アナリストレポート

企業紹介 ハティエン1セメント株式会社 (HOSE: HT1) は、1964年に設立されたハティエンセメント工場を前身とし、現在はベトナムセメント公社（VICEM）の中核事業体です。同社は、年間730万トンのクリンカーと400万トンのセメントという相当な生産能力を誇り、南部地域で35%を超える市場シェアを持つ最大のセメントメーカーとなっています。毎年、HT1は86の認定代理店と全国約6,300の建材店からなる広範な流通システムを通じて、700万トン以上の製品を市場に供給しています。主導的な地位と広範な流通ネットワークにより、HT1は南部で再び増加しているセメント需要を満たす上で重要な役割を担っています。 VICEMが79.7%を保有し、企業の事業活動を直接管理・運営する唯一の大株主であるため、株主構成は集中しています。一方、会社の経営陣も株式を保有していますが、その比率は控えめです。 2025年上半期の業績は好調でした。2025年上半期累計で、同社は売上高3兆5,170億ドン（前年同期比+3.4%）を計上しました。これは主にセメントとクリンカーの販売によるもので、税引後利益は1,031億ドン（前年同期比+388%）でした。これは2025年の売上高計画の49%、利益計画の56%を達成し、ACBSの予測のそれぞれ約46%と46%に相当します。この力強い成長は、売上総利益率が前年同期比で3.3ポイント改善し11.3%に達したことによるもので、これは消費量の積極的な回復と石炭投入コストの大幅な削減によって促進されました。 投資論点 ベトナムのセメント産業は長期的な供給過剰の圧力に直面していますが、2025年上半期の総消費量が5,400万トン（前年同期比+14%）に達し、回復の兆しが徐々に現れています。主な原動力は、公共投資の推進により国内需要が3,750万トン（前年同期比+18%）と大幅に増加したことです。一方、クリンカー生産量の前年同期比+19%の成長により、輸出は1,700万トン（前年同期比+6%）に達しました。このような状況において、HT1は以下の強みで際立っています。 戦略的な地理的位置、南部市場をリード: HT1は、2つのセメント工場（キエンルオン、ビンフック）と3つの粉砕ステーション（フーヒュー、ロンアン、カムラン）からなる最適な生産・流通システムを戦略的な場所に展開しています。広範な流通ネットワークと信頼性の高いブランドにより、HT1は主要インフラプロジェクトから最も恩恵を受けている南部市場でナンバーワンの企業としての地位を維持しています。 公共投資と不動産による国内需要の回復: ロンタイン空港、ホーチミン市環状3号線・4号線、南北高速道路第2期などの大規模プロジェクトは、今後数年間セメント消費を促進し続けるでしょう。同時に、南部不動産市場における法的規制緩和により供給が解き放たれると予想されており、2025年～2027年の期間には、新規供給総数が約81,000戸のマンションと約31,000戸の戸建て住宅に達すると推定されています。これはそれぞれ年平均成長率（CAGR）49%と109%に相当し、建設用セメントの需要を大幅に増加させるでしょう。 石炭価格の沈静化による利益率改善: 輸入石炭は原材料費の40%以上を占めており、2022年～2023年のピーク時と比較して70%以上減少しました。これにより、HT1の売上総利益率は好転しました。石炭価格が低水準で推移する見通しであるため、同社は生産量増加と生産コスト最適化の両方から恩恵を受けることができます。 フーヒューBOT料金所による安定したキャッシュフロー: 2024年末から稼働を開始したフーヒューBOT料金所は、2025年に1,200億ドン以上の売上高と約800億ドンの税引後利益（2024年の税引後利益の約133%）に貢献すると予想されています。これは、セメント市場が徐々に回復する時期を補い、HT1に安定したキャッシュフローをもたらす重要な利益の原動力となります。

取引終了時、VN指数は10.15ポイント（+0.61%）上昇し、1,664.36ポイントで引けました。市場の流動性は前取引日と比較して増加し、売買高は25.1億株、売買代金は684.06億ドン（前取引日比+24.94%）に達しました。市場の騰落レシオは、下落銘柄数が上昇銘柄数を上回り、259銘柄が下落、83銘柄が上昇しました。 8月20日の取引では、不動産や銀行セクターの一部の株式に買いが集中し、取引時間中、VN指数を押し上げる要因となりました。その結果、この日のVN指数に影響を与えた上昇銘柄には、VIC（+5.08%）、VHM（+5.43%）、VPB（+6.87%）などが含まれます。一方、VCB（-1.87%）、HPG（-2.66%）、FPT（-2.59%）などは、この取引で目立った下落銘柄でした。外国人投資家グループは、ホーチミン証券取引所（HOSE）で4,365.5億ドンを売り越しました。より詳細には、この日の売りはVPB、FPT、CIIなどの銘柄に集中しました。反対に、外国人投資家はSHB、VIX、VSCなどを買い越しました。 8月20日、VN指数は50ポイントを超える広い変動幅で激しいもみ合いの取引となりましたが、最終的には10ポイント以上の上昇でプラス圏を維持しました。市場の流動性は急増し、市場が大きく下落した際にはすぐに参入する強い買い意欲を反映しています。注目すべきは、ビングループ銘柄、特にVICとVHMへの買い越し資金が戻り、ポジティブなセンチメントを強化する一因となったことです。現在の上昇トレンドにより、VN指数は今後も上昇の波を拡大し、心理的なレジスタンスである1,700ポイントに近づくことが期待されます。

取引終了時、VN指数は31.44ポイント（-1.91%）下落し、1,614.03ポイントで引けました。市場の流動性は前営業日と比較して減少し、売買高は16億株、売買代金は4兆2,520億ドン（前営業日比-31.57%）となりました。市場の騰落レシオは、上昇銘柄数（100銘柄）よりも下落銘柄数（233銘柄）が優勢であることを示しています。8月25日の取引では、不動産、証券、石油・ガスセクターの一部の銘柄に買いが集中し、取引時間中のVN指数の下落幅を抑制しました。この日のVN指数に影響を与えた上昇銘柄には、VIC（+5.56%）、SSI（+2.52%）、GAS（+1.03%）などが含まれます。一方、VPB（-6.82%）、BID（-5.20%）、TCB（-3.72%）などがこの日の目立った下落銘柄でした。外国人投資家グループは、ホーチミン証券取引所（HOSE）で1,755.76億ドンを売り越しました。詳細には、この日の売りは主にHPG、VPB、STBなどの銘柄に集中しました。一方、外国人投資家はMBB、SSI、SHBなどを買い越しました。8月25日、VN指数はさらに31ポイント以上下落しました。流動性は著しく低下し、市場における積極的な買いの不在を反映しています。銀行セクターに強い売り圧力が集中しており、このセクターで活発な利益確定売りが行われていることを示しています。一方、VIC株は買いが大幅に増加し、指数の下落幅を縮小させるのに貢献し、明るい材料となりました。短期的には、現在の下降局面でVN指数は1,600ポイント付近のサポートゾーンまで後退する可能性があり、売り圧力が強まれば、1,560ポイントが次の重要な緩衝帯となるでしょう。

投資ハイライト 公共投資支出の力強い増加が、DPGに今後多くの新規プロジェクト機会をもたらすと引き続き期待しております。2025年第2四半期末時点で、受注残高は58億ドンを超え、2024年の建設売上高の2倍以上に相当します。これは、プロジェクトが完成段階に入る2025年から2026年にかけて、DPGが売上高と利益の計上を加速させるための重要な基盤となります。 同時に、リゾート不動産市場の回復が徐々に期待され、2026年から2027年にかけて新たな成長ドライバーとなるでしょう。特に、2025年第2四半期にDPGはCasamia Balancaプロジェクトを正式に販売開始し、2026年からの引き渡しを予定しており、中期的な業績に積極的に貢献すると見込まれます。さらに、ビンズオン省（199ha）のプロジェクトにおける法的進展は、DPGの長期的な成長ドライバーとなるでしょう。 当社は、2025年の予測を維持し、売上高は40億8,100万ドン（前年同期比+14%）、税引後利益は2億8,900万ドン（前年同期比+29%）と見込んでおります。また、2025年末の目標株価を23%引き上げ、49,200ドン/株（配当落ち後）としました。これは、評価モデルにガラス製造部門を追加し、Casamia Balancaプロジェクトの販売価格を8%引き上げたことによるものです。投資判断を「中立」から「強気」に引き上げます。 好調な業績: 2025年第2四半期、DPGは売上高11億4,100万ドン（前年同期比+18.8%）、親会社株主に帰属する税引後利益7,000万ドン（前年同期比+31%）を計上しました。成長の原動力は以下の通りです。(1) エネルギー部門は生産量改善により1億4,900万ドン（前年同期比+29%）を達成。(2) 建設部門は多くのプロジェクトが引き渡し段階に入ったことにより9億8,800万ドン（前年同期比+21%）を達成。2025年上半期累計で、DPGは売上高16億6,900万ドン（前年同期比+20.4%）、親会社株主に帰属する税引後利益1億3,500万ドン（前年同期比+27.3%）を達成し、年間計画のそれぞれ35%と48%、ACBSの予測のそれぞれ41%と47%を完了しました。 法的進捗: ビンズオン省リゾートプロジェクト（クアンナム省タンビン、199ha）は、BT（建設・譲渡）契約の支払い用地の再評価段階を経て、DPGが正式に再取得したことで重要な法的進展がありました。2025年6月16日、当社はこのプロジェクトの投資方針の調整が承認され、総投資額は30億ドンを超えます。このプロジェクトは大規模で多様な製品を提供し、ゴルフリゾート、ヴィラ、複合ホテル、および二次開発用地を重点としています。法的進展と多額の投資規模により、このプロジェクトはDPGの長期的な成長ドライバーとなることが期待されます。 超透明ガラス製造工場プロジェクト: 2025年3月に着工した後、DPGは2026年第2四半期からの稼働を予定しており、5～6年で投資回収を見込んでいます。これにより、2027年以降、この工場は年間10億ドン以上の売上高と約20%の売上総利益率に貢献できると予測しております。これは中期的な成長ドライバーを補完する事業となるでしょう。 テクニカル要因について: 現在の株価動向は短期的な大幅下落局面であり、テクニカル指標は調整トレンドが継続する可能性を示唆しています。しかし、中長期的な上昇トレンドは依然として優勢であるため、現在の調整局面は中長期投資家にとって魅力的な買い増しの機会と見なされます。

取引終了時、VN指数は42.53ポイント（-2.52%）下落し、1,645.47ポイントで引けました。市場の流動性は前営業日と比較して減少し、売買高は22.9億株に達し、売買代金は62兆2,960億ドン（前営業日比+20%）に達しました。市場の騰落銘柄数比率は、下落銘柄数が上昇銘柄数を上回り、275銘柄が下落、76銘柄が上昇しました。 週次総括： 先週、VN指数は15.47ポイント（+0.95%）上昇しました。週間の総流動性は260兆9,200億ドンに達し、1日あたりの平均売買代金は前週比0.5%増加しました。今週の買い圧力は、銀行、不動産などの一部銘柄に集中し、VN指数の上昇を支えました。一方、売り圧力は鉄鋼、ゴム、テクノロジーセクターで多く見られました。 先週のセクター別資金フロー比率を見ると、銀行、不動産グループへの積極的なシフトが見られました。対照的に、証券および消費財セクターでは上昇の勢いが鈍化する兆候が見られました。また、鉄鋼および建設資材グループでも資金フローのわずかな改善が記録されました。 外国人投資家グループの売り越しは引き続き緩和されましたが、総売り越し額は依然として7兆7,300億ドンを超える高水準を維持しました。詳細には、今週の売りはHPG、VPB、STBなどの銘柄に多く配分されました。反対に、外国人投資家はVIX、PDR、BSRなどを買い越しました。 先週のVN指数の動きは、週初めにVN指数が連続上昇を記録し、投資家の楽観的な心理を反映していた点で、その前の週と比較的似ていました。しかし、この上昇の勢いは、週末の取引で市場が急落に転じ、1,645ポイントで引けたことで、すぐに阻止されました。全体として、市場は週末にピークから40ポイント以上下落しました。とはいえ、これは市場にとって非常に好ましい兆候ではありません。なぜなら、強力な資金流入のおかげでVN指数は継続的に上昇し、現在のような継続的な利益確定売り圧力にさらされていなかったからです。したがって、今後、現在の価格帯から調整局面が始まった場合、VN指数は次の方向性を決定する前に、最も近いサポートゾーンである1,560ポイントを試す可能性が高いです。

ジャクソンホール会議でのFRB議長ジェローム・パウエル氏の待望の演説後、米国株式市場は一斉に史上最高値を更新しました。パウエル議長は9月にも利下げの可能性を示唆し、労働市場からの軟化の兆候を認め、金融緩和への期待を強めました。これに即座に反応し、米国債利回りと米ドルは下落し、株式、特に金利に敏感なセクターが大幅に上昇しました。 ジャクソンホール会議で、FRB議長ジェローム・パウエル氏は、米国経済が著しく減速していることを認め、インフレリスクは依然として上向きに傾いている一方、雇用リスクが増大しており、FRBは両目標のバランスを取る必要があると述べました。注目すべきは、FRBが5年間の政策枠組み見直しの結果も発表したことです。2020年から適用されていた「平均インフレ目標」戦略を終了し、より柔軟な2%の固定目標に戻し、同時に「実効的な下限金利」への重点を廃止しました。 2025年7月の中国の希土類磁石の総輸出量は、前月比75%増の5,577トンに達し、昨年の水準近くまで回復しました。米国向けに限ると、輸出は619トンに達し、6月比76%増で過去6ヶ月で最高水準となりました。これは、米国との交渉後、中国が貿易を緩和していることを示唆しています。 中国経済は不動産危機や関税負担で苦戦していますが、株式市場は大幅に上昇し、上海総合指数は10年ぶりの高値をつけ、CSI 300指数は今年の底値から20%以上上昇しました。アナリストは、上昇が主に豊富な資金流入によるものであり、インフレ率がほぼ0%で国内需要が低迷していることが企業利益を蝕んでいるため、「根拠なき熱狂」のリスクを警告しています。2015年のバブルとその崩壊のサイクルと比較し、支援策が過剰であればバブルが発生するのではないかという懸念が多く聞かれます。 国家半導体産業発展指導委員会は、商工省に対し、関係省庁と連携して安定した電力供給を確保し、クリーンエネルギーを優先し、チップ製造工場向けの電力料金メカニズムを早期に提案し、2025年第3四半期に首相に報告するよう要請しました。各省庁には、インフラ、法整備、人材育成から投資誘致、国際協力に至るまで様々な任務が与えられており、これにより半導体の極めて重要な役割と、ベトナムを今後この分野の魅力的な目的地にするという目標が確認されました。 ベトナム市場に目を向けると、先週のVN指数は、週初めに強い資金流入により連続上昇したものの、週末の取引で急速に反落し、1,645ポイントで引けるというおなじみのシナリオを繰り返しました。週全体では、指数は高値から40ポイント以上下落し、利益確定売り圧力がますます高まっていることを示しています。アナリストは、調整局面が続けば、VN指数は新たなトレンドを確立する前に1,560ポイントのサポートゾーンまで後退する可能性があると見ています。