながら、地政学的リスクは依然として存在し、バブ・エル・マンデブ海峡での新たな攻撃により、ティハマ号の乗組員3名が死亡しました。これは2月28日の紛争勃発以来、この海上航路で初めての死傷者です。 Nvidiaは、AIインフラ向けに5,000億ドル以上の資金を調達するための資金調達プラットフォームを設立しました。Apollo、BlackRock、Blackstone、Brookfield、Goldman Sachs、KKRなどの企業との合意は、データセンター、電力供給、処理チップの開発への資金提供に焦点を当てています。ジェンスン・フアンCEOは、Nvidiaは取引総額の25%に相当する最大1,250億ドルの保証を約束する可能性があると述べました。この動きは、世界のAI支出が今年7,300億ドルを超えると予想される中、Nvidiaの戦略がインフラ金融分野へと拡大する一歩を示しています。 中国人民銀行（PBOC）は、2026年7月に金準備の積み増しペースを加速させました。PBOCは7月に20トンの金を純購入しました。これは2023年10月以来、月間増加量として最高水準であり、これにより年初からの累積購入量は60トンに達し、公式の総準備高は2,366トン（3,063.5億ドル相当）となりました。BMOキャピタルマーケッツによると、PBOCはM2マネーサプライに対する金準備の比率をFRBの比率と同等の5%にするために、今後2～5年間でさらに2,500～3,000トンの金を購入する必要があるかもしれません。 VN指数は1,770～1,780ポイント付近で引き続き揉み合い、変動幅は縮小し、終値は3ポイント強の小幅下落となりました。前日比で出来高が減少したことは、レジスタンスゾーンでの利益確定圧力が緩和している兆候を示しています。注目すべきは、銀行、電力、証券といった多くのセクターで買いが広がり、積極的に資金が流入したことです。短期的には、VN指数はレジスタンスゾーンでの供給を吸収するため、1,770ポイント付近で引き続きレンジ相場を形成し、揉み合う可能性が高いです。もし指数がこの水準を再び上回り、安定して推移すれば、買い圧力の改善が、VN指数を1,800ポイント、さらに1,850ポイントの領域へと押し上げる原動力となる可能性があります。

2026年第2四半期および2026年上半期の業績は好調でしたが、予測を下回りました。不動産部門の季節性により、2026年下半期の引き渡しプロジェクト数は2026年上半期と比較して改善すると予想しています。2026年から2027年にかけて金利が高水準で推移し、住宅購入需要に影響を与えるとの仮定に基づき、2026年/2027年の販売数を40%/30%下方修正したこと、および、遅延している用地取得問題の解決のため、DPGが影響を受ける住民に対し優遇価格で販売するというコミットメントに従い、総戸数の10%について平均販売価格を10%引き下げたことにより、2026年末の目標株価を25%引き下げ、1株あたり43,600ドンに修正します。しかしながら、前回の更新レポート以降、株価が43%下落しているため、投資判断は「買い」を維持します。 – 好調な業績: DPGは2026年第2四半期の売上高が1兆8,580億ドン（前年同期比+63%）、税引後利益が1,310億ドン（前年同期比+26%）を計上しました。利益成長は主に建設売上高が前年同期比73%増加したことによるもので、資材費の高騰により建設粗利益率が7.9%から6.1%に低下した影響を一部相殺しました。2026年上半期累計の純売上高は2兆4,000億ドン（前年同期比+41%）、税引後利益は1,810億ドン（前年同期比+31%）となり、年間利益目標の30%、予測の35%を達成しました。 – 建設・据付部門: 2026年上半期、DPGは3兆5,000億ドンを超える新規契約を計上しました。特筆すべきは、2兆8,960億ドン相当のチャンフンダオ橋建設パッケージと、1兆2,210億ドンを超える首都圏環状4号線プロジェクトの一部項目です。その結果、2026年第2四半期末の建設・据付部門の受注残高は8兆ドンを超え、2025年の同部門売上高の2倍以上に相当し、今後数年間の比較的堅固な事業基盤を築いています。注目すべきは、DPGが高速鉄道インフラへの拡大を進めており、ザービン・クアンニン線約20km区間への参加に関する基本合意を締結したことです。これは長期的な成長余地を生み出しますが、実際の貢献は実施進捗と正式契約への移行に依存します。一方で、同社はコスト管理ソリューションを積極的に展開しているものの、原材料価格の圧力は利益率にとって引き続き注視すべき要因です。- 不動産部門: Casamia Balanca Hội Anプロジェクトは、2026年下半期の主要な貢献要因であり、2026年4月末からの販売に重点を置き、2026年11月から12月にかけて約100戸の引き渡しを計画しています。このプロジェクトは1兆2,000億ドン以上の売上高と約2,000億ドンの税引後利益をもたらす可能性があり、2026年の業績に大きく貢献する一方、2025年の貢献はほとんどありませんでした。さらに、DPGはいくつかの新規プロジェクトでプロジェクトポートフォリオを拡大しており、2026年第2四半期に着工したディエンロック工業団地や、約700戸規模、総投資額約7,000億ドンのコンティエン社会住宅プロジェクトが含まれ、投資承認後、2026年第3四半期に着工予定です。ビンズオン複合リゾートプロジェクトについては、DPGは2026年中に残りの法的手続きを完了することを目指しています。新規プロジェクトの実施は、今後数年間の不動産事業の成長余地を生み出しますが、実際の貢献度は、法的手続きの完了、建設の進捗、および各プロジェクトでの吸収率に依存します。 – テクニカル分析: DPGは下落局面を経て保ち合い状態にあり、短期トレンドは横ばいですが、中期トレンドはまだ弱い状態から脱していません。現在の動きは、売り圧力が弱まり、価格がより安定する傾向にあることを示していますが、流動性が大幅に改善されていないため、新たな上昇局面を形成する勢いはまだ限定的です。短期的には、株価は保ち合い圏内で推移し、33,000のレジスタンスを試す可能性があります。流動性が改善してこの水準を突破すれば、38,000の領域への上昇見通しはよりポジティブになるでしょう。