アナリストレポート

企業紹介 ダット・フオン株式会社（DPG VN）は、当初、橋梁建設を専門とする建設請負業者として事業を開始しました。ニャットレ橋、デボン橋、ミートゥアン2橋などの大規模プロジェクトを手がけています。水利施設やインフラ建設、特に建設・譲渡（BT: Build-Transfer）契約に基づくプロジェクトにおける豊富な経験を活かし、DPGは水力発電事業と不動産（BĐS）開発分野に事業を拡大しました。 2010年、DPGは初の水力発電所であるソンブン6発電所（出力29MW）を稼働させました。2022年までに、同社は合計出力98MWの4つの水力発電所を所有しています。 2018年、DPGはホイアンで初の不動産プロジェクトであるカサミア都市区（KĐT）の開発を開始しました。このプロジェクトの成功により、2022年の同社の利益は設立以来最高水準に達しました。 安定した株主構成は、取締役会のコミットメントを示しています。現在、経営陣および関係者がDPGの株式の47%以上を保有しており、2017年の上場時の52%からわずかに減少しています。 2024年業績: DPGの純売上高は3兆5,770億ドン（前年同期比+3.7%）、税引後利益は2,230億ドン（前年同期比+9.8%）を記録しました。そのうち、建設・据付部門が売上高の85%を占め、プロジェクトの完了加速により3兆340億ドン（前年同期比+5.5%）に達しました。残りは水力発電部門によるもので、エルニーニョ現象の影響により4,850億ドン（前年同期比-8.9%）となりました。 投資論点 DPGには、建設・据付、水力発電、不動産の3つの主要事業部門があります。 + 公共投資の推進により、建設・据付部門が恩恵を受ける。政府の公共投資支出の増加が、将来的にDPGに多くのプロジェクトをもたらすと期待しています。2024年末時点で、DPGの受注残高は5兆ドンを超え、2024年の建設・据付部門の売上高の1.7倍に達しています。この部門は2025年の業績に引き続き主要な貢献をすると予想されます。 + ラニーニャ現象の再来により、水力発電は安定したキャッシュフローと発電量の増加を生み出す。クアンナム省とクアンガイ省にある合計出力98MWの4つの水力発電所は、DPGに安定したキャッシュフローをもたらします。さらに、DPGの水力発電所はすべて中小型（出力30MW以下）であるため、すべての発電量はEVNによって合意された価格で保証されています。したがって、2025年にラニーニャ現象が再来することにより、水力発電部門の売上高への貢献が回復すると期待しています。 + 不動産は2026年から2027年にかけて成長を牽引すると期待される。2019年から2022年にかけてカサミアプロジェクト群を成功裏に展開した後、DPGはカサミア・バランカプロジェクト（コンティエンプロジェクト）を迅速に展開するため、法的手続きの推進を強化しています。プロジェクト実施の経験を活かし、カサミア・バランカが以前のプロジェクトと同様に投資家から受け入れられ、成功を収め、2026年から2027年にかけて成長を牽引すると期待しています。 評価と投資判断: 部分評価法（SoTP）を用いて、DPGの公正価値を1株あたり63,900ドンと推定し、DPG株式の「買い」を推奨します。テクニカル要因について: DPGの株価動向は、2025年2月27日と2025年3月24日に買い圧力と出来高の急増が見られ、ポジティブな兆候を示しています。次の抵抗帯は1株あたり52,800ドンから53,500ドン付近となるでしょう。ポジティブなシナリオでは、DPGが上記の抵抗帯を突破することに成功すれば、株価の中期的な下降トレンドが終了したことを示します。投資家は、上記の株価動向が見られた際に株式の積み増しを検討することができます。

FPT株式会社 (FPT VN) 株価は年初来で18%下落し、過去1ヶ月で10%下落し、6ヶ月ぶりの安値を更新しました。この調整は、1) 2024年に株価が85%急騰した後の利益確定売り圧力、および 2) 最近のグローバルなテクノロジー株の急騰後の下落傾向による心理的影響、特にDeepSeekのような低コストモデルの登場によりAI事業への期待が再評価されていることがその一因である可能性があります。さらに、外国人投資家による資金引き揚げもFPTの株価下落に寄与している可能性があります。外国人投資家はFPTを売り越しており、その額は年初来で約6兆ドンに達しています。一方、当社はFPTのファンダメンタルズに大きな変化は確認していません。 当社は、2025年のFPTの純売上高と税引前利益の予測をそれぞれ74兆8,000億ドン（前年比+19%）および13兆2,450億ドン（前年比+19.6%）に維持します。主な推進要因は、海外ITサービス部門の成長と、通信サービス部門の安定した貢献です。海外ITサービスは、引き続き最も高い成長が期待される分野であり、2025年には売上高が前年比26.6%増加すると予測されています。日本とアジア太平洋地域は、引き続き最も顕著な市場となる可能性があり、売上高は前年比30%増加すると予測されています。これは、特にデジタルトランスフォーメーションとAIにおけるIT支出の増加需要によるものです。米国市場については、FPTはこの市場での回復を期待しており、売上高は前年比20%増加すると見込んでいます。これは、トランプ大統領が企業の発展を促進する方針を持っていることや、2024年第4四半期における新規契約売上高のより積極的な兆候といった要因に支えられています。AI工場からの貢献は2025年に計上され始め、予想売上高は4,000万米ドルです。当社は、2025年末までのFPTの目標株価を1株あたり145,700ドンに維持します。これは現在の市場価格と比較して18.5%の総リターンに相当します。詳細については、当社の最新の更新レポートをこちらでご覧ください。 投資判断：強気。

株式更新 CTCP Phát triển Nhà Bà Rịa – Vũng Tàu (HOSE: HDC): 買い テクニカル要因： – 長期的には、2023年8月から横ばいトレンドが主要なトレンドとなっています。短期的には、2025年3月31日の取引で株価が現在の横ばいトレンドを突破する兆候が見られます。 – 過去1ヶ月間、売買高は強い上昇傾向にあり、これは今後短期および中期的な上昇を支持するものです。 – 全体的に見て、2025年3月31日の取引におけるHDC株価の急騰と、それに伴う出来高の急増はポジティブな要因であり、HDCが新たな上昇トレンドを開始する可能性が高いことを示しています。したがって、投資家はHDC株を1株あたり27,800ドン～28,500ドンの価格帯で積み立てることが推奨されます。利益確定目標は、レジスタンスゾーンである1株あたり31,000ドン～32,000ドン、またはさらに先の1株あたり36,500ドンです。損切りポイントは1株あたり26,300ドンです。 テクニカル指標： – RSI (14)は2025年1月中旬から現在まで上昇トレンドを維持しています。 – MACD (12,26,9)は2025年1月23日の取引で買いシグナルを発し、現在まで維持しています。この買いシグナルは2025年3月31日の取引で拡大する兆候が見られます。 投資判断：1株あたり27,800ドンから36,500ドンの価格帯での短期および中期スイングトレード。 – 買い：1株あたり27,800ドン～28,500ドンの価格帯 – 損切りポイント：株価が大幅に下落し、1株あたり26,300ドンを下回って引けた場合。 – 利益確定ポイント： o 短期：1株あたり31,000ドン～32,000ドン o 中期：1株あたり36,500ドン

企業紹介 Phu Tai JSC（PTB）は、3つの主要分野で事業を展開している企業です。(1) 建設および内装装飾に使用される花崗岩、大理石製品の採掘および加工。(2) 木材製品および原材料の製造および輸出。(3) トヨタ自動車の販売事業。2021年以降、PTBはクイニョン市ビンディン省にある同社の土地資産を活用し、不動産事業にも拡大しています。 主力製品が石材から木材へ移行：2020年から2024年の期間において、PTBの利益構造は重要な変化を遂げました。石材事業の貢献は徐々に減少し、代わりに木材事業が台頭し、2024年末には木材がPTBの主力製品となり、売上高の57%、粗利益の75%を占めるようになりました。この移行は、現在の石材部門が競争圧力にさらされ、粗利益率が低下しているため、現時点では適切であると言えます。 株主構成：2024年12月31日現在、PTBの株主構成では、株式の約60%が外部に保有されており、内部株主グループが34.3%を保有しています。さらに、5.92%はDragon Capitalグループのファンドによって保有されています。 今後の方向性として、同社は引き続き木材部門に注力し、成長を牽引する役割を果たす予定です。石材部門についても、PTBは空港（CHK）プロジェクトでの機会を模索することで、公共投資プロジェクトへの参加を目指しています。 投資論点 ドナルド・トランプ米大統領の報復関税政策は、現在、木材原材料製品には適用されていません：2025年4月2日、トランプ氏は報復関税率を発表し、それによるとベトナムは最大46%の報復関税を課される国であり、家具製品もこの関税の対象となります。注目すべきは、米国の報復関税による輸入調整に関する政令の付属書IIにおいて、一部の商品が報復関税の対象外とされている点です。これらの商品には、1962年通商法第232条の規定によりすでに25%の個別関税が課されている品目が含まれており、製材もこの条項に基づく関税調査の対象となっているため、免税となります。 トランプ氏の90日間の関税猶予がPTBの2025年計画達成に機会をもたらします。米国の家具・家庭用品の在庫は2019年の低水準まで減少し、月間小売売上高に対する在庫比率は過去10年間で最低水準の1.49倍まで低下しています（セントルイス連邦準備銀行（Stlouisfed）のデータによる）。したがって、トランプ氏が関税を猶予する90日間に、米国の輸入業者が多くの商品を輸入する可能性が高いと考えられます。 PTBは他の企業と比較して大きな輸出優位性を持っています：PTBは現在、FSC-FMとFSC-CoCの両方の認証を持つ数少ないベトナム企業の一つであり、PTBの木材原材料製品および木製家具製品が米国（総輸出額の70%を占める）および欧州（20～25%を占める）に輸出される上で重要な優位性をもたらしています。 Phu Tai Central Lifeプロジェクトの引き渡しへの期待。2024年12月26日、プロジェクトは上棟式を終え、2025年第2四半期から完成し顧客への引き渡しが予定されています。2024年末時点で、プロジェクトは242億ドン相当の在庫を計上しています。プロジェクトの販売価格は1平方メートルあたり2,500万～2,700万ドン程度であり、すべての製品が販売開始時に好調に売れました。このプロジェクトはPTBに180億ドンの粗利益をもたらす可能性があります。このプロジェクトの正確な利益についてはまだ見積もりがありませんが、PTBが2025年と2026年の2年間で安定した利益を計上することが期待されます。 石材部門：空港プロジェクトにおける機会。石材製品は主に国内で消費されています（80%を占める）。経営陣は、PTBがロンタイン、タンソンニャット、ノイバイなどの空港プロジェクト向けに内外装石材の供給契約を獲得することを期待しています。同社はまた、天然石材部門の減少を補うため、輸出向けに高級人造石材の開発も行っています。2024年初頭にPTBは2番目の人造石材工場を稼働させ、生産能力を625,000 m²/年に引き上げ、40%増加させました。しかし、公共投資プロジェクトへの参加や競争圧力により、石材部門の粗利益率は2023年の28.9%から2024年には15.1%へと大幅に低下しました。天然石材部門の減少を相殺する努力にもかかわらず、PTBの石材部門は全体的に縮小傾向にあります。2024年にはPTBは多くの天然石材生産工場を閉鎖しました。 堅固な財務構造、キャッシュフローは黒字傾向。2024年末時点で、当社の負債資本比率は51.2%でした。PTBの長期借入金は、2021年末の3,580億ドンから2024年末には910億ドン強まで継続的に減少しました。一方、PTBは毎年2,200億ドン以上の減価償却費を計上しています。これにより、PTBの現金残高は2021年の1,350億ドンから2024年には4,700億ドンに急速に増加しました。良好なキャッシュフローは、PTBが将来的に現金配当の比率を高めるのに役立つ可能性があります。 2025年予測：PTBは2025年の計画として、売上高7兆3,430億ドン（前年同期比+10%）、税引前利益5,280億ドン（前年同期比+12%）を設定しています。不動産部門が今年中に収益を計上すると期待されており、当社はこの計画を慎重なものと評価しており、ベトナムの木材産業が米国から関税を課された場合でも、同社は達成可能であると考えています。それに伴い、1株当たり利益（EPS）は6,310ドンに達する見込みです。 バリュエーション：当社はPER（株価収益率）法を用いてPTBの目標株価を算出しています。PTBが5年平均PERの9.5倍に近づくと予想しており、それに対応するPTBの目標株価は59,900ドン/株です（2,500ドンの配当は含まれていません）。 投資判断：最近の下落局面において、48,000ドン～51,000ドン/株の価格帯はPTBにとって強力なサポートゾーンです。市場全体が回復する前に、PTBもこのゾーンで好反応を示しています。50,000ドン/株の水準では、PTBは期待される配当2,500ドン/株に対して5%の配当利回りを提供しています。当社は投資家に対し、50,000ドン/株の価格帯でPTBを徐々に買い増すことを推奨します。

CTCP Phát triển Hạ tầng Kỹ thuật（HOSE: IJC）の年次株主総会が2025年4月9日に開催され、主な内容は以下の通りです。 1. 2025年事業計画: 連結売上高は2,086億ドン（前年比78%増）となる見込みです。税引前利益は517億ドン、税引後利益は429億ドンで、それぞれ2024年比25%増、21%増となります。不動産事業からの売上高は990億ドン（前年比207%増）に達する見込みです。主要な事業開始予定プロジェクトは、Sunflower IIヴィラ、Hoa Loi住宅地、Prince Town II、Hoa Loi再定住区、IJC Aromaアパートメントです。 2. 2025年、IJCは以下の詳細プロジェクトに総額2,403億ドンを投資する予定です。 3. 増資計画: IJCは、既存株主に対し3:2の比率で2億5,180万株以上の株式を1株あたり10,000ドンで売り出す計画を承認しました。これにより、2025年～2026年の期間に2,518.3億ドンを調達する予定です。この発行計画が成功した場合、IJCの定款資本金は3,777億ドンから6,295億ドンに増加します。調達資金は、国道13号線のBOTプロジェクトおよび不動産プロジェクト、ホーチミン市－トゥーザウモット－チョンタイン高速道路への投資、CTCP Phát triển hạ tầng Kỹ thuật Becamex – Bình Phướcへの出資、ならびに借入元本および利息の返済に充当されます。 4. 配当: 2024年の配当は現金で5%の比率で、2025年第4四半期に実施される予定です。 5. 2026年～2027年の事業方針: + IJCは、Tổng...

ドンハイベンチェ合資会社（HOSE: DHC）の定時株主総会が2025年4月9日に開催され、主な内容は以下の通りです。 1. 2025年事業計画: 連結売上高は3兆2,750億ドン（前年同期比 -6.8%）です。税引後利益は2,420億ドンで、2024年と同水準です。各工場の詳細な売上高は以下の通りです。 2. 2024年利益配分: 2024年12月31日までの累積未処分利益から、資本金の30%の比率で株主への配当を行います。そのうち10%は現金で支払われ、805億ドンに相当し、20%は株式で支払われ、1,601億ドンに相当します。 3. 総投資資本の調整: Giao Long 3製紙工場プロジェクトの総投資資本を1兆8,000億ドンから2兆2,500億ドンへ（+25%）調整します。設計生産能力は年間390,000トンに達し、2025年第4四半期に建設を開始し、2028年第2四半期に本格稼働を開始する予定です。 4. 簡易評価: 当社はDHCの成長見通しを中立と評価しています。以下のいくつかの困難な要因によるものです。 (1) OCC用紙価格は、生産コストの70%以上を占め、主に米国、EU、日本から輸入されていますが、為替レートの変動や輸送費の影響を強く受け、投入コストを増加させ、売上総利益率に圧力をかける可能性があります。 (2) DHCの主要顧客層は、中国、米国、EUなどの主要市場への輸出企業であり、新たな関税政策によるリスクに直面しているため、紙の消費需要が影響を受ける可能性があります。 (3) 国内企業やFDI企業からの競争圧力が業界内でますます高まっており、DHCの市場シェアと販売価格が不安定になっています。