アナリストレポート

PPCの2022年第4四半期の売上高は15億7,600万ドンに達し、+202%の前年同期比（svck）増加となりました。一方、売上原価（COGS）は前年同期比+125%増の14億9,400万ドンにとどまり、売上総利益は8,200万ドンとなりました。これは、2021年第4四半期の1億4,300万ドンの損失から2億2,500万ドンの増加です。同社が原価を上回る事業を行うことができたのは、以下の理由によります。 1. 販売価格と生産量の増加。具体的には、2022年第4四半期の生産量は8億2,900万kWhで、2021年第4四半期の3億4,200万kWhと比較して前年同期比+142%増加しました。 2. 固定資産の修繕費や外部委託費などのその他の費用が、5億4,300万ドンから3億6,100万ドンに減少し、前年同期比-34%となりました。 その結果、2022年第4四半期の税引後利益は6,900万ドンに達し、前年同期の700万ドンの損失と比較して黒字転換しました。 さらに、2021年には売上総利益が2億3,400万ドンと赤字であったにもかかわらず、PPCは金融収益4億5,200万ドン（主に配当金3億8,200万ドンと預金利息7,000万ドン）により、2億1,300万ドンの純利益を計上しました。しかし、2022年には金融収益が前年同期比-35%減の2億9,500万ドンにまで落ち込みました。その理由は以下の通りです。 1. 現金および短期投資が大幅に減少したため（その大半は銀行預金です）。 2. 受取配当金が減少したため。 a. PPCの投資ポートフォリオは主にNhiệt điện Quảng Ninh（QTP）とNhiệt điện Hải Phòng（HND）に集中しているため。 b. ラニーニャ現象が予想より長期化し、年間平均を上回る降水量をもたらしたため、水力発電は恩恵を受けましたが、火力発電セクター全体の利益は減少しました。 注目すべきは、2022年末の売掛金が2021年の5億9,700万ドンから18億5,100万ドンへと大幅に増加し、前年同期比+210%となったことです。これは12億5,400万ドンの増加に相当します。その代わりに、同社の現金および短期投資は9億9,200万ドンと大幅に減少し、前年同期比-87%となりました。 コメント： 全体として、火力発電セクターは、ラニーニャ現象の影響と、石炭、ガス、石油を含む化石燃料の投入価格高騰により、2022年第4四半期にはあまり芳しくない業績を発表しました。しかし、最新の気象情報によると、ラニーニャ現象は2023年初頭に早期に終息し、エルニーニョ現象に移行することで、火力発電にとって有利な条件が生まれるとされています。しかし、投入価格の高騰が長期化する可能性が、天候による好条件を相殺することを懸念しています。 EVNは2022年に3兆ドン以上の損失見込みを報告しており、PPCにとってほぼ独占的な顧客です。これは、PPCの売掛金が急増したことと、EVNからの流動性低下が並行して発生した主な原因であると考えております。EVNの電気料金値上げ提案が承認されるか、原材料の投入価格が大幅に下落すれば、今後状況は改善されると期待しております。

商工省（MoIT）に提出された最新の報告書によると、EVNは親会社が2022年に2兆8,800億ドンもの大幅な損失を計上したと発表しました。原因は以下の通りです。 1. インフレ、COVID-19対策のための量的緩和政策、ロシアとウクライナ間の紛争の複合的な影響により、ガス、石炭、石油を含む化石燃料価格、すなわち火力発電の主要な投入燃料が急速に上昇しました。2022年の輸入石炭価格は2021年（約70米ドル/トン）と比較して6倍の400米ドル/トン以上に上昇し、輸入石炭からの発電コストは3,500～4,000ドン/kWhに増加しました。一方、平均小売価格は1,864ドン/kWhに維持されました。 2. 再生可能エネルギー開発を奨励するためのFIT（固定価格買取制度）優遇価格が電力販売価格よりも高かったため、投入価格の高騰が火力発電部門に強く影響し、EVNのコスト負担がさらに増大しました。 運転コスト最適化の努力にもかかわらず、ラニーニャ現象が水力発電の稼働量を増加させ、発電コストと環境保護コストを削減したにもかかわらず、損失は2021年の純利益（1兆4,700億ドン）の2倍となりました。EVNはさらに、2023年に投入価格が高止まりし、エルニーニョ現象が再来して水力発電の稼働量が減少するという同じ状況下で、損失がさらに6兆5,000億ドン増加する可能性があると予測しています。 このように、2022年と2023年の2年間の予想損失は9兆3,800億ドンとなり、EVNの2015年から2021年までの7年間の累積純利益総額の半分以上を占めることになります。この状況を避けるため、EVNは商工省に対し、小売電力価格の引き上げ、またはガソリンと同様の価格調整メカニズムへの移行を繰り返し提言しています。 コメント：  全体として、商工省と政府は、インフレ率を目標範囲内に抑制し、電力価格を安定的に維持するコストをかけて、長期的な持続可能な経済発展を促進したいと考えていると当社は考えます。これは、経済全体に大きな影響を与えるためです。しかし、平均小売電力価格は2019年以来3年間維持されており、化石燃料価格の大幅な上昇やFIT政策による発電構成における再生可能エネルギーの急速な発展など、多くの経済的要因が変化しています。したがって、EVNの当面の困難を短期的に解決するため、2023年に電力価格が調整される可能性が高いと当社は予想しています。ただし、2023年のインフレ目標を達成し、経済に深刻な影響を与えることを避けるため、調整率は約3%にとどまると予測しています。

テクニカル要因： • 現在の株価を支配するトレンドは、2022年半ばから現在まで続く中期的な下降トレンドです。短期的には、株価は徐々に狭い範囲で変動しており、新たな安値が連続して切り上がっていることから、現在の価格調整局面が近い将来、短期間で終了する可能性が高いことを示しています。 • 売買高は蓄積局面では減少したものの、最近の取引では改善傾向が見られ、1月31日の取引では出来高が急増しました。これは、低価格帯での資金流入の関心を示しています。 • 投資家は、DGC株式を58,000～61,000ドン/株の価格帯で積み立てることが推奨されます。中期的な利益確定は、78,000～81,000ドン/株のレジスタンスゾーンです。株価が大幅に下落し、54,000ドン/株を下回って引けた場合は損切りします。 • サポート : 54,000 • レジスタンス1:  64,000 – 66,000 • レジスタンス2: 78,000 – 81,000 テクニカル指標： • RSI (14)  は2022年12月初旬から現在まで売られすぎ水準を上回り、維持しており、価格の勢いは徐々に強化されています。50の平均を上回ると、上昇モメンタムが維持されます。 • MACD (12,26,9):  史上最低水準から上昇しており、これは、短中期的な大幅な価格下落リスクが限定的であることを示しています。MACDラインとシグナルラインのクロスにより、短期的な買いシグナルが出ています。 投資判断：  61,000ドンから78,000ドン/株の範囲での中期的なスイングトレード。 • 買い: 58,000 – 61,000の価格帯 • 損切り水準: DGCが大幅に下落し、54,000を下回って引けた場合...

テクニカル要因： • 1月30日から2月3日までの取引週において、VN指数は週初に1,100ポイントのレジスタンスを突破したものの、週半ばから大きな利益確定売り圧力にさらされました。大きな売り圧力により、VN指数は30ポイント以上急落し、すぐに1,100ポイントの水準を割り込み、より強固なサポートである1,060～1,080ポイントで一時的に下落が止まりました。したがって、先週の動きから、VN指数は1,100ポイントのレジスタンス突破に失敗し、上昇トレンドを固めるためにより強固なサポートへの調整が必要であることが示されました。 • 取引週の出来高は、20日移動平均出来高を上回るセッションが複数あり、1セッションあたり6億5,000万株を超えたため、前週と比較して増加しました。売り圧力が支配的な状況において、出来高が突出したセッションは、売り圧力のリスクが依然として非常に強いことを示しています。 • RSI（14）が70を超えて上昇し、売られすぎの領域に近づいている一方で、VN指数が1,150～1,200ポイントの強いレジスタンス領域に接近しているため、調整リスクは依然として残っており、これが先週の調整圧力の出現につながりました。調整圧力が1,060～1,080ポイントのサポートで一時停止しているため、VN指数はRSI（14）が50～60の領域に戻り、上昇トレンドを固めるために、もみ合いを続ける可能性が高いです。 したがって、VN指数は2月6日から2月10日までの新週を、現在の1,060～1,080ポイントのサポートで停止する短期調整局面で開始します。調整リスクは依然として存在しますが、現在の調整局面では、資金の流れが安定しているため、強い投げ売りの兆候は見られません。したがって、現在の調整局面が完了すれば、VN指数の短期的な上昇トレンドが強化されるでしょう。今週の変動範囲は、1,000ポイントのサポートから旧高値である1,120ポイント付近のレジスタンスまでと予想されます。 VN指数のテクニカル指標： • RSI（14）は売られすぎの領域から低下し、50～60の中間領域へ向かう可能性 • MACD（12,26,9）：クロスが出現し、短期的な調整シグナルを示唆 VN指数の今週のレジスタンス、サポート、変動範囲： 投資のハイライト： – PC1グループ株式会社（HOSE: PC1）：世界的な共通の傾向として、温室効果ガスの排出削減と地球温暖化の進行を遅らせるという目標に向けて、再生可能エネルギーの開発が強く推進されている状況において、過去数年間で多くの再生可能エネルギー（NLTT）プロジェクトが開発を奨励されてきました。特に、2023年初めに正式に承認された再生可能エネルギーの新しい価格メカニズムは、太陽光発電よりもはるかに高い価格で風力発電に多くの優遇措置を与えています。さらに、電力マスタープラン8（QHĐ8）も、再生可能エネルギー、特に風力発電の開発を優先する方向性を示しています。 – PC1は、電力インフラ建設分野、特に再生可能エネルギープロジェクトと送電網システムにおいて主導的な上場企業です。2021年には、PC1はFIT価格の期限内に多くの風力発電プロジェクトを完了し、全国でCODされた合計600MWのうち、総設備容量120MWを占め、20%の市場シェアを獲得しました。最新のQHĐ8草案によると、電源および送電網システムへの年間平均支出額は245兆ドンです。したがって、電力マスタープラン8が正式に承認されるのを待つ間、電力インフラ建設分野における先駆者としての優位性により、PC1の発展の見通しは非常に大きいと言えます。

REEの2022年第4四半期連結売上高は3兆700億ドンに達し、前年同期比（svck）+62%となりました。そのうち売上原価は1兆7,190億ドンで+66% svck、これにより売上総利益は1兆3,510億ドンで+57% svckとなりました。売上原価が売上高よりも速いペースで増加し、売上総利益と売上総利益率が低下したのは、M&E事業部門の売上高が大幅に増加したためです（2022年第4四半期は1兆1,590億ドン、+133% svck）。この事業部門は、エネルギーや不動産といった他の事業部門と比較して売上総利益率がはるかに低いためです。 一方、2022年の連結売上高は9兆3,720億ドンで+61% svck、売上原価は5兆560億ドンで+44% svckとなり、その結果、売上総利益は4兆3,160億ドンで+87% svckの成長を達成しました。これは主に、2021年第4四半期から稼働を開始したトゥオンコントゥム水力発電所 – VSHと、フーラック2、ロイハイ2、チャービンV1-3の3つの風力発電所を含む新規再生可能エネルギー（NLTT）プロジェクトによるものです。より具体的には、2022年のエネルギー事業部門からの売上高は5兆3,640億ドンで+81% svck、2022年第4四半期単独の売上高は1兆5,570億ドンで+41% svckでした。さらに、ラニーニャ現象により年間平均を大幅に上回る降水量があり、REEのポートフォリオにおける水力発電には概ね有利に働きました。しかし、NLTTプロジェクトの開発には固定費と管理費の増加が伴い、2022年第4四半期には前年同期比でほぼ倍増し3,040億ドンとなりました（2022年累計：5,800億ドン、+57% svck）。 2022年第4四半期の金融収益はわずか590億ドンで-76% svck、2022年累計では2,030億ドンで-56% svckでした。これは一部、ベトナムインフラ不動産株式会社（VIVD）への1,900億ドンの投資撤退によるものです。この数字は、2021年第4四半期の不動産事業部門の税引後利益が2,950億ドンであったのに対し、2022年第4四半期は1,160億ドンであったことにも反映されています。これにより、2022年の不動産事業部門の税引後利益は-8% svck減少し、5,790億ドンとなりました。この一過性の項目を除外した場合、2022年の不動産事業部門の税引後利益は+32% svck増加することになります。また、2022年の金融費用は2,360億ドン増加し9,430億ドンとなりましたが、これは主にグループの再生可能エネルギープロジェクトへの資金調達のための純負債増加による支払利息の増加によるものです。 さらに、REEの水事業部門は売上高1,540億ドンで+67% svck、税引後利益3,390億ドンで+24% svckを達成しました。これは経済の正常化に基づき、多くの生産・事業活動が再開されたことによるものです。 その一方で、REEの2022年の現金は前年同期比-37%減少し1兆1,510億ドンとなりました。一方、短期金融投資は2021年と比較してほぼ倍増し、そのうち証券投資は7,380億ドン増加しました。これはベトナム国際銀行（VIB）の株式3,880万株への投資であり、平均価格は19,000ドン/株に相当します。2023年2月1日のVIBの終値23,600ドンを参考にすると、REEは税金および手数料控除前の暫定利益として1,780億ドンを計上しています。 コメント： REEは2022年に良好な業績を達成しましたが、これは3年連続で発生したラニーニャ現象と、新たに稼働を開始した再生可能エネルギー発電機が一部貢献しています。当社は現在、新規再生可能エネルギー投資プロジェクトに関する追加情報を受け取っていません。したがって、2023年のグループ全体の成長予測は、以下の理由により2022年ほど顕著ではないでしょう。 1. ラニーニャ現象は終わり、エルニーニョ現象に移行しており、水力発電よりも火力発電に有利です。 2. M&E分野を除き、2022年の成長を支える新規有望プロジェクトが不足しています。 3. 最後に、政府による公共投資資金の支出が加速されること、およびREEの信頼性と大規模な事業規模により、同社が多くの魅力的な契約を成功裏に落札できることから、2023年にはM&E分野がREEの投資ポートフォリオにおける主力となると期待しています。例えば、タンソンニャット空港第3ターミナルの拡張やロンタイン空港などが挙げられます。 Etown 6オフィスビルプロジェクトは予定通り進行しており、2023年第4四半期に賃貸を開始する予定です。これは2024年にREEが力強い成長を継続するための重要な要素となると予測しています。

POWの2022年第4四半期の売上高は7兆6,690億ドンに達し、前年同期比113%増（svck）でした。そのうち売上原価は6兆5,610億ドンで、前年同期比67%増でした。粗利益は1兆1,080億ドンに達し、前年同期の3,290億ドンの損失と比較して黒字となりました。同社が前年同期の損失から黒字へと転換し、原価ベースで事業を成功させることができたのは、以下の理由によります。 1. 経済が正常化し、パンデミック後の生産活動が再開されたことにより、電力消費量が増加しました。具体的には、グループ傘下の火力発電所はそれぞれ前年同期比で生産量を増加させました。カマウ1&2（CM1&2）、ニョンチャック1（NT1）、ブンアン1（VA1）発電所は、2022年第4四半期にそれぞれ13億1,500万kWh、4億1,400万kWh、8億4,000万kWhを供給し、2021年第4四半期の6億5,100万kWh、1,400万kWh、5億9,700万kWhから増加しました。 2. 水力発電は、化石燃料に依存しないため、火力発電と比較して変動費が低く、ラニーニャ現象の影響も相まって、POWがフアナーとダクドリンの2つの水力発電所を所有していることにより、POWのポートフォリオにおける運営コストが削減されました。詳細には、2022年第4四半期には、フアナーとダクドリンは4億3,400万kWhを供給し、前年同期比32%増となりました。2022年の累積生産量は15億kWhを超え、前年同期比31%増となり、売上高1兆9,000億ドン、粗利益1兆1,720億ドンに貢献し、それぞれグループ全体の7%と31%を占めました。 しかし、2022年のグループ全体の生産量は141億kWhにとどまり、前年の144億kWhをわずかに下回りました。これは、火力発電所での大規模なメンテナンス期間と、世界的な炭素排出量削減の取り組みの中で再生可能エネルギーの最大限の活用が優先されたことによるラニーニャ現象の影響が組み合わさったためです。しかし、2022年の売上高は28兆2,350億ドンに達し、前年比15%増となりました。売上原価は前年同期比11%増の24兆4,680億ドンに増加しましたが、これは主に前述の好天候条件によるもので、粗利益は3兆7,670億ドン、前年同期比48%増となりました。 さらに、2022年第4四半期の税引前利益（LNTT）は、4,200億ドンの一般管理費を差し引いた後、8,720億ドンに達し、前年同期比2625%増となりました。しかし、2021年第4四半期には、引当金戻入により3,950億ドンの管理費剰余金があり、これにより税引前利益は320億ドンの黒字となりました。2022年通期の一般管理費は1兆1,240億ドンで、2021年に7,050億ドンの引当金戻入がなかったため、前年同期の8.6倍となりました。これにより、2022年の税引前利益は2兆5,650億ドンに達し、前年同期比10%増となりました。 さらに、顧客からの売掛金は2022年末に9兆7,780億ドンに増加し、前年同期比83%増となり、長期的な減少の後、2016年と同様の高水準に戻りました。その原因は、EVNが2022年に大幅な損失を計上し、現在のEVNの流動性および支払い能力に困難が生じていること、またEVNが主要顧客であるため、電力生産企業にも影響を与えていることにあると考えております。 コメント： ENSOの予測によると、3年連続のラニーニャ現象の後、2023年にエルニーニョ現象が再び発生する確率が急速に高まっているため、火力発電グループにとって困難な気象条件は徐々に緩和されると予測しております。したがって、これはPOWの各発電所での大規模メンテナンス後の安定した稼働と相まって、同社が2023年により良い業績を達成するための良い兆候となるでしょう。 しかしながら、景気低迷の見通しがグループ全体の利益を減少させる主要なリスクとなることを懸念しております。さらに、EVNが2023年も引き続き大幅な損失を計上すると予測されており、EVNの支払い能力に影響を与えるため、POWのキャッシュフローは売掛金の増加により引き続き悪影響を受ける可能性があると考えております。