アナリストレポート

取引終了時、VN指数は19.17ポイント（+1.07%）上昇し、1,819.83ポイントで取引を終えました。市場の流動性は前日と比較して減少し、売買高は10.7億株、売買代金は2兆8,069億ドン（前日比-1.21%）となりました。市場の騰落レシオを見ると、上昇銘柄105に対し下落銘柄が213と、下落銘柄数が上昇銘柄数を上回りました。 4月16日の取引セッションでは、不動産セクターの一部の銘柄に買いが集中し、取引セッション全体を通してVN指数の上昇を支えました。その結果、当日のVN指数に影響を与えた上昇銘柄には、VIC（+6.95%）、VHM（+4.45%）、VPL（+2.50%）などが含まれます。一方で、VCB（-0.83%）、CTG（-1.28%）、GVR（-2.42%）などが当日の取引で目立った下落銘柄でした。外国人投資家グループはHOSE市場で1兆1,538.6億ドンを売り越しました。詳細には、当日の売りはFPT、VHM、HCMなどの銘柄に集中しました。対照的に、外国人投資家はVIC、SSI、HPGなどを買い越しました。 4月16日、VN指数は19ポイントを超える顕著な上昇を記録し、これにより短期的な上昇トレンドをさらに強固なものにしました。市場の流動性は前日とほぼ同水準を維持しており、積極的な買いが依然として堅調であり、弱まる兆候がないことを示しています。しかし、上昇の動きは主にVIC、VHM、VPLの銘柄群に牽引されており、このグループだけで指数の全体的な上昇に27ポイント以上貢献しました。これは、現在の資金の流れが依然として局所的であり、一部の主要銘柄に集中しており、市場全体に均等に広がっていないことを示しています。これは投資家の慎重な心理をある程度反映しており、同時に現在の株価上昇の持続可能性について疑問を投げかけています。それにもかかわらず、短期的なトレンドが依然として優勢である状況において、買いが安定して維持され、資金の広がりが改善されれば、VN指数は1,850ポイントの重要な抵抗水準、さらに1,900ポイントの節目を目指し続けると予想されます。

BSRは2026年4月13日に年次株主総会を開催し、主な内容は以下の通りです。 2026年事業計画： BSRは、中東の地政学的緊張による好調な利益マージン（クラックスプレッド）が主な要因となり、2026年第1四半期の業績が目覚ましい成長を遂げると推定しています。具体的には、2026年第1四半期に工場は203万トンの生産量を達成し、売上高は41兆2,780億ドン（前年同期比29.4%増）、税引後利益は3兆3,470億ドン（前年同期比8.4倍増）を計上すると推定されています。 通期計画：同社は連結総売上高154兆1,400億ドン以上（前年同期比9.2%増）、税引後利益2兆1,620億ドン（前年同期比58.5%減）を目標としています。BSRは、設計生産能力の126%で工場を稼働させ、各種製品の生産量を約780万トンにすることを目指しています。 原油供給： 同社は、紛争が3ヶ月間続くシナリオに対する対応策を積極的に策定しており、6ヶ月間のシナリオの完成を引き続き進めています。同社は、米国および西アフリカのパートナーとの追加契約を通じて、2026年7月まで工場が126%の稼働率で安定的に操業できるよう、十分な原油を確保しました。

米国・イスラエルとイランの2週間の停戦合意は、両者の要求（15項目対10項目）の隔たりが大きく、中東の石油生産・輸出インフラが45日以上の戦闘で甚大な被害を受けているため、持続可能な解決策に早期に転換することは困難です。そのため、原油価格は1バレルあたり90～100米ドルの水準で推移すると予想され、緊張が緩和されたとしても、年初の約60米ドル水準に戻ることは困難です。波及圧力は、米国の3月CPIが前年同月比2.4%から3.3%に上昇したことで明確になり、投資家はFRBの利下げ期待を2026年第4四半期に後退させざるを得なくなりました。 しかしながら、弊社は、ケビン・ウォーシュ氏（2026年5月就任）の指導の下、米国連邦準備制度理事会（FRB）は、直接的な利下げ（FFR）なしに経済を支援できる可能性があると考えております。これは、AIによる生産性向上を長期的なデフレ要因とする「グリーンスパン2.0」モデルに基づいています。その代わりに、規制緩和の傾向が主要な手段となるでしょう。具体的には、グローバルなシステム上重要な銀行（GSIB）に対する補完的レバレッジ比率（SLR）の修正、バーゼルIIIの再構築、準備金管理のための資産買い入れプログラム（RMP）を通じた短期資産の流動性支援などが挙げられます。これらは、全面的な量的緩和なしに短期金利を抑制し、信用を円滑化することを目的としています。 ベトナムでは、2026年第1四半期のGDP成長率は前年同期比7.83%に達し、2022年以降で最高水準となりましたが、政府目標を下回っています。年間目標である10%以上を達成するためには、以下の3つの主要な推進力が同時に活性化される必要があります。公共投資（2026年～2030年の規模は8,200兆ドンと推定）、質の高い海外直接投資（FDI）の誘致（2025年投資法により、第1四半期の登録資本は152億米ドル、前年同期比+42.9%）、そして消費刺激です。しかしながら、3月のCPIは前年同月比4.65%増となり、目標の4.5%を超過しました。PMIは51.2に低下し、企業景況感は6ヶ月ぶりの低水準に達しました。これらは、コストプッシュ圧力が企業の利益率を蝕んでいることを示す兆候です。 信用成長率（年初来2.35%）が預金増加率（年初来0.78%）を大幅に上回り続けているため、金利水準は上半期に低下しにくい状況です。ベトナム国家銀行は、利下げではなく、規制緩和措置を適用する予定です。具体的には、ハノイの重要プロジェクトに対する信用供与上限を緩和する決定09/2024/QĐ-TTgの改正、LDRの計算方法に関する通達22の調整検討、そして4月中に社債市場の新たな法的枠組みを完成させることなどが含まれます。 市場では、VN指数は4月10日に1,750ポイントで引けました（年初来-1.93%）。VN指数の回復は、世界的な地政学的状況の一時的な安定とFTSE Russellによる格上げの結果によるものです。VN指数およびVN30の現在のPER評価水準は、過去5年間の平均付近にあります。しかし、ベトナム国債の金利が上昇し続けている状況では、この評価がさらに低下する可能性があることに留意する必要があります。現在の戦略としては、地政学的な不確実性とインフレに対応するため、適切な現金比率を維持することを優先し、同時に、明確な内的推進力を持つセクターへの選択的な投資を実行します。具体的には、銀行（景気循環の推進力、国有銀行を優先）、証券（格上げの恩恵）、鉄鋼・建設資材（公共投資）です。

当社は1年後の目標株価を13.4%引き上げ、1株あたり30,000ドンとし、「買い」の投資判断を維持します。これは主に2026年の利益予測を12.3%上方修正したことによります。当社の目標株価は、過去の中央値に相当する目標PER 7.0倍に基づいています。金利環境が高水準にあり、不動産市場に減速の兆しが見られるにもかかわらず、2026年も業績は引き続き好調に推移すると予想されます。 2026年の税引前利益は引き続き力強い成長が期待されます。HDBは過去10年間、困難な時期でさえも常に目覚ましい利益成長を維持してきました。2026年、当社は税引前利益が引き続き好調に成長し、28兆1,870億ドンに達し、前年比32.8%増となると予測しています。これは株主総会計画の31.9%をわずかに上回ります。 高い信用成長率は2026年の税引前利益成長を牽引する主要因です。VikkiBankの再編責任を引き受けたことにより、HDBはベトナム国家銀行（NHNN）から最大35%の信用成長枠を付与されました。これは、NHNNが2026年の信用成長率を前年の19%から減少した15%に設定している状況において、HDBにとって大きな優位性です。他の不良銀行の再編を引き受けていない銀行は、現在、信用成長枠が11-12%しか付与されていません。 NIMは4.8%で横ばいと予想されます。これは貸出金利も再び上昇し、預金金利の上昇と同程度であるためです。全体的に、HDBの流動性状況は比較的堅固であり、これにより銀行システムにおける流動性逼迫の状況下でも資金調達コストが過度に上昇することはありません。 資産の質は2026年に圧力を受ける可能性があります。金利上昇環境（2025年第3四半期以降、約3%ポイント上昇と推定）は、不動産および建設分野の顧客に財政的圧力を引き起こす可能性があります。これらの顧客は現在、HDBの貸出残高の約34%を占めています。そのため、当社は延滞債権比率が2025年の2.1%から2026年には2.5%に上昇すると予測しています。引当金費用は、前年の引当金計上水準が高かったため、前年比15.2%増に留まると予想されます。不良債権カバー率は52%で維持されます。 全体的に、HDBの2026年の税引前利益は引き続き高い成長率を維持すると予測していますが、金利上昇環境は銀行業界の資産の質に圧力をかける可能性があります。その中でもHDBは、消費者ローンおよび不動産ローン部門の比率がかなり大きいため、金利上昇リスクにかなり敏感です。したがって、当社はHDBの過去の中央値に相当する目標PER 7.0倍を適用します。 株価のカタリスト 2025年10月に、債券保有者は1億6,000万米ドルの転換社債をHDBの3億4,930万株に転換しました。2026年第3四半期までに、別の1億6,500万米ドルの転換社債も転換期限を迎えます。残りの債券がすべて転換されたと仮定すると、EPS希薄化率は6.5%と推定されます。 ポジティブな点として、債券の転換はHDBのTier 1資本の強化に引き続き貢献し、Tier 2資本への依存度を低減します。より強固な資本構成により、HDBは将来、自己資本比率（CAR）を強化する必要がある場合に、Tier 2資本（Tier 1資本の100%を超えない範囲で）をさらに調達する余地を持つことになります。 HDBはさらに、外国人戦略株主への株式の第三者割当増資を計画しています。現在、HDBにおける外国人投資家の保有比率は約22%です（転換社債が実行された場合、さらに6.5%増加する可能性があります）。したがって、発行を実行するためには、HDBは外国人保有比率の上限を30%超に引き上げる必要がある可能性があります。Vikki Bankの強制譲渡を受けたことにより、政令第69/2025号に基づき、HDBは外国人保有比率の上限を最大49%まで引き上げることが許可されます。これは他の銀行に対する一般的な規制上限である30%と比較してです。外国人戦略株主への発行は通常、市場価格よりも高い価格（プレミアム）で実施され、これによりHDBの株価にプラスの影響を与えます。 もう一つのカタリストは、HDBが2026年下半期に証券会社HDBS（HDBが30%所有）をIPOし上場する可能性があり、将来的に子会社HD Saisonを株式会社に転換することです。

アジア株式市場は、米国とイラン間の停戦交渉の見通しと好調な決算シーズンを受けてウォール街に追随し、4月16日の取引セッションで上昇トレンドを継続する見込みです。停戦をさらに2週間延長する検討の動きは、ホルムズ海峡での紛争再燃への懸念を軽減させ、投資家がリスクプレミアムを資産クラスから取り除くことを促しました。主要な成長ドライバーは、テクノロジー株（オラクルが4.2%上昇、マイクロソフトが4.6%上昇）と金融株が牽引しました。波及効果により、MSCIエマージング・マーケット指数は1.2%上昇し、一方、アジア市場の序盤では原油価格が小幅下落しました。 米国とイランは、ホルムズ海峡が引き続き封鎖されている状況下で、停戦合意の延長を検討しています。この動きは、米上院がイランでの軍事作戦を終了させるという民主党の提案を再び否決したことと並行して起こりました。戦略的な港湾での封鎖が維持されていることは、世界のエネルギーサプライチェーンに引き続き圧力をかけています。米国内の政治的意見の不一致と地政学的な障壁により、仲介者は長期的な供給途絶のリスクを防ぐため、停戦維持に努めることを余儀なくされると予想されます。 中東および台湾海峡における地政学的緊張は、世界のエネルギーサプライチェーンに引き続き圧力をかけています。中東では、米国がイランの石油輸送インフラを直接標的とした新たな制裁措置を発動し、エネルギー供給をさらに引き締めました。これと並行して、中国が台湾での軍事行動に関する米国の非難に反論したことで、ワシントンと北京の関係は引き続きリスクに直面しています。貿易面で注目すべきは、北京が米国への太陽エネルギー生産設備の輸出制限を検討していることです。この動きは、直接的に投入コストを増加させ、ワシントンの再生可能エネルギープロジェクトの開発を遅らせると予想されます。 中国の習近平国家主席とスペインの首相は、国際秩序の構造が分断の危機に直面している中で、戦略的協力関係の強化を約束しました。この外交的動きは、貿易保護主義の波によるリスクを軽減するため、欧州における経済的連携を強化しようとする北京の努力を反映しています。スペインが連携を強化することで、二国間投資の流れを誘致し、サプライチェーンを保護する条件が整います。この利益の一致は、国境を越えた貿易の安定性を維持するとともに、欧州連合の外交政策においてマドリードにさらなる独立した地位を与えるものと予想されます。 VN指数は25ポイント（+1.41%）上昇し、1,800.65ポイントで引けました。市場の流動性が前営業日と比較して改善したことはポジティブな兆候であり、資金が戻りつつあり、積極的な買いが徐々に増加していることを示しています。特筆すべきは、この日の上昇がVIC、VHM、VPLを含むビングループ株によって引き続き牽引されたことです。このグループだけで指数の全体的な上昇に28ポイント以上貢献しました。このような状況下で、VN指数は上昇の勢いを維持し続けると予想され、今後、1,850ポイント、さらにその先の1,900ポイントのレジスタンスレベルを試す展開となるでしょう。  

取引終了時、VN指数は25ポイント（+1.41%）上昇し、1,800.65ポイントで取引を終えました。市場の出来高は前営業日と比較して増加し、売買高は10.1億株に達し、売買代金は28兆4,140億ドン（前営業日比+20.67%）に相当しました。市場の騰落状況を見ると、上昇銘柄105に対し、下落銘柄は194と、下落銘柄数が優勢でした。 4月15日の取引セッションでは、不動産セクターの一部の銘柄に買い圧力が集中し、取引セッション全体を通じてVN指数の上昇を支えました。その結果、同セッションでVN指数に影響を与えた上昇銘柄には、VIC（+6.95%）、VHM（+6.28%）、VPL（+5.00%）などが含まれます。一方、HPG（-1.75%）、STB（-2.72%）、MWG（-1.96%）などが、この取引セッションで目立った下落銘柄でした。外国人投資家グループはホーチミン証券取引所（HOSE）で3兆5,050.7億ドンを売り越しました。より詳細には、同セッションでの売り圧力は、VHM、FPT、STBなどの銘柄に集中しました。逆に、外国人投資家はVIC、VCB、SSIなどを買い越しました。 4月15日、VN指数は25ポイントの急騰を記録し、心理的な節目である1,800ポイントをわずかに上回りました。市場の流動性が前営業日と比較して改善したことは、ポジティブな兆候であり、資金が戻りつつあり、積極的な買い圧力が徐々に増加していることを示しています。注目すべきは、同セッションでの上昇は、VIC、VHM、VPLを含むビングループの株式によって引き続き牽引され、このグループだけで指数の全体的な上昇に28ポイント以上貢献しました。このような状況において、VN指数は上昇の勢いを維持し続けると予想され、今後、1,850ポイント、さらに1,900ポイントの次の抵抗線を試す展開となるでしょう。