アナリストレポート

2026年第1四半期の利益は、An Lậpプロジェクトのバーゲン購入取引による2,850億ドン（285 tỷ đồng）の利益計上により、主に大幅に増加しました。当社は、上記利益を反映するため、親会社の税引後利益（LNST）予測を18%上方修正し、1兆4,890億ドン（1,489 tỷ đồng）（前年同期比+42%）としました。目標株価は2%上方修正され、1株あたり34,100ドンとなりましたが、これは主にAn Lậpプロジェクトの追加によるもので、純負債は4兆1,300億ドン（4,130 tỷ đồng）増加しました。投資判断「買い」を継続します。 KDHの2026年第1四半期業績はまちまちでした。純売上高は前年同期比60%減の2,810億ドン（281 tỷ đồng）でしたが、親会社の税引後利益（LNST）は前年同期比131%増の2,810億ドンに達しました。売上高の減少は、引き渡し物件数の減少によるものです（2026年第1四半期にはGladiaプロジェクトの低層住宅5戸が引き渡されたのに対し、2025年第1四半期にはPriviaプロジェクトのマンション400戸以上が引き渡されました）。利益増加の主な要因は以下の通りです。 (1) CTCP Phát triển Bất động sản An Lậpの99%買収取引による2,850億ドン（285 tỷ đồng）の利益。これは、ホーチミン市Cát Lái区に位置する8.2ヘクタールのAn Lậpプロジェクトの開発業者であり、GladiaプロジェクトとBình Trưng拡張プロジェクト（低層住宅200戸以上）に隣接しています。これにより、Bình Trưng – Cát Lái区のプロジェクト群の総土地面積は40ヘクタール近くに拡大し、合計で約4,000戸のマンションと約600戸の低層住宅となります。 (2) 粗利益率が44.3%から68.2%に上昇しました。これは、Gladiaプロジェクトの低層住宅区画がPriviaよりも高い利益率を持つためです。 Gladiaは主要販売プロジェクトであり、2026年の主要な売上貢献プロジェクトです。2026年第1四半期末までに、KDHはGladiaプロジェクトの低層住宅226戸のうち約60%を販売し、30%以上を引き渡しました。同社は2026年1月に600戸以上のマンションを含む高層区画の建設を開始し、2026年第3四半期に販売開始、2027年第4四半期に引き渡しを予定しています。 レバレッジ比率は業界中央値を上回って上昇しました。2026年第1四半期において、総借入残高は5兆2,000億ドン（5,200 tỷ đồng）近く増加し、15兆3,480億ドン（15,348 tỷ đồng）となりました。これは主に、An Lậpプロジェクト買収のための2兆1,000億ドン（2,100...

2026年業績: 2026年第1四半期、MCHは売上高84億7,200万ドン（前年同期比13.1%増）、税引後利益18億ドン（前年同期比11.5%増）を計上し、売上総利益率は46.7%で安定を維持しました。2026年第2四半期には、同社は前年同期比20～30%の売上高成長を期待しています。 2026年計画: 基本シナリオでは、MCHは2026年の売上高目標を3兆3,800億ドン（11%増）、税引後利益目標を7,450億ドン（前年同期比10%増）に設定しており、売上総利益率は約45%です。(1) 小売最高モデルによる販売拠点数の増加、(2) 市場シェアの拡大、(3) 高級品（プレミアム）分野の発展という見通しから、当社はMCHが2026年に売上高/利益で15%以上の成長を達成すると予想しています。 市場シェアの拡大 / 市場開拓: MCHは、主要なほとんどの製品分野で市場シェア拡大戦略を推進しており、平均水準を15%から20～40%に引き上げることを目指しています。さらに、今後10年間で、同社は5～7の国際市場への拡大を計画しており、海外での流通システム、サプライチェーン、小売モデルを確立します。国内市場は引き続き中核的な役割を担い、全体の成長に約70～80%貢献するでしょう。

PVTは2026年第1四半期の業績において、税引後利益が3,870億ドン（前年同期比39.8%増、前期比12.3%増）を達成し、当社の予想と一致しました。この結果により、PVTは年間計画の32.3%を達成しました。2026年末の目標株価28,200ドン/株で「買い」を推奨します。 PVTは2026年第1四半期の財務諸表を公表し、売上高は4兆1,770億ドン（前年同期比49.7%増）、税引後利益は3,870億ドン（前年同期比39.8%増）となりました。この好調な成長は以下の要因によるものです。 • 2025年に新規投資された7隻の船舶からの完全な貢献により、船隊の輸送能力が増加し、輸送部門の売上高は前年同期比26%増となりました。この部門の売上総利益率も18.8%から19.6%に上昇しました。 • 商事部門の売上高は前年同期比318%の大幅増となり、1兆1,590億ドンに達しました。 • 前年同期の17.6%から14.6%に売上総利益率が減少したものの、この減少は主に、売上総利益率が0.4～1%と低い商事部門からの貢献が増加したことによるものです。 • 販管費/売上高比率は2025年第1四半期の3.3%から2.8%に減少しました。 2026年の見通し 米国とイラン間の紛争は、PVTにとってリスクよりも多くの利益をもたらします。影響を受けた船舶はすべて定期用船契約または共同船隊で運航されているため、中断期間中も安定したキャッシュフローを維持できており、運賃も年初来で49～50%と大幅に上昇しました。 PVTが定期用船契約を再締結する2026年第2四半期以降、高運賃がより完全に反映されると予想されます。したがって、当社はPVTの2026年業績について、売上高18兆1,970億ドン（前年同期比13.4%増）、税引後利益1兆9,370億ドン（前年同期比45.7%増）と予測しています。ディスカウントキャッシュフロー（DCF）法により、当社はPVTを1株あたり28,200ドンと評価しています。

投資家が米イラン交渉の進展と中東情勢への懸念を注視する中、米国株式は調整しました。S&P 500指数は0.38%下落し7,337ポイント、ナスダック総合指数は0.13%下落し25,806ポイント、ダウ・ジョーンズ工業株平均は313ポイント（-0.63%）下落し49,597ポイントとなりました。原油価格はわずかに下落しましたが、依然として高値で推移しており、WTI原油は0.28%下落し1バレルあたり94.81米ドル、ブレント原油は1.19%下落し1バレルあたり100米ドル前後となりました。 米ドルがわずかに回復し、市場が米イラン間の早期和平合意の可能性に懐疑的である中、金価格は上昇幅を縮小しました。現物金は0.3%上昇し4,705米ドル/オンスとなりましたが、これは4,760米ドル/オンスの2週間ぶりの高値をつけた後の動きです。投資家は、ホルムズ海峡の再開と核交渉の再開を目的とした14項目の提案を注視しています。地政学的緊張は通常、金を押し上げる要因となりますが、今回は多くの産油国が原油輸出の減少により米ドル収入が減少し、米ドルを得るために金を売却せざるを得なくなったため、金は通常とは異なる動きを見せました。 米国国際貿易裁判所は、ドナルド・トランプ大統領による広範囲な10%の輸入関税を、2対1の票決で違法と判断しました。同裁判所は、ホワイトハウスが経済緊急法に基づく関税賦課に関する最高裁判所の以前の判決を回避したと指摘しました。米国政府は同時に、輸入企業向けに還付ポータルを開設しました。CostcoやFedExなど25,000社以上が還付請求を提出しており、今年の夏から資金を受け取る予定です。 米国は、ホルムズ海峡でイランによる3隻の軍艦への攻撃を阻止したと発表しました。ドナルド・トランプ氏は、イランが早期に和平合意に達しない場合、より強力な攻撃を行うと警告しました。緊張により紛争緩和への期待は薄れ、今朝、ブレント原油は1バレルあたり103米ドル以上に再び上昇しました。一方、米国株式は、世界の原油供給が引き続き中断されることへの懸念から下落しました。 市場は金曜日の夜に発表される4月の米国雇用統計を待っています。経済が約65,000人の雇用を創出し、失業率が4.3%に維持されると予測されています。3月の178,000人の雇用増加と比較すると大幅に低いものの、経済専門家は、人口の高齢化と移民の急減により労働力人口の増加が非常に緩やかであるため、労働市場は依然として安定していると考えています。 5月7日の取引では、VN指数は大幅に上昇し、取引高が急増して正式に1,900ポイントを突破しました。これは、より積極的な資金流入を示しています。上昇の主な原動力は大型株グループであり、特にVICとVHMが指数に17ポイント以上貢献しました。全体的なトレンドは依然としてポジティブであり、VN指数は1,940ポイントの領域を目指すと期待されています。

通達22/2019号改正草案が銀行の流動性状況に与える影響 2026年4月29日、ベトナム国家銀行（NHNN）は、銀行業務における安全確保の制限および比率を規定する通達22/2019号の改正に関して、各銀行から意見を募りました。 概して、弊社は、LDR比率の計算方法をCDR比率に変更することは、旧規定よりも厳格化する方向であり、各銀行が国際基準に早期に準拠するよう奨励するものであると評価しています。弊社の試算によると、一部の銀行のCDRは規定比率の85%を上回るでしょう。しかし、各銀行は標準比率（CDR）を適用するか、バーゼル3に基づく比率を適用するかを選択できるため、改正草案が銀行業界の流動性状況および信用成長能力に与える影響は、ごくわずかであると弊社は考えます。 詳細には、NHNNはLDR比率の計算方法をより実質的なCDRに変更し、国際慣行（バーゼル3基準）に基づくいくつかの新しい比率も適用します。その中でも注目すべきは、LCR、NSFR、およびLEVの各比率です。 CDRは、LDR比率に代わる預金に対する信用比率です。草案では、社債残高を信用（C）に追加し、自己資本（VCSH）を信用（C）から除外します。インターバンク預金を除外し、国庫（KBNN）の定期預金の20%を調達（D）に追加します。概して、新しい計算方法ではCDR比率がLDR比率よりも上昇します。最低規制基準は引き続き85%です。 LCRは、30日間の純資金流出に対応する能力の比率であり、高流動性資産（現金、証券）を30日間の予想純資金流出で割って計算されます。この比率は、銀行の短期流動性確保能力を測定することを目的としています。 NSFRは、純安定調達比率であり、総安定調達額（預金、自己資本）を必要額と比較して計算されます。この比率は、銀行の信用供与などの継続的な活動に対応する能力を測定することを目的としています。 しかし、各銀行はLCRおよびNSFR比率を直ちに適用登録することができます。そして、これら2つの比率を早期に100%遵守している銀行は、CDR比率および短期資金による中長期貸付比率を遵守する必要はありませんが、CDR比率は定期的に報告する必要があります。もう一つの比率はLEVであり、Tier 1資本を総リスクエクスポージャーで割って計算されます。各銀行は最低3%の基準を維持する必要があります。システム上重要な銀行の場合、LEVが3% + 50% × 資本保全バッファー比率（CCB）よりも大きい場合にのみ配当を支払うことができます。これは約3.3%～4.2%に相当します。この比率は、銀行が過度なレバレッジを使用することを防ぐことを目的としています。しかし、草案によると、NHNNは現在この比率の適用を要求しておらず、また、この比率は現在適用されている自己資本比率（CAR）よりも厳格ではありません。

2026年第1四半期の売上高と税引後利益は横ばいでしたが、非支配株主持分の増加により、親会社の税引後利益は前年同期比37%減少しました。金利上昇局面にもかかわらず、販売実績は好調な結果を記録しました。Waterpointプロジェクトにおける教育用地の譲渡取引が加算されたため、当社は2026年の売上高予測を10%増、親会社の税引後利益予測を1%増に修正します。純負債が約9,000億ドン増加したこと、An Zen Residencesプロジェクトの保有比率が100%から51%に減少したものの、Elyse Islandの保有比率が50.5%から58.9%に増加したことにより、2026年末の目標株価は5%下方修正され、1株あたり38,700ドンとなりました。NLGは良好な財務状況、クリーンな土地バンクを有し、手頃な価格帯の住宅セグメントへの支援政策から恩恵を受けるため、投資判断「買い」を維持します。 Nam Longは2026年第1四半期の業績を発表しました。売上高は1兆2,790億ドン、税引後利益は1,100億ドンで、前年同期比横ばいでした。しかしながら、非支配株主持分が10億ドンから410億ドンへ大幅に増加したため、親会社の税引後利益は前年同期比37%減の680億ドンとなり、利益計画の9%、予測の10%を達成しました。 2026年第1四半期の売上高は主に以下を含みます。 (1) Southgate、Cần Thơなどのプロジェクト引き渡しによる7,340億ドン (2) Waterpointプロジェクト第2フェーズにおける教育用地の、EMASI Plus Waterpoint学校のデベロッパーであるCTCP Khai Sángへの譲渡による4,900億ドン 販売実績は好調。2026年第1四半期の販売実績は、Mizuki、Izumi、Southgate、Elyse Islandの各プロジェクトが主な要因となり、前年同期比約4倍増の2兆ドン超に達しました。2026年4月、同社は新規プロジェクトであるSol Garden（VSIP Hai Phongプロジェクトの第1フェーズ、面積9.9ヘクタール、369戸の低層住宅）を発売し、4月上旬の20日間で100戸以上、総額1兆2,000億ドンを販売しました。その結果、2026年1月1日から4月20日までの同社の販売額は3兆5,000億ドン超（前年同期比36%増）に達し、計画の15%を達成しました。同社によると、好調な販売実績は、良好な支払いスケジュール、顧客の借り入れ抑制、および良好な金利支援パッケージによるものです。 2026年第1四半期に、NLGはEhome Ha Longプロジェクト1件の買収を完了しました。規模は1.3ヘクタールで、964戸のマンションを含み、予想販売価格は1平方メートルあたり約3,800万ドン、1戸あたり約25億ドンに相当します。手頃な価格帯の住宅セグメントの供給不足と、Hai PhongでのAn Zen ResidencesおよびSol Gardenの2つのプロジェクトの販売成功により、北部不動産市場における同社の地位が徐々に確立されつつあることから、当社は当該プロジェクトの吸収率は好調となると見ています。 2026年4月、西日本鉄道株式会社（西鉄）は、低・中所得者向け住宅プロジェクトの開発を専門とするNLGの子会社であるNam Long ADCの株式49%を取得しました。Nam Long ADCは、2025年から2035年の期間に、10以上の省・市にある38ヘクタールの土地バンクで約22,000戸のマンションを開発することを目標としています。この取引後、Nam Long ADCにおけるNLGの保有比率は51%に減少しました。現在、Nam Long ADCはAn Zen Residences、EhomeS...