アナリストレポート

ナムロン投資株式会社（NLG VN） Paragon Dai Phuocプロジェクトにおける25%の資本譲渡取引が2024年に延期されたため、2023年の純利益を15%下方修正し、4960億ドン（前年同期比-10.8%）としました。2024年末の目標株価を42,212ドン/株とし、「アウトパフォーム」の投資判断を付与します。 2023年1-9月期において、ナムロンは売上高1,5450億ドン（前年同期比-43%）、純利益1940億ドン（前年同期比+62.7%）を発表しました。これは当社の予測のそれぞれ51%と33%に相当します。売上高の減少は、主にSouthgate、Akari、Noviaプロジェクトでの引き渡し戸数が減少したこと（813戸に対し323戸）によるものです。純利益の増加は主に以下の要因によるものです。(1) Valora Southgateプロジェクトの売上高構成比が高かったため、売上総利益率が43.2%から56.3%に上昇したこと。(2) Mizukiプロジェクトで890戸を引き渡し、約3,0000億ドンの売上高を計上したことによる、合弁会社および関連会社からの利益増加（30億ドンに対し2050億ドン）。(3) 繰延税金費用が増加したこと（350億ドンに対し800億ドン）。 販売実績は2022年第4四半期と2023年第1四半期に底を打ち、金利の低下と市場心理の改善に伴い、2023年第2四半期から回復の兆しを見せています。2023年第2四半期と第3四半期の販売実績は、前年同期比では減少したものの、前期比では高い成長を示しました。2023年1-11月期の販売実績は3,0000億ドンを超え、計画の約3分の1に相当し、そのうちSouthgateが43%、Akariが42%、Mizukiが15%を占めました。金利が現在の水準で安定し、市場心理が引き続き改善するという仮定のもと、2024年の販売実績は6,0000億ドン近く（前年同期比+50%）まで回復すると予想しています。 2023年1-9月期において、純負債は1,7000億ドン以上増加したものの、当社の財務状況は同業他社と比較して良好でした。純負債/自己資本比率は3.1%から16.4%に上昇しましたが、業界平均の26.3%を下回っています。純負債/EBITDAは0.5倍から3.0倍に上昇しましたが、業界平均の4.3倍を下回っています。 しかしながら、Paragon Dai Phuocプロジェクトにおける25%の資本譲渡取引が2023年第4四半期から2024年に延期されたため、2023年の純利益を15%下方修正し、4960億ドン（前年同期比-10.8%）としました。Southgate、Akari、Mizuki、Izumi、Can Thoプロジェクトの引き渡しと、Paragon Dai Phuocにおける25%の資本譲渡取引の計上により、2024年にはNLGの業績が力強く成長し、売上高は推定6,3000億ドン（前年同期比+109.3%）、純利益は8450億ドン（前年同期比+70.2%）に達すると予想しています。RNAV法を用いて、2024年末の目標株価を42,212ドン/株とし、本株式に対し「アウトパフォーム」の投資判断を付与します。 添付のレポート詳細をご覧ください。

FPT株式会社 (FPT VN) 当社は、海外ITサービス部門の堅調な成長により、2023年も好調な業績を維持しており、これは当社の予想通りです。投資判断「買い」を再表明し、目標株価は116,117ドン/株とします。 FPTは2023年の売上高が52兆6,180億ドン（前年同期比+19.6%）、税引前利益が9兆2,030億ドン（前年同期比+20.1%）であったと発表しました。これらはそれぞれ当社の予測の98%と100%に達しています。 海外ITサービス部門 は、FPTの成長の原動力および主要な貢献部門であり、2023年に売上高10億ドルの目標を達成し、2030年には50億ドルの目標を目指しています。2023年、このサービス部門は、日本（前年同期比+43.4%、円建てでは52.2%増、部門売上高の39%を占める）、米国（前年同期比+8.6%、29%）、APAC（前年同期比+37.7%、25%）、欧州（前年同期比+21.9%、7%）を含むすべての主要市場で成長を記録しました。これは、特にCOVID-19後の日本を筆頭に、IT投資、特にデジタルトランスフォーメーション（DX）サービスへの需要によって推進されました。FPTのDXからの売上高は42%増加し、2023年の部門売上高の43%を占めました。 国内ITサービス部門 は、経済の困難な状況下で企業がIT投資を削減・延期したため、厳しい一年となりました。しかし、年末の数ヶ月の業績はいくらか改善しました。 通信サービス部門 は2023年も安定した成長を維持しましたが、オンライン広告部門（前年同期比-20.0%/-54.1%）は、経済の困難な状況下で企業が広告予算を削減したため、芳しくない結果となりました。教育部門は引き続き売上高が前年同期比31%と力強く成長しました。FPTは研修施設のネットワークを20の省・市に拡大し、学習者数は145,000人に達しました。 金融収益は前年同期比98.6%増加（主に受取利息によるもの）し、当社の税引前利益の成長に貢献しました。一方、関連会社からの利益は前年同期比84.3%減少しましたが、これはFRTの業績不振が主な原因である可能性があります。 速報コメント: 当社はFPTの純売上高と税引前利益の予測をそれぞれ63兆1,290億ドン（前年同期比+20.0%）と11兆60億ドン（前年同期比+19.6%）で維持します。FPTに対する今後12ヶ月間の目標株価は116,117ドン/株であり、これは総リターン率23.2%に相当します。 詳細レポートは以下の添付ファイルをご覧ください。

国会は2024年1月18日に改正土地法を可決しました。本法の規定のほとんどは2025年1月1日から施行されますが、埋め立て活動に関する第190条および森林法の一部改正・追加に関する第248条は2024年4月1日から施行されます。土地法の重要な変更点と追加点は以下の表に示されています。 見解：全体的に見て、不動産開発企業が最も期待していた改正点である、商業住宅プロジェクト実施のために農地および非農地を宅地に転用することを許可する点は変更されませんでした。その上、商業住宅開発の投資家がプロジェクト内の宅地の一部を所有しなければならないという規定も改正されませんでした。その結果、供給と土地バンクの開発プロセスが早期に改善されることは困難になるでしょう。さらに、5年に1度ではなく毎年土地価格表を更新することは、将来的に補償費および用地取得費用を増加させる可能性があります。 しかしながら、海外に居住するベトナム国籍保有者が、国内のベトナム国民と同様に土地に対する完全な権利と義務を持つことを許可することは、不動産分野への海外送金を引き寄せるのに役立つでしょう。さらに、水田の譲渡を受けることができる対象者の拡大は、不動産開発企業にとって土地バンクを拡大する可能性を高めます。改正土地法のその他のいくつかの肯定的な影響には、2023年住宅法および2023年不動産事業法との整合性、土地利用目的変更の管理強化、より完全で透明性の高い市場データの管理と統計、不動産開発会社と再定住者との間の権利と利益の調和の確保が含まれます。 より詳細な指導通達や政令を待つ間、当社は、今般可決された改正土地法の主要な内容により、VHM、NLG、KDHなどのクリーンな土地バンクを保有する企業は、引き続き競争優位性を維持し、市場シェアを拡大すると予想されます。

改正信用機関法は、2024年1月18日に国会で可決され、15章210条から構成され、2024年7月1日から施行されます。それに伴い、銀行業界の活動に重大な影響を与える変更点は以下の通りです。 全体的な見解:  改正信用機関法は、市場の事前の期待や2023年10月から意見募集が行われていた草案と比べて、ほとんど変更なく可決されました。全体として、保有比率や信用供与制限に関する問題は、銀行業界や経済活動に大きな混乱をもたらすことなく、引き締め方向に調整されています。 私たちは、改正信用機関法の内容を施行するために今後発行される通達や政令が注目すべきテーマとなると考えており、それと同時に、改正信用機関法の精神を施行する上での規制当局間の監視協力も注視する必要があります。

HAI AN TRANSPORT AND STEVEDORING JOINT STOCK COMPANY (HSX: HAH) HAHは2023年第4四半期に業績の大きな改善は見られず、売上高は6,647億ドン（前年同期比21.4%減）、売上総利益は1,132億ドン（売上総利益率は17%で、2023年第3四半期から6.2%減少）、税引後利益は629億ドン（前年同期比63.3%減）を記録しました。2023年通期では、HAHの税引後利益は3,849億ドン（前年同期比53.2%減）に達し、年間計画の78.2%を達成しました。 港湾運営事業の売上高は2023年第4四半期に909億ドン（前年同期比17.9%増）に達し、前年同期比で3四半期連続の成長を記録しました。売上総利益は413億ドン（前年同期比27.1%増）に達し、売上総利益率は前年同期比3.3%増の45.4%となりました。 船舶運航事業の売上高は2023年第4四半期に7,021億ドン（前年同期比12.8%減）に達しました。売上総利益はわずか408億ドン（前年同期比78.5%減）にとどまり、売上総利益率は前年同期比で大幅に縮小し、2022年第4四半期の23.6%と比較してわずか5.8%となりました。 通期の販売費及び一般管理費（SG&A）は6,605億ドンを記録し、総売上高の25.3%を占め、2022年の比率から4.5%増加しました。 2023年末時点では、HAHの親会社帰属の売上高は2兆6,127億ドン（前年同期比18.5%減）、税引後利益は3,849億ドン（前年同期比53.2%減）をそれぞれ記録しました。2023年の売上総利益率は23.4%で、2022年の44.4%から減少しました。 2023年末、HAHはHAIAN ALFA船を追加で受領し、総船舶数を12隻、積載能力を18,000TEUに増加させました。2024年には、HAHはさらに2隻の船舶を受領する予定であり、総積載能力は3,300TEU増加する見込みです（2023年の能力と比較して18.3%増）。 HAHの総資産は2023年12月31日時点で5兆3,690億ドンに達し、年初から6.3%増加しました。これは主に、HAHが船隊拡張段階にあるため、固定資産が13.6%増加したことによるものです。短期および長期負債も年初から4.9%増加しました。 詳細は以下の添付ファイルをご参照ください。

ナムロン投資株式会社 (HSX: NLG) NLGは2023年の業績が前年同期比で減少し、売上高は31億8,100万ドン（前年同期比-27%）、親会社株主に帰属する税引後利益は4億8,400万ドン（前年同期比-13%）となりましたが、これは当社の予測と一致しています。純負債、販売実績、引き渡し実績を会社が公表した実数に基づいて更新したため、2024年の目標株価を43,300ドン/株に若干引き上げ、投資判断「買い」を再表明します。 ナムロンは2023年第4四半期の業績を発表し、売上高は16億ドン超（前年同期比+0.4%）、親会社株主に帰属する税引後利益は2億9,000万ドン（前年同期比-34%）となりました。売上高は横ばいでしたが、利益が前年同期と比較して減少した主な理由は以下の通りです。 2023年第4四半期に低層住宅よりも高層住宅の引き渡しが多かったため、売上総利益率が50.0%から42.3%に減少したこと。 2022年第4四半期にパラゴン・ダイフック・プロジェクトの25%株式譲渡取引（タイビン投資株式会社へ21.6%、タンヒエップ投資有限会社へ3.4%）から2億4,400万ドンの金融収益を計上したため、金融収益が前年同期比で半減したこと。 2023年、NLGは売上高31億8,100万ドン（前年同期比-27%）、親会社株主に帰属する税引後利益4億8,400万ドン（前年同期比-13%）を達成し、これはACBSの予測の105%および98%、会社の計画の66%および83%に相当します。2023年の業績は主に約1,600戸の引き渡しによるもので、その大部分はミズキ（1,017戸）、サウスゲート（379戸）、イズミ（166戸）の各プロジェクトに集中しています。 不動産市場が多くの困難に直面したため、NLGの2023年の販売実績は前年同期比で大幅に減少しました。販売戸数は半減し1,000戸超を達成、販売額は40億ドン近く（前年同期比-61%）となり、これは当社の予測の100%に相当します。その中で、アカリ・プロジェクトが512戸、約20億ドンに相当する最大の貢献プロジェクトであり、続いてサウスゲート（375戸、14億ドン）、ミズキ（104戸、5億5,800万ドン）となっています。 速報コメント: 2024年の業績予測はほぼ変更ありません。売上高は推定61億ドン近く（前年同期比+91%）、親会社株主に帰属する税引後利益は推定6億ドン超（前年同期比+25%）となり、サウスゲート、アカリ、ミズキ、イズミ、カントーの各プロジェクトの引き渡し、およびパラゴン・ダイフックにおける25%資本譲渡取引（売上高および税引前利益はそれぞれ推定6億6,300万ドンおよび2億3,200万ドン）の計上により、2023年と比較して大幅な成長が見込まれます。RNAV法を用いて、2023年第4四半期財務諸表の帳簿価額に基づく純負債の更新、および会社のデータに基づく2023年の販売および引き渡し戸数の調整により、2023年12月の更新レポートと比較して2%の若干上昇となる2024年末時点の目標株価を43,300ドン/株に設定しました。投資判断「買い」を再表明します。 詳細レポートは以下の添付ファイルをご覧ください。