アナリストレポート

PC1の2022年第4四半期連結売上高は2兆3,390億ドンに達し、前年同期比8%増となりました。内訳は、売上原価が1兆8,310億ドン（前年同期比5%増）、売上総利益が5,080億ドン（前年同期比24%増）で、これは建設事業とエネルギー事業からの貢献によるものです。 1. 建設事業の売上高は1兆4,520億ドンに達し、前年同期比34%増となりました。売上総利益率は13%で、前年同期比4%増となりました。主な原因は、COVID-19後の経済の正常化によるもので、グループ全体の売上高と売上総利益のそれぞれ62%と37%を占めています。 2. エネルギー事業は5,510億ドンの売上高に貢献し、前年同期比29%増となりました。これは、3つの新規風力発電プロジェクトと、ラニーニャ現象による平年を上回る降水量により、7つの発電所と169MWを含む既存の水力発電ポートフォリオに有利な条件がもたらされたためです。 一方で、PC1の2022年連結売上高は8兆3,330億ドンに達し、前年同期比15%減となりました。内訳は、売上原価が6兆7,350億ドン（前年同期比22%減）で、その結果、売上総利益は前年同期比38%増の1兆5,980億ドンとなりました。これは主に建設事業とエネルギー事業によるものです。 1. 建設事業の売上高は減少し、前年同期比28%減の4兆8,190億ドンに達しました。これは2021年の68%と比較して、売上構成の58%を占め、2021年の39%と比較して、グループ全体の売上総利益の32%を占めました。多くの企業が、2021年11月に終了したFIT（固定価格買取制度）による優遇価格政策の恩恵を受けるために、投資した風力発電プロジェクトの送電を完了させたいと考えていた状況において、PC1は電力インフラ建設分野における地位と評判から大きな恩恵を受け、2021年には非常に良好な結果を達成しました。 2. エネルギー事業も1兆7,950億ドンの売上高と9,760億ドンの売上総利益をもたらし、それぞれ前年同期比93%増、84%増となりました。これは前述と同様の理由によるものです。しかし、2022年の売上総利益率は54%で、前年同期比3%減となり、風力発電事業が水力発電よりも売上総利益率が低いため、前年比でわずかに低下しました。 さらに、金融収益は950億ドンで、前年同期比70%減となりました。これは、関連会社から子会社に移行したCTCP Khoáng sản Tấn Phátへの2,620億ドン相当の投資の再評価がなかったためです。金融費用については、同社は前年同期比113%増の7,650億ドンを計上しました。これは、インフレ抑制を目的としたFRBのタカ派的な政策によりUSD/VND為替レートが上昇したこと、および2021年に風力発電プロジェクトが稼働を開始したことで発生した金利費用が資本化されなくなったことによるものです。 さらに、同社の純負債は11兆9,600億ドンで、前年同期比32%増となりました。内訳は、短期負債が3兆3,230億ドン、長期債券が1兆1,790億ドン、長期負債が7兆1,050億ドンで、そのうち3兆1,950億ドンが米ドル建て（長期負債の45%を占める）です。 コメント： 全体として、当社はPC1のエネルギー事業は2023年に低調な結果となるだろうと予測しています。これは、エルニーニョ現象の影響により、降水量が平均を下回り、水力発電よりも火力発電に有利に働くためです。 第8次電力開発計画（QHD8）は、まだ正式に承認されていませんが、長期的な持続可能な経済の促進、生産力の向上、国家エネルギー安全保障の確保に焦点を当てます。また、2050年までにCOP26での排出量ゼロのコミットメント達成の一環として、再生可能エネルギー源を最大限に活用します。これは、大規模なプロジェクトと資本投資、特に送電網システムと再生可能エネルギーによって、電力建設および関連インフラ分野が推進される道を開くでしょう。その結果、PC1はこの分野における地位と規模により、大きな恩恵を受けるでしょう。

魅力的なバリュエーション 2022年のベトナム経済は世界的に際立っていました。世界の大部分が高インフレ、為替レートの変動、高エネルギー価格、中央銀行による金融引き締め策に直面する中、ベトナムは1997年以来最高のGDP成長率8.1%を達成しました。しかし、年末には鉱工業生産指数（IIP）、PMI、輸出が大幅に減少するなど、マイナスの影響が出始めました。10月から11月にかけては、大手不動産グループによる社債発行に関する調査の後、資本市場の流動性が枯渇し、経済に影響が及びました。2023年には、GDP目標が依然として6.5%と高く設定されているものの、生産、輸出/FDI、国内消費といった主要な柱はすべて弱まる兆候を見せています。2022年の消費者物価指数（CPI）は3.1%と妥当な水準に維持され、2023年のインフレも急激な数字にはならないと予想され、政府が公共支出を促進するための余地を生み出しています。公共投資を通じて経済に注入される資金は、システム全体の流動性問題を解決し、建設資材、ロジスティクス、工業団地などの一部の分野を促進する可能性があります。 VN指数は2022年に困難な年を迎えました。世界経済の不安定性により、世界のほとんどの国で金利が大幅に上昇したことや、一部の大企業の不正行為を排除するための汚職対策の取り組みが投資家心理に影響を与え、VN指数は2022年4月初旬のピーク1,520.0ポイントから、2022年11月中旬の最低911.9ポイントまで下落しました。これに伴い、2022年第4四半期には市場の流動性が大幅に減少し、2022年第1四半期の平均と比較して57.2%減少しました。流動性は2022年12月には1日あたり5兆5,000億ドンまで減少しました。一部企業の株価が急落し、ネガティブな市場心理と低い流動性が相まって、上場株式、主に不動産開発企業の強制売却の前提となりました。一部の銘柄では株価が65～67%も下落しました。市場が9.9倍という魅力的なバリュエーションで底を打ったとき、これは10年平均の14.7倍を大幅に下回る水準でしたが、外国人投資家は、年末のわずか2ヶ月間で26兆8,390億ドン（約11億米ドル）の純資金流入を伴ってベトナムに戻り始めました。 2023年に入り、当社はVN指数が1,217ポイントに達し、利益成長率12.8%、PER11.3倍になると推定しています。当社のベースシナリオは、以下の仮定に基づいています。1) 資産の質と純金利マージン（NIM）が安定的に維持されることによる銀行セクターの回復力、2) 2023年にはインフレが抑制されると予想しており、政府が公共投資を促進するためのより多くの余地が生まれることで、建設資材産業やロジスティクス、工業団地などの関連産業が促進されること。公共支出を通じて経済に注入される資金は、システム全体の流動性問題を解決し、特に製造業の企業が融資を受けやすくなるでしょう。国内外の経済状況には依然として多くの不確実性があり、2023年上半期にはベトナム経済が弱まる可能性がありますが、現在のバリュエーションが非常に魅力的であるため、ベトナム株式市場の状況は異なると考えており、これがさらなる海外資金の流入を呼び込むでしょう。2023年下半期の見通しがより明るくなるという期待から、当社は株式市場が経済の転換に先行し、2023年第1四半期末から第2四半期初めにかけて上昇トレンドを開始すると信じています。 詳細は以下の添付レポートをご覧ください。

IDICO (HNX: IDC)は2023年4月21日に定時株主総会を開催しました。主なポイントは以下の通りです。 2023年事業計画: IDCは2023年の売上高を8兆2,770億ドン（前年比+11%）、税引前利益を2兆5,250億ドン（前年比-4%）と計画しています。 2023年の投資資本は3兆680億ドンで、そのうち約1兆8,000億ドンが工業団地（KCN）向け、8,500億ドンが住宅プロジェクト向け、2,840億ドンがエネルギープロジェクト向けです。 土地賃貸計画: IDCは2023年に127.9ヘクタールの工業用地と8,000平方メートルの既製工場/倉庫を賃貸する予定です。 フーミー2工業団地およびフーミー2拡張工業団地は面積の90%が整地済みで、ビエンホア-ブンタウ高速道路やロンタイン国際空港などのインフラプロジェクトから恩恵を受けると予想されています。 フーチャン工業団地: 総面積の97%で用地取得が完了しており、いくつかの大手企業がこの工業団地に関心を示しています。フーチャン工業団地は、ベトナム最大の都市ホーチミン市に隣接するロンアン省に位置しているため、多くの物流企業や日用消費財メーカーを誘致しています。また、ホーチミン市と、ベトナム最大の農水産物生産地であるメコンデルタを結ぶ架け橋となっています。 カウギン工業団地: 昨年、政府はこの工業団地の105ヘクタールを水田から工業用地に転換することを許可しました。そのうちIDCは40ヘクタールの用地取得を完了しています。同社によると、この工業団地の賃料は上昇しており、競争力のある賃料と良好な立地条件から、多くの北部投資家が関心を示し、調査を行っています。 タンフオック1工業団地は2023年第3四半期または第4四半期に投資登録証明書が発行される予定です。 エネルギー: IDCは現在、ニョンチャック1、ニョンチャック2、ニョンチャック3、ニョンチャック5工業団地を含む約1,500ヘクタールの総面積に電力を管理・供給しています。この面積は、2023年末にフーチャン工業団地への電力供給を開始する際に、今後増加する予定です。さらに、同社はシュロック・フーミエン水力発電所の水面と、IDCおよびテナントの倉庫や工場の屋根を利用して再生可能エネルギーを開発します。昨年、同社はこの計画を実行するために、資本金1,000億ドンでIDERGYを設立しました。 既製倉庫および工場: IDCは今後5年間で約100万平方メートルの既製倉庫および工場を開発する予定です。 配当: IDCは40%の現金配当を実施し、そのうち20%は2022年に支払い済みで、残りの20%は2023年に支払われる予定です。 同社は今後数年間、30～40%の現金配当水準を維持するよう努めます。 登録資本の増強: 他の工業不動産開発会社と比較して、IDCの現在の登録資本金3兆3,000億ドンは比較的低いため、同社は私募発行またはパートナーとの提携を通じてプロジェクト開発のための資金調達を計画しています。 HNXからHSXへの上場市場変更計画は国家証券委員会（SSC）によってまだ承認されていません。 取締役会: 5名の取締役会メンバーが承認されました。そのうち、IDCの筆頭株主であるSSGグループ（IDC株式の22.5%を保有）を代表するグエン・ティ・ニュー・マイ氏がIDCの取締役会長に就任しました。 詳細については、以下の添付レポートをご覧ください。

添付のレポートで詳細をご覧ください。

国家経済の成長は、常にエネルギー産業の持続可能な発展と安全保障と共になければなりません。エネルギー産業の重要性を認識し、ベトナム政府は経済発展を促進する基盤として、エネルギー産業の発展方向を定めることに多大な関心を払ってきました。したがって、エネルギー産業は、ベトナム経済の長期的な発展とともに、有望な見通しを持つ魅力的な産業と見なすことができます。  主要な出来事：関心のある投資家の皆様が電力業界の状況をより深く理解できるよう、2022年の主要な出来事をいくつか振り返ります。 1. 2022年は、2021年末にFIT価格メカニズムが期限切れになった後（太陽光発電にとっては2年目）、多くの風力発電プロジェクトが年間財務報告期間に従って本格稼働した最初の期間であり、ベトナムの実際の地理的条件下での運用効率を評価することを目的としています。 2. 2021年から2030年までの国家エネルギー開発の方向性を定める基幹的な役割を担う電力開発計画VIII（QHD8）は、2022年3月に最初の草案が提出されてから約1年が経過した現在も修正と議論が続けられています。 2022年12月、商工省（BCT）はQHD8の草案を9回目に再提出し、現在正式な承認を待っています。 3. 新しい移行期の再生可能エネルギー（NLTT）価格メカニズムが発行されました。 販売価格が期待を下回ったため、一部の投資家を落胆させましたが、新しい価格メカニズムは、特に最も高い販売価格を持つ風力発電（陸上および洋上）において、次のNLTT開発段階にいくつかの明るい点をもたらしています。 4. EVNは2022年に28兆9,000億ドン（28,900,000,000,000ドン）の損失を計上すると発表し、投入コスト削減策を断固として実行し、電力系統の運用を最適化しなければ、さらに大きな損失を出す可能性があります。 主な原因は、火力発電グループからの電力生産を動員する際に、石油、石炭、ガスを含む化石燃料の投入価格が急速に上昇したことだとされています。 5. 2022年は、北半球でラニーニャ現象が3年連続で発生した年です。この気象現象は一般的ではなく、50年間で3回しか発生していません。  コメント： 全体として、全世界で発生している温室効果ガスの影響を軽減するための長期的な取り組みと、COP27でベトナムが2050年までにネットゼロ排出を達成することを再コミットしたことを背景に、当社は、太陽光発電などの再生可能エネルギー分野、特に風力発電が魅力的になり、投資家から多くの関心を集めると予想しています。これは、石炭ではなくガス火力発電のような炭素排出量を削減するエネルギー形態とともにです。 しかし、短期的には、一般的な経済状況における各地域および全国の需給法則の影響を受け、気象条件の影響と相まって、石炭火力発電は依然として経済において重要な位置を占め、将来のエネルギー転換プロセスへの準備基盤となっています。 詳細については、以下の添付レポートをご覧ください。

2022年2月3日、Lê Minh Khải副首相は、EVNが火力発電グループからの調達により化石燃料の投入価格が高騰し、多額の損失を被っている状況下で、2016年から2020年まで適用されていた決定34/2017に代わる新しい電力小売価格を正式に承認する決定02/2023/QĐ-Ttgに署名しました。  現在の平均小売価格は1,864.44ドン/kWh（VAT含まず）であり、新しい最低価格である1,826.22ドン/kWhよりも高くなっています。  電力価格の最大上昇幅は、現在の小売価格から新しい上限価格2,444.09ドン/kWhまでで31%となります。これにより、EVNは昨年の損失を補填するために平均小売価格を引き上げることが可能になる、より多くの余地を持つことになります。    コメント：  新しい電力価格水準により、当社は、現在の平均小売価格と比較して、価格上昇率がそれほど高くならないと予想しています。おそらく2023年第2四半期に、その理由は以下の通りです。 政府は、外国人投資を誘致し、国内生産を奨励するために、電力小売価格を魅力的な水準に維持したいと考えています。  したがって、新しい価格は他の多くの国ほど高くならないと予想されます。 最新の報告書で、EVNは1kWhあたり180ドンの損失を被ったと述べています。しかし、EVNの主な任務は、生産と生活のための国家エネルギー安全保障を確保することです。  したがって、利益は最優先事項の一つではありません。 電気、水道、ガソリンなどの公共料金の値上げは、消費者物価指数とインフレ上昇の可能性を通じて、経済のあらゆる側面、そして人々の生活に、強力かつ複雑な影響を与えます。したがって、政府は電力小売価格の引き上げに常に慎重であり、それが旧電力価格が3年間連続で据え置かれた理由です。