アナリストレポート

Ngân hàng TMCP Kỹ Thương Việt Nam (HSX: TCB)は、2022年第1四半期の税引前利益が67億8,500万ドンに達し、前年同期比23%増加したことを公表しました。その内訳は以下の通りです。 融資（社債を含む）は年初来7.9%増加し、前年同期比28.5%増加しました。NIMも改善しました。CASA比率は50.4%という高水準を維持しています。 営業収益合計は101億1,200万ドンに達し、前年同期比13.2%増加しました。その内訳は、純金利収入が32.5%増加しましたが、非金利収入は28.8%減少しました。その原因は、前年同期の74億6,000万ドンの利益に対し、証券事業が31億4,000万ドンの損失を計上したためです。2022年第1四半期における国債利回りの大幅な上昇により、TCBは上記の国債投資に対する評価損引当金を計上する必要がありました。 営業費用は前年同期比21.3%増加しました。一方、引当金費用はわずか21億8,000万ドンにとどまり、前年同期比74.3%減少しました。これは過去11四半期で最低水準となりました。 資産の質は2022年第1四半期も良好かつ安定した水準を維持しました。2022年第1四半期末の不良債権比率は0.67%で、年初と同水準でした。不良債権カバー率は161%に維持されました。COVID-19による再編債務残高は減少傾向が続き、約160億ドンにとどまり、総債務残高の0.44%を占めました。 流動性は安定を維持しました。預貸率（LDR）は71.9%に達しました。短期資金の中長期融資比率は32.2%でした。バーゼル2に基づく自己資本比率（CAR）は15.1%に達しました。 直近4四半期の累計では、ROAとROEはそれぞれ3.6%と21.8%に達しました。

VREの2022年第1四半期業績は、パンデミックの影響により2021年第1四半期を下回りましたが、2021年第4四半期と比較して大幅に回復しました。総売上高は1兆3,690億ドン（前年比38%減、前四半期比0.2%増）、税引後利益は3,780億ドン（前年比52%減、前四半期比210%増）となりました。 不動産賃貸収入は1兆2,460億ドン（前年比27%減、前四半期比40%増）となりました。これは、COVID-19の影響を受けたテナントへの家賃免除・減額のための4,640億ドン相当の支援パッケージが支出されたためで、2021年第4四半期に支出された7,660億ドンを下回る水準です。VREは、経済回復に伴い、この支援パッケージが今後数四半期でさらに減少すると予想しています。2022年第1四半期における稼働中の80の商業施設（TTTM）の平均稼働率は、財政難に陥った小規模テナントの撤退により、前四半期比0.2ポイント減、前年比1.6ポイント減の82.7%に低下しました。一方、国内外の多くの大手テナントは、今後数ヶ月でVREの商業施設（TTTM）にさらに店舗を出店する計画を立てています。2022年第1四半期の来客数は引き続き増加し、2,650万人に達しました。これは2021年第4四半期比30%増、2021年第3四半期比2倍であり、今後も増加が続くと予想されます。 3つの新規商業施設（TTTM）が2022年に開業予定です。そのうち、総床面積68,000平方メートルのVMM Smart Cityは2022年4月28日に開業し、総床面積約27,000平方メートルのVCP Mỹ ThoとVCP Bạc Liêuは2022年6月に開業予定で、契約済み稼働率はそれぞれ98%、96%、95%です。2022年から2026年にかけて、VREはパンデミックの影響により、小売床面積の拡張計画を300万平方メートルから140万～200万平方メートルに調整しました。総投資額は7億～10億米ドルと予想されており、主に営業キャッシュフローから賄われる予定です。同社はまた、2022年から2023年にかけて既存の20～25の商業施設（TTTM）のテナント構成をアップグレードし、すべての商業施設（TTTM）の照明システムとサイネージを改善することで、顧客体験を向上させ、来客数を増やすことを目指しています。 不動産譲渡収入は、引き渡された商業用タウンハウスの数が減少した（2021年第4四半期の104戸、2021年第1四半期の111戸に対し20戸）ため、前年比81%減、前四半期比81%減の840億ドンに減少しました。一方で、販売開始は著しく改善されました。2022年第1四半期には、Quảng Trịのプロジェクトからの240戸を含む270戸以上の商業用タウンハウスが販売され、契約総額は約1兆6,000億ドンに達しました。同社は2022年通年で、約600戸、3兆1,000億ドン以上の販売目標を設定しています。しかし、VREが不動産賃貸という主要事業に注力するため、不動産譲渡収入の貢献は今後数年間で減少するでしょう。 見解：2022年第1四半期の業績は予想を下回りましたが、3つの新規商業施設（TTTM）の開業、来客数の改善、および今後数四半期で段階的に減少すると予想される支援パッケージにより、当社は2022年の予測（純売上高7兆4,960億ドン（前年比27%増）、税引後利益2兆3,200億ドン（前年比31%増））を据え置きます。2022年の目標株価は1株あたり34,000ドンに据え置かれ、市場価格より14%高い水準です。 詳細については、以下の添付レポートをご覧ください。

パンデミックによる2年間の影響から世界経済が回復を続ける中、ほとんどのコモディティは上昇傾向にあるようです。一部の国では新たなCOVID-19の発生が報告されていますが、全体として、世界は原材料に対する需要の増加の兆候を示しています。ロシアによるウクライナ侵攻も、一部の材料価格の上昇に寄与しています。ロシアは鉄鋼や石炭などの主要コモディティのトップ10サプライヤーには含まれていませんが、ロシアからの供給削減により、多くの国が緊急に新たな供給源を模索せざるを得なくなり、短期的にはコモディティ価格を押し上げています。 鉄鋼価格は急落 中国の重工業は、政府が石炭価格危機を解決し、国内生産が正常レベルに戻り、主要な鉱石採掘センターが2021年末の雨季後に採掘を再開したことで回復しており、鉄鋼需要が回復し、その結果、鉄鋼価格が上昇しました。 ロシアによるウクライナ侵攻も鉄鋼価格の上昇に寄与しました。ロシアからの鉄鋼はEUの鉄鋼消費量の5%未満に過ぎませんが、EU側が代替供給源を緊急に探す必要があったため、EUの鉄鋼市場に影響を与えました。 CO2排出量削減計画により、中国はBOF工場の稼働を制限しており、EAF工場は中国の鉄鋼総生産量の10%しか占めていません。中国は国内需要を満たすために近隣諸国からより多くの鉄鋼を輸入すると予想されます。 天然ゴム価格は第1四半期に15%上昇 天然ゴム価格は2022年第1四半期に15%上昇しました。これは一部には原油価格の上昇によるもので、これによりゴムの総需要が合成ゴムから天然ゴムへとわずかにシフトしました。ヘルスケア産業と自動車産業からの需要増加もゴム価格の上昇に寄与しました。 自動車産業はパンデミックからの回復が期待されており、所得の回復と多くの国での低金利政策が、自動車を含む多くの種類の良質な車両への需要を促進する可能性があります。 各国はCOVID-19の管理に異なるアプローチを採用しています。しかし、ヘルスケア分野は近い将来も成長を続け、医療機器製造におけるゴムの需要を増加させると考えられます。 石炭市場 世界市場で供給が逼迫する中、需要が強かったため、石炭価格は5年ぶりの高値となる1トンあたり431米ドルに達しました。ロシアによるウクライナ侵攻、その後の経済制裁、そして天然ガス価格の上昇により、ドイツやポーランドなどのEUの主要な石炭消費国は、エネルギー生産を確保するために代替石炭供給源を求めて殺到する状況に陥りました。 EUとアジアにおける天然ガス価格の高騰は、当初2021年末に発生し、各国が電力生産のためにより多くの石炭を使用するようになりました。現在、制裁によりロシアからの石炭供給が制限されているため、EUの石炭輸入業者はロシア産石炭の代替供給源を見つけるために混乱に陥っています。 その後まもなく、中国の国内生産促進努力により石炭価格の上昇は緩和され、EUもアフリカやオーストラリアから代替供給源を見つけました。しかし、世界経済の回復はより多くのエネルギーを必要とするため、石炭価格も上昇の兆しを見せています。 原油価格 ロシアによるウクライナ侵攻は世界の石油市場に衝撃を与え、原油価格を5年ぶりの高値に押し上げました。ロシアはEUへの石油供給において大きな割合を占めており、市場への石油・ガス供給不足が原油価格を新たな高値に押し上げました。 OPECは4月初旬の発表で、月間の控えめな石油増産水準をほぼ維持すると述べました。OPECは現在の原油価格を維持するために、市場にさらなる供給を投入することを望んでいないようです。 多くの国が公式にロシア産原油を購入リストから禁止しているにもかかわらず、国際的な圧力にあまりさらされていない国々はロシアから原油を購入しています。世界の原油価格が高騰しているため、ロシア産原油の価格がかなり魅力的であった4月初旬には、450隻以上の石油輸送船がロシアからの輸送を行ったとされています。 ベトナム長粒米FOBホーチミン価格は安定 2022年第1四半期のベトナム産米価格は、世界市場の需給に数ヶ月間大きな変化がなかったため、1トンあたり約410米ドルで安定していました。 コンテナ運賃の高騰を伴う物流問題は、ベトナムの米輸出企業にとって障壁となっています。 3月末のFAOの報告によると、ほとんどの国で豊作であったことも、米価格が低水準で安定するのを支え、多くの国は米の輸入を増やす傾向にありませんでした。 ブルームバーグ商品指数 ブルームバーグ商品指数は107ポイント前後で推移しており、2021年末の水準を15.7%上回っています。商品指数が3月中旬に急上昇したのは、原油価格が急騰し、この品目が指数算出のバスケットに大きな割合を占めているためです。 他のコモディティも価格が上昇しており、世界産業の回復需要を満たすための需要増加を示しています。 世界経済の安定した回復見通しは、ほとんどの国がパンデミックによる2年間の影響後、経済を刺激しようとしているため、商品市場全体の価格を上昇傾向に維持する可能性があります。 詳細は以下の添付レポートをご覧ください。

CTCP ĐẦU TƯ NAM LONG (NLG VN) 第1四半期の利益は、プロジェクト譲渡取引が未計上であったため大幅に減少しましたが、通期見通しは変更ありません。株価が下落したため、投資判断を「買い」に引き上げ、目標株価は56,600ドンで据え置きます。 ナムロンは2022年第1四半期の業績を発表しました。純売上高は前年同期比149%増の5,870億ドンとなりましたが、税引後利益は前年同期比91%減の330億ドンとなりました。売上高の増加は主に、より多くの物件（106戸に対し163戸）の引き渡しと、議決権比率を50%から65%に引き上げた後、2021年第3四半期からサウスゲートプロジェクトを連結したことによるものです。利益の減少は主に、2021年第1四半期にイズミプロジェクトの持分比率を35.1%から65.1%に引き上げて連結した際に、資産再評価益として4,230億ドンを計上したことによるものです。売上総利益率は前年同期比26ポイント増の42.6%となりましたが、これは主に低層住宅が中心のサウスゲートプロジェクトの連結によるものです。 2022年第1四半期の業績は、会社の売上高および税引後利益計画のそれぞれ8%と2%に相当し、当社の予想を下回りました。これは主に、パラゴン・ダイフックの50%譲渡による約3,500億ドンの利益が未計上であること、およびプロジェクトの引き渡しが予定より遅れたことによるものです。 2022年第1四半期の販売状況は好調で、前年同期比50%以上の成長を達成し、579戸が販売され、契約額は2兆7,740億ドンでした。その中でもアカリプロジェクトは最も好調で、3月にブロックAK7およびAK8で500戸を発売したことにより、430戸が販売され、1兆4,000億ドンに相当する価値がありました。4月の販売活動も活発で、ミズキプロジェクトのフローラパノラマで300戸を発売し、発売日に80%以上の吸収率と約9,000億ドンの販売額を記録しました。2021年末のイズミプロジェクトの190戸に対する1兆3,000億ドン以上の手付金と、他のプロジェクトの販売実績を合わせると、ナムロンは2022年最初の約4ヶ月間で1,274戸を販売し、総額は5兆9,000億ドン近くになりました。これは販売計画のそれぞれ27%と25%を達成したことになります。 当社は2022年の予測を据え置きます。純売上高は6兆2,660億ドン（前年同期比21%増）、親会社株主に帰属する税引後利益は1兆2,370億ドン（前年同期比16%増）です。これは、プロジェクトの引き渡しが加速し、パラゴン・ダイフックの譲渡による利益が今後数四半期で計上されると見ているためです。当社はNAV法に基づき、ナムロンの目標株価を56,597ドン/株で据え置きます。そして、2022年2月の更新レポート以降、株価が12%調整されたため、投資判断を「買い」に引き上げます。 詳細は以下の添付レポートをご覧ください。

ベトナム外商商業銀行（HSX: VCB）は、2022年第1四半期の好調な業績を発表しました。その内容は以下の通りです。 信用供与（社債を含む）は期初比8.0%増加しました。顧客預金は3.9%増加しました。CASA比率は引き続き改善し、36.3%となりました。 営業収益総額は16兆7,330億ドンに達し、前年同期比6.7%増加しました。その内訳は、純金利収入が前年同期比18.8%増加した一方、非金利収入は15.1%減少しました。これは、前年第1四半期にVCBが独占的なバンカシュアランス契約からの前払い手数料の一部を計上したためです。 営業費用は前年同期比5.7%減少しました。一方、引当金費用は前年同期と同水準でした。 その結果、税引前利益は前年同期比15.3%増加し、9兆9,500億ドンに達しました。 2022年第1四半期末の不良債権比率は0.81%で、2021年末からわずかに上昇しました。不良債権カバー率は373%と高水準でした。 2021年の年次株主総会では、VCBが強制譲渡の形式で経営不振銀行の再編に参加する方針が承認されました。しかし、VCBは出資を行わず、特に、強制譲渡期間中、当該銀行の財務上の義務に対して責任を負うことはありません。したがって、この強制譲渡の受け入れはVCBに著しい悪影響を与えることはないと評価しています。一方、信用供与制限の緩和や事業ネットワークの拡大といった付随する利益は、今後数年間でVCBのより迅速な成長を助けるでしょう。  

CTCP VÀNG BẠC ĐÁ QUÝ PHÚ NHUẬN (PNJ VN) 当社は、2022年第1四半期の好調な業績と今後の四半期の良好な見通しを反映するため、2022年の予測および目標株価を上方修正します。投資判断を「買い」に引き上げます。目標株価は123,015ドン/株です。 最近の年次株主総会において、経営陣は今年の購買力が2021年よりも良好になる可能性があると認識しています。PNJは、テクノロジーを活用し、店舗網と商品ラインナップを拡大し、市場トレンドを把握する能力を発揮するなどして、成長を促進し続けます。推定市場シェアが50%を超えているにもかかわらず、同社は中高級品がますます選択される傾向にあるため、この数字はさらに増加する可能性があると考えています。さらに、COVID-19パンデミックは多くの企業を困難に陥れる可能性がありますが、PNJのようなより強力な企業が市場シェアを拡大する機会を生み出します。 インフレ率の上昇が消費者の購買力に影響を与える可能性がありますが、いくつかの予測によると、その上昇はそれほど深刻ではない可能性があります。当社は、PNJが中高級顧客セグメントに注力しているため、堅調な成長を維持できると考えています。このセグメントは将来的に拡大し続けると予想され、価格変動に対する感度が低い傾向にあります。しかしながら、国際線が広く再開されれば、消費者は支出の一部を旅行活動に充てる可能性があります。これにより、2年間の制限の後、国内の人々が再び海外旅行をする機会が生まれます。 2022年第1四半期の目覚ましい業績、2021年第3四半期の低水準、および経済活動の回復に対するより楽観的な見方に基づき、当社は2022年の同社の売上高予測を28兆4,670億ドン（前年比+45.6%）に、税引後利益予測を1兆7,620億ドン（前年比+71.2%）に上方修正します。これらはそれぞれ以前の予測から29%および35%の増加となります。DCF法とP/E法を組み合わせて、当社は株式の評価額を123,015ドン/株とします。これは2022年末までに26.2%の総リターンに相当します。 詳細は以下の添付レポートをご覧ください。