アナリストレポート

FRBは政策金利を50ベーシスポイント引き上げ、4.25-4.50%とする引き上げを継続し、2023年も引き上げを継続する見込みです。ベトナム国家銀行（NHNN）は商業銀行からUSDを買い入れるシグナルを発しました。 米連邦準備制度理事会（FRB）の当局者は、政策金利を0.50%引き上げることを決定し、FRBが発表した新たな経済予測では、2023年の予想金利が5-5.5%に達し、2024年までこの水準を維持するとのシグナルを発しました。その上、FRBが発表した新たな経済予測において、当社は経済見通しが時間とともに悪化していることを認識しています。FRBは2022年の米経済見通しをGDP成長率0.5%（2022年9月予測の0.2%と比較）に引き上げましたが、2023年の成長率予測を0.2%（2022年9月予測の1.5%と比較）に下方修正しました。これは、高インフレと闘い続ける経済において、FRBが経済成長の鈍化を予想していることを示しています。さらに、FRBは、個人消費支出（PCE）で測定される来年のインフレ率の平均予測も引き上げました。2022年通年で5.6%（2022年9月予測の5.4%よりも速いペース）上昇し、PCEは3.5%（2022年9月予測の3.1%よりも高い水準）に上昇する見込みです。FRBの予測に関する詳細は添付資料をご参照ください。 最近の利上げがベトナムに与える影響 米国の高インフレにもかかわらず、FRBおよび他の主要中央銀行による利上げとFRBの量的引き締めプログラムにもかかわらず、当社は、2022年のベトナムの消費者物価指数（CPI）が3.2%-4%の範囲で上昇し、政府目標の4%以内に収まるという見通しを維持しています。しかしながら、2023年には、ガソリン価格の上昇や電気、水道、医療、教育費の増加による間接的な影響がインフレ圧力を高めると予想しており、 2023年のインフレ率は最大4.5%に達する可能性があり（2023年の政府目標4.5%以内）、と予想しています。 その上、当社は、ベトナム国家銀行（NHNN）によるドン（VNĐ）支援のため、銀行システムの流動性が現在の水準を維持すると予想しています。したがって、2022年最終月には、インターバンク金利が現在の水準からさらに50-100ベーシスポイント上昇する可能性があり、FRBが利上げを継続すると予想される2023年上半期には、さらに50-100ベーシスポイント上昇する可能性があると予想しています。当社は、ベトナム国家銀行（NHNN）がドン（VNĐ）/USD為替レートを支援するため、ドンとUSDのインターバンク金利差をプラスに維持し続けると予想しています。したがって、FRBの政策金利（FFR）が年末に向けて引き続き高水準を維持することを踏まえ、今後数ヶ月間、NHNNがインターバンク金利を大幅に引き下げることはないと予想しています。さらに、当社の主要政策金利は、2022年末までに50ベーシスポイント、2023年にはさらに100-200ベーシスポイント段階的に上昇する可能性があるという見通しを維持しています。 また、2023年のドン（VNĐ）の下落圧力は以下の理由により低いと予想しています。 (1) 最近のUSD安はドン（VNĐ）高に貢献しました。FRBが2023年には利上げペースを減速させ、2023年下半期には利上げを停止する可能性があると予想されるため、この傾向は継続する可能性があります。 (2) ホーチミン市の政府専門情報ポータルによると、2022年のホーチミン市への送金額は68億USDに達する見込みです（2021年の65億USDから増加）。 (3) 実行された海外直接投資（FDI）は引き続き力強く成長すると予想されており、2022年1月から11月までのFDI実行額は前年同期比15.1%増の197億USDに達しました。 (4) 特に米国、EU、中国といったベトナムの主要貿易相手国において、景気後退のリスクが高まっています。幸いなことに、FRBの経済予測では2023年の米国のGDP成長率が0.5%増加し続けると示唆されており、したがって、主要なUSD供給源の一つである当社の輸出活動は、成長ペースが鈍化する可能性はあるものの、2023年も引き続き好調である可能性があります。 (5) 12月15日、ベトナム国家銀行（NHNN）はUSD買い入れレート（NHNNが商業銀行からUSDを買い入れるレート）を再提示しました。これは銀行システムの流動性にとってポジティブな情報です。この動きは、NHNNが外貨ポジションがプラスの商業銀行から外貨を買い戻し始めることを示唆しています。NHNNがUSDを買い入れることで銀行システムに直接流動性を供給し、システム全体の流動性不足を軽減するため、これは現時点での銀行システムの流動性にとって非常に良い情報です。 全体として、当社は2023年上半期の為替レートについて中立的な見方をしており、2023年下半期にはドン（VNĐ）がわずかに上昇する可能性があると予想しています。 詳細は以下の添付レポートをご参照ください。

テクニカル要因： • 12月5日から12月9日までの週において、12月5日に1,100ポイント付近のレジスタンスまで上昇した後、VN指数は急速に下落し、1,060～1,080ポイントのサポートを下抜け、週の残りの取引時間の大部分で、短期サポートの1,030ポイントからレジスタンスの1,080ポイントまでの狭いレンジでもみ合いました。 • 当該週の出来高は、以前の上昇局面後の調整局面の特徴を示しており、各セッションの売買高は20日移動平均売買高をかなり下回って減少しました。週の後半3セッションの売買高は前週の取引の60%に過ぎず、1日あたり7億～7億5,000万株の水準で推移しました。 • VN指数の短期上昇トレンドは依然として維持されていますが、高値圏に短期および長期のレジスタンス水準がかなり密集して存在するため、調整圧力が初期段階で現れました。週間の取引セッションの動きは、慎重な心理が戻ってきたことを示していますが、懸念心理による投げ売りは発生しておらず、強い上昇後の利益確定売り圧力が徐々に高まっているためです。売却圧力は、1,030～1,080ポイントの狭いレンジでの複数の調整セッションによってかなり良好に吸収されています。 • VN指数がEMA 200移動平均線に回帰する傾向があるため、1,150ポイントは今回のテクニカルな回復局面における潜在的な目標と見なされています。さらに、RSI (14)は短期上昇局面で買われすぎ水準に向かっており、強いレジスタンスでの利益確定売り圧力が徐々に高まる可能性について警告しています。 このように、VN指数は12月12日から12月16日までの新週を、過去約3週間続いていたVN指数の短期上昇トレンドにおける調整圧力の出現とともに開始しました。市場心理が依然として堅調であるため、調整下落局面は短期かつ制御された性質のものであり、VN指数は現在の短期調整局面が終了した後も上昇トレンドを維持し続けると期待されています。1,000～1,030ポイントは、調整局面が上記のサポートゾーンで停止するという期待とともに注目すべき短期サポートです。今週の変動レンジは1,000～1,150ポイントであり、現在の短期上昇局面の目標です。 • VN指数のテクニカル指標： • RSI (14)は引き続き上昇し、買われすぎ水準に向かっています。 • MACD (12,26,9)は、強い上昇シグナルを示し、0平均を上回っており、短期的なリスクを改善しています。 投資のハイライト： • 12月6日から12月12日までの取引週において、投資家は12月13日の米国のCPIインフレ報告と12月15日の米国連邦準備制度理事会（FRB）の会合に注目しました。11月からのベトナム株式市場の短期的な力強い上昇局面は、数週間前にFRBが米国のインフレがピークに達するとの期待からタカ派的なメッセージを和らげたことで、世界の株式市場の一般的なトレンドに追随しました。したがって、FRBが利上げペースを緩めるメッセージと2023年の金融政策計画を発表し、マクロ経済状況がより好転した場合、ベトナム株式市場、および外国人投資家から大きな注目を集めているVN30の大型株グループは、先週の短期的な調整下落局面がVN指数を魅力的な水準に引き下げたため、引き続き好調に推移すると期待されています。

外国人投資家が過去4年間で最大の買い越しを記録し、VN指数は月中旬に力強く反転して2%上昇しました VN指数は月を2%高で終えましたが、11月は信用引き締め、特に不動産セクターに影響を与える状況に市場が苦戦したため、変動の激しい月となりました。マクロ経済面では、国内の主要指標と世界の指標との間に乖離が見られ始めました。国内消費は依然として堅調で、小売売上高は前年同期比17.5%増加し、インフレ率は政府目標の4%内に収まり、年初来11ヶ月間で平均3.02%上昇と、引き続き順調に推移しています。先月のレポートで述べたように、私たちは製造業および輸出セクターを注意深く監視しています。世界的な需要の長期的な減少は、2023年のベトナム全体の成長見通しに影響を与える可能性があり、私たちはすでに初期の減速の兆候をいくつか認識し始めています。米国やEUを含む主要輸出市場における経済見通しの低迷により生産受注が減少したため、輸出は前年同期比8.4%減少しました。ベトナムの11月PMIは13ヶ月連続の上昇を終え、10月の50.6から47.4に低下し、製造業セクターの弱体化を示しています。鉱工業生産指数（IIP）は好調な軌道を維持し、前年同期比5.3%の成長を達成しましたが、この数字は年初来11ヶ月間の累積成長率8.6%を下回っています。 債券市場の困難は、不動産セクターへの資金流入を抑制している制約を解除するための具体的な解決策がないまま、この1ヶ月間、引き続き焦点となりました。関係者との一連の会議や流動性の問題を軽減するためのいくつかの提案がなされたにもかかわらず、停滞している債券市場に対する解決策はまだ見つかっていません。停滞している社債市場をどのように活性化させるかという疑問が残る一方で、これらの問題が真剣に取り組まれ、不動産市場における停滞した信用状況を立て直す解決策への信頼感が生まれたことで、月末には市場心理は著しく好転しました。 11月はVN指数にとって二つの局面の物語でした。月の前半はネガティブな心理に支配され、11月16日までに指数は月初から11.3%下落しました。その後、市場を困難に陥れている信用問題に対する解決策が遅かれ早かれ見つかるだろうという信頼感から、指数は反転し、市場心理は上向きました。信用問題の渦中にあった市場で最も注目されていた2つの不動産企業、NVLとPDRは、月末に回復の兆しを見せました。NVL（16営業日連続）とPDR（17営業日連続）の長期にわたるストップ安（-7%）の後、両社は月末に2営業日連続でストップ高を記録しました。この上昇に貢献したのは、VN指数が10年以上で最低水準の評価額にあった月に、外国人投資家が約6億5,000万米ドルを買い越した資金流入でした。2022年の最終月に向けて、私たちは11月後半からのポジティブな上昇トレンドを市場が維持できると慎重ながらも楽観視しています。最近の市場の回復は、現在の信用危機に対する解決策が見つかるだろうと投資家が楽観視している初期の兆候を示しています。 詳細については、以下の添付レポートをご覧ください。

テクニカル要因： • 12月12日から12月16日の週、VN指数は1,030～1,060ポイントの狭い範囲で推移しました。そのうち5回の取引セッションはすべて上記の範囲内でした。一方、当該週の売買代金は、以前の上昇局面後の調整局面の特徴を示しており、各セッションの売買高は20日間の平均売買高の平均低水準である1セッションあたり7億～7億5,000万株で推移し続けました。価格と売買代金の両方が縮小していることは、需給圧力が均衡状態にあり、VN指数が短期的な上昇トレンドに戻るためには、さらなる蓄積期間が必要であることを示しています。 • 全体的に見て、VN指数の短期的な上昇トレンドは維持されていますが、VN指数が今後の高値圏で短期および長期の抵抗線に近づくにつれて、買い圧力がやや弱まり、調整圧力が現れ始めています。しかし、VN指数の価格動向はもみ合いながらも、強い売り状態にはなく、VN指数が心理的サポートである1,000ポイントを維持しているため、投資家心理は中立を保ち、過度に慎重ではないことを示しています。 • VN指数がEMA 200の移動平均線に回帰する傾向があるため、1,150ポイントの水準は今回のテクニカルな回復の潜在的な目標と見なされています。さらに、RSI (14) は引き続き50以上のポジティブな領域にあり、買われすぎの領域に向かう傾向が続いています。 このように、VN指数は12月19日から12月23日の新週を、過去4週間以上続いているVN指数の短期的な上昇トレンドにおける調整圧力が継続する中で開始しました。市場心理が依然として堅調であるため、短期かつ制御された調整局面であり、VN指数は現在の短期調整局面が終了した後も上昇トレンドを維持し続けると予想されます。1,000～1,030ポイントの水準は、上記のサポート領域で調整が止まることを期待して、注視すべき短期的なサポートです。今週の変動範囲は1,000～1,080ポイントであり、1,080ポイントを突破すれば、VN指数は1,100ポイントを超えて、今回のテクニカルな回復の目標である1,150ポイントの強い抵抗線に進むと期待されています。 VN指数のテクニカル指標： • RSI (14) は平均50以上の領域で推移し、ポジティブなトレンドです。 • MACD (12,26,9): 上昇シグナルを示していますが、短期的な調整局面を示す縮小と交差の傾向があります。 VN指数の今週の抵抗線、サポート、変動範囲： 投資のハイライト： • ベトナム証券市場は10月、11月、そして12月の最初の2週間、ETFファンドやアクティブ運用ファンドからの外国人資金が積極的に流入し、買い越しが加速したことでサポートされました。現在のところ、資金投入の加速傾向は鈍化していますが、外国人投資家グループは今週も継続的に買い越しを続け、良好なファンダメンタルズにより上昇余地がある大型株グループ内のセクター間でかなり良い資金の循環が見られます。したがって、魅力的なバリュエーションにより上昇余地がある大型株グループは、現在の外国人資金の投資先として、市場全体と比較して引き続きポジティブで安定した動きを示すと期待されており、VN30指数構成銘柄の中で注目される株式は、HPG、VCB、SSI、TCB、FPT、REEなどです。 詳細は以下の添付レポートをご覧ください。

商工省（MoIT）は、2021年から2030年までの期間、2050年までの展望を考慮した第9次国家電力開発計画案の承認を求める提案書を提出しました。太陽光発電に関する注目すべき変更点について、最新情報をお届けいたします。 以前の草案では、太陽光発電の設備容量は2030年以降、承認済みおよび/または実施済みのプロジェクトを除いて、追加で開発されないことになっていました。しかし、この草案では、以前のバージョンと比較して、合計23プロジェクトのうち10プロジェクト、合計2,360 MWのうちわずか687 MWしか残っておらず、その理由は以下の通りです。 1. 太陽光発電は通常、稼働時間が短く（平均1日4時間）、蓄電池や揚水発電などの電力貯蔵技術からの支援が不足しているため、夕方のピーク時に発電する能力がありません。 2. 太陽光発電は過去3年間で目覚ましい発展を遂げ、2021年には総設備容量の22%を占めました。これは計画の10～15%を上回るものであり、そのため、貯蔵および送電に関する今後のプロジェクト数が削減されます。 コメント：  この調整は合理的であり、2021年から2030年の期間における再生可能エネルギー開発において、風力発電が太陽光発電に代わって主流となるという当社の期待に沿うものと考えております。なぜなら、太陽光発電は過去の期間に設備容量が大幅に増加し、送電網システムにいくつかの不安定性をもたらしたためです。一方、風力発電は太陽光発電と比較して、午後や夜間に電力を供給できるなどのいくつかの利点があり、これは電力貯蔵技術の支援が不足している場合の太陽光エネルギーの欠点を解決します。 詳細については、以下の添付レポートをご覧ください。

当社は、国際的なマクロ経済の困難、国内社債市場の凍結、およびOceanbankの移管引き受けにより、MBBの引当金費用が圧力を受けると予想しております。しかしながら、MBBの株価は魅力的な水準にあり、政策やマクロ経済要因が改善すれば回復する可能性があります。当社は、買いの投資判断を再表明し、目標株価を30,200ドン/株とします。これは70.1%の上昇余地に相当します。 バリュエーションと投資判断 利益見通しは楽観的ではありませんが、MBBの株価はP/E 4.7倍、P/B 1.1倍と魅力的な水準にあります。 当社は、剰余利益割引法に基づき、MBB株式の2023年末目標株価を30,200ドン/株と設定しております。当社の目標株価は、予想P/E 8.2倍、予想P/B 1.5倍に相当します。 2022年第3四半期までの税引前利益は前年同期比53%増 経済の流動性逼迫により、MBBのCASA（当座預金・普通預金比率）は業界全体の減少傾向に影響を受けております。MBBのCASA比率は、年初の48.7%から2022年第3四半期末には42.4%に低下しました。 MBBの新規顧客獲得能力は依然として非常に印象的です。MBBの顧客数は2021年に1,050万人増加し、2022年上半期には350万人増加し、顧客基盤は1,650万人に達しました。MBBは2022年通年で顧客数が700万～800万人増加すると予想しております。顧客基盤の拡大は、MBBがシステム内で最高のCASA調達能力を持つ銀行の一つとしての地位を維持するのに役立つでしょう。 不良債権増加に対応するための引当金バッファーの増強 2022年第3四半期末の不良債権比率は1.04%で、MBBが引当金から不良債権を償却したため、前期比で16ベーシスポイント減少しました。グループ2債権比率は上昇傾向が続き、27ベーシスポイント増加して1.63%となりました。COVID-19による再編債務残高は前期比で減少し、融資残高の0.5%を占めるに過ぎません。 不良債権の増加により、不良債権カバー率は3四半期連続で低下しましたが、COVID-19以前の100%と比較して208%と依然として高水準です。引当金バッファーは融資残高の2.2%を占め、不良債権、COVID-19再編債務、およびグループ2債務の一部を完全にカバーするのに十分です。 詳細については、以下の添付レポートをご覧ください。