アナリストレポート

テクニカル要因： • 2月13日から2月17日までの取引週において、VN指数は週初めに1,030～1,040ポイントの価格帯を試した後、週末の取引セッションで反転上昇しました。取引週は、各取引セッションの変動幅がかなり狭く、週間の変動幅も1,060ポイントから1,030ポイントまでの約30ポイントに留まるなど、もみ合いの展開となりました。一方、市場の広がりも縮小傾向にあり、各セッションで上昇銘柄数と下落銘柄数がほぼ同数でした。外国人投資家グループは、2023年1月から連続して買い越し額が減少した後、先週は4,720億ドンに達する売り越しに転じました。 • 取引週の流動性は低下し、VN指数が1,030～1,040ポイントの価格帯を再確認する際に、売買高は20日移動平均売買高と比較して16%減少しました。一方、週間の各セッションでは売り圧力も弱まり、これは現在の情報空白期間において需給バランスが徐々に強化されていることを示しています。 • 現在のトレンドは不明確であり、VN指数は引き続き横ばいで推移する可能性が高いです。最も近いサポートゾーンは980～1,000ポイントであり、これは現時点でのVN指数にとって最も強固なサポートと見なされています。 このように、VN指数は2月20日から2月24日までの新週を、1,030～1,040ポイントの価格帯での試行に成功した後、上昇で開始しました。しかし、流動性の低下と、主導するセクターが現れていないもみ合いの展開は、現時点での市場心理が依然として慎重であることを示しており、短期的にはVN指数が1,000から1,080ポイントの狭い範囲で横ばいを続ける可能性を裏付けています。 VN指数のテクニカル指標： • RSI (14) は40レベルから上昇に転じ、上昇トレンドの勢いが維持されていることを示しています。 • MACD (12,26,9)：は0平均を上回って推移し、VN指数が1,030～1,040ポイントのサポートを試した後、上昇クロスシグナルが出現しました。 VN指数の週間のレジスタンス、サポート、変動範囲： 投資のポイント： – 全体として、2022年11月から現在までの期間、VN指数は年間を通じての急落後、大きな回復局面に入っています。外国人投資家グループからの資金流入により、4ヶ月連続で買い越しが続いており、VN指数は2023年1月に875ポイントから1,120ポイントまで28%上昇し、これによりVN指数のPERは12倍に上昇しました。しかし、外国人投資家グループは2023年1月から買い越し勢いが鈍化する兆候を見せ、先週は売り越しに転じました。これは、2022年第4四半期決算発表後の情報空白期間において、徐々に利益確定の動きが見られることを示しています。投資家は、上場企業の2023年の依然として困難な事業状況に対し、より慎重になっています。したがって、年次株主総会を待つ間、投資家からのリスク軽減のための利益確定圧力は引き続き維持されるでしょう。しかし、VN指数が980～1,000ポイントの領域を非常に堅固に維持しているため、大幅な下落の可能性は低い水準にあります。投資家は、経済全体が依然として変動する時期において、銀行、電力・水道などの公益事業、石油・ガスといった安定性のあるセクターの企業に注目することができます。

PC1は、1963年に設立されたエネルギーインフラ建設を専門とする数少ない企業の一つであり、60年以上にわたり、当初は国家送電網施設の建設・設置を事業分野としていました。設立・発展の過程で、PC1は多角的な企業へと発展しましたが、主な事業活動は依然として送電システムと変電所（TBA）の建設です。当社はPC1に対し「買い」の投資判断を付与し、目標株価は30,442ドン、これは16.2%の期待リターンに相当します。 2022年、全国総設備容量は79,651MWに達し（東南アジアで首位に躍進）、2,864億kWhを供給しました。南アフリカで最近発生したようなエネルギー危機を避けるため、電力産業全般およびインフラは、経済規模と並行して同期させながら、継続的な関心と再投資が必要であり、特に送配電システムが重要です。政府は、生産活動と生活のための持続可能なエネルギー安全保障を確保するため、電力産業に対し、年間平均290兆ドンの投資資金が必要であると予測しています。このように、PC1は電力インフラ建設・設置の専門企業としての強みを持つため、バリューチェーンにおいて最初に恩恵を受けるでしょう。 さらに、PC1は発電所建設分野にも事業を拡大しており、特に水力発電と風力発電に注力しています。これは、ベトナムがCOP27で2050年までに炭素排出量実質ゼロを再コミットしたこと、および公正なエネルギー移行パートナーシップ（JETP）プログラムによる155億米ドルの資金援助により、エネルギー移行プロセスが加速される状況下です。また、2022年12月の第9次草案である国家電力開発計画VIII（QHD8）によると、まだ正式には承認されていませんが、多くの再生可能エネルギー（NLTT）プロジェクトが早期に実施される予定です。これは、再生可能エネルギーの不安定性という欠点を軽減するために、スマートグリッドシステムのアップグレードと並行して行われます。したがって、PC1はインフラ開発プロジェクトだけでなく、再生可能エネルギー発電所建設プロジェクトからも恩恵を受けるでしょう。 さらに、PC1は他の分野にも投資しています：     a) 再生可能エネルギーポートフォリオ：7つの水力発電所（総容量169MW）および3つの風力発電所（総容量144MW）を保有しており、さらに他の発電所への投資機会を模索しています。     b) 鉱業：2023年第3四半期に商業運転を開始する予定です。   詳細については、以下の添付レポートをご覧ください。

当社は、VNMが2023年も一桁成長を続けると予測しています。乳製品原材料価格の下落傾向により、利益率の改善が見込まれますが、この改善が顕在化するのは2023年第3四半期以降となる可能性があります。当社は、この株式に対し、目標株価74,065ドン/株、年末までの期待総収益率0.5%に相当する「中立」の投資判断を付与します。 VNMは2022年の純売上高が60兆750億ドン（前年比-1.6%）、税引後利益が8兆5,780億ドン（前年比-19.3%）であったと発表しました。国内売上高は前年比1%減少し、これには2022年第2四半期の5.9%減が含まれます。これは、同社の流通システムの再編、販売価格の上昇による消費量の減少、激化する競争、インフレ圧力による消費者の支出構造への影響が原因です。2022年の海外市場からの売上高は前年比4.8%減少しました。その内訳は、海外子会社からの売上高が前年比23.3%増加した一方で、インフレの進行に伴う消費の低迷により直接輸出が前年比21.2%減少したためです。 当社は、VNMの売上高が2023年に回復する可能性があると期待しています（販売価格の引き上げがないと仮定）。これは、同社が流通システムを再編し、味、パッケージ、品質基準などの製品変更/アップグレードを計画していることによる国内売上高の成長に起因します。しかしながら、当社は、同社の成長傾向と、経済状況が不利な場合の所得および雇用の安定性に関する懸念を考慮した消費者の購買力を踏まえ、依然として一桁成長を想定しています。 2022年の税引後利益は、売上高に対する販売費および一般管理費の比率が減少した（2021年の23.8%に対し23.6%）にもかかわらず、粗利益率が縮小したため、前年比19.3%減少しました。2021年末からの乳製品原材料価格の急騰により、粗利益率は2021年の43.1%から39.9%に低下しました。しかし、2022年下半期以降、乳製品原材料価格が反転したことで、VNMは粗利益率が2023年第3四半期から改善する可能性があると予測しており、これは当社の以前の予想よりも遅い時期となります。当社は、同社の粗利益率が2023年に40.7%となり、翌年にはさらに拡大すると予測しています。 要約すると、当社は2023年のVNMの純売上高を61兆8,500億ドン（前年比+3.2%）、税引後利益を9兆3,500億ドン（前年比+9.0%）と予測しています。DCF法とP/E法を組み合わせると、この株式に対する当社の目標株価は74,065ドン/株となります。 詳細は添付レポートをご覧ください。

キンバック都市開発株式会社 (KBC VN) 2023年末の目標株価27,310ドン/株で「買い」の投資判断を再確認します。これは、中国からの生産多角化の傾向が継続し、世界の需要と登録FDI資本が減少しているにもかかわらず、KBCが大手電子機器メーカーを引き続き誘致するという期待に基づいています。   2022年の利益は主にサイゴン・ダナン投資株式会社の再評価によるものです キンバックの2022年の純売上高は、前年比77%減の957億ドンとなり、以下の理由により当初計画を大幅に下回りました。 (1) Quang Châu工業団地（77ha）およびNam Sơn Hạp Lĩnh工業団地（30ha）における総契約額3兆5,400億ドン、107haの引き渡しおよび計上を、テナントが2022年に投資許可を得られなかったため、2023年に延期したこと、 (2) Tràng Cát都市区における卸売取引を計上しなかったこと、 (3) ハイフォン省の全体計画承認が遅れたため、二次投資家がTràng Duệ都市区の2.2haを返還したことにより、売上高から447億ドンを減額したこと。 2022年、KBCは19ha以上の工業用地（前年比83%減）を引き渡しました。これにはTân Phú Trung工業団地の17ha以上とQuang Châu工業団地の約2haが含まれます。当社は、2022年のTân Phú Trung工業団地の平均賃料は、残りの賃貸期間で前年比6.5%増の144米ドル/m2に上昇したと推定しており、Quang Châu工業団地では前年比24%増の134米ドル/m2に上昇しました。 一方、2022年の税引後利益は前年の2倍となり、約1兆6,000億ドンに達しました。これは、KBCがサイゴン・ダナン投資株式会社の持株比率を19.5%から48%に引き上げた際の再評価により、約2兆2,000億ドンを計上したことによるものです。 6月に満期を迎える2兆5,000億ドンの社債を返済する能力があります 今年、KBCは合計2兆9,000億ドンの社債が満期を迎えます。そのうち400億ドンは2月に、2兆5,000億ドンは6月に満期となります。2022年末時点の現金および現金同等物残高が約2兆3,000億ドンであり、2022年に締結された3兆5,400億ドン相当の契約と、Goertek社と新たに締結されたNam Sơn Hạp Lĩnh工業団地の62.7haに関する9,000万米ドルの契約から2023年上半期に約3兆ドンを回収できることから、KBCは6月に社債の返済義務を果たすことができると当社は考えております。 詳細については、以下の添付レポートをご参照ください。

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