アナリストレポート

取引終了時、VN指数は27.06ポイント（-1.52%）下落し、1,755.49ポイントで取引を終えました。市場の流動性は前営業日と比較して増加し、売買高は12.3億株、売買代金は35兆6,830億ドン（前営業日比+35.98%）に達しました。市場の騰落レシオは、上昇銘柄が55に対し、下落銘柄が292と、下落銘柄数が上昇銘柄数を上回っていることを示しました。 週次まとめ： 過去1週間で、VN指数は73.55ポイント（-4.02%）と大幅に下落しました。週間の総流動性は160兆9,060億ドンに達し、1日あたりの平均売買代金は前週比で9.45%増加しました。今週の買い圧力は、石油・ガス、保険などの一部のセクターの株式に集中し、VN指数の下落を抑制するのに役立ちました。一方で、不動産および銀行セクターでは売り圧力が多く見られました。 セクター別に見ると、銀行および不動産の2つのセクターへの資金流入は、過去1ヶ月間で最低水準にまで減少しました。この動きは、今後の取引週には資金流入が早期に回復し、より活発になる可能性があるという期待を生み出しています。対照的に、食品・飲料および石油・ガスセクターへの資金流入の割合は、上昇局面の後で停滞の兆候を示しており、短期的には下落局面に入る可能性が高いです。 外国人投資家グループは大幅な売り越しを増やし、総売り越し額は6兆2,300億ドンを超えました。詳細には、今週の売りは主にVIC、FPT、VHMなどの銘柄に集中しました。対照的に、外国人投資家はHPG、MBB、BSRなどを買い越しました。 過去1週間で、底値買いの勢いは、VN指数が1,800ポイント付近の重要なサポート領域を維持するのに十分な強さではありませんでした。週の最後の3取引日で売り圧力が急速に高まり、指数を大幅に押し下げ、1,760ポイントを下回りました。流動性は前週と比較して改善が見られましたが、売買代金は依然として月間平均水準で推移しており、広範囲にわたる投げ売り圧力はまだ本格的に現れていないことを示しています。注目すべきは、今週の売りは、VIC、VCB、VHMなど、以前に中期的に大きく上昇した銘柄に主に集中しており、これはパニック的な投げ売りというよりも、利益確定の動きが支配的であることを示唆しています。このような状況において、短期的にはVN指数が早期に均衡点を見つける段階に入ると期待されており、新たな回復局面を形成する可能性があります。資金の反応を監視すべき注目すべき価格帯には、1,750ポイント付近の領域、あるいはさらに下がる場合は心理的サポートである1,700ポイントが含まれます。

2025年累計で、PVDの売上高は108億9,200万ドン（前年同期比+17.3%、計画の151%達成）、税引後利益は10億5,000万ドン（前年同期比+50.4%、計画の198%達成、ACBS予測の118%達成）となりました。この成長は、新規掘削リグPVD VIIIと陸上掘削リグPVD11の売却・清算によるものです。 2025年の売上高と利益の成長は、主に2025年9月1日に正式稼働を開始した掘削リグPVD VIIIの貢献によるものです。加えて、掘削技術部門の作業量が増加しました。関連会社からの利益は1億4,200万ドン（前年同期比+196%）と大幅に増加しました。この利益は主にPVD Baker Hughesによるものです。その他の収益も大幅に貢献し（10倍以上増加し1億8,500万ドン）、これには税金還付と陸上掘削リグPVD11の売却残高の計上が含まれます。 当社は、2つの新規掘削リグPVD VIIIおよびPVD IXがリース単価の改善とともに通年稼働することにより、2026年の売上高を119億5,400万ドン（前年同期比+10%）、税引後利益を11億1,500万ドン（前年同期比+6%）と予測しています。DCF法により、2026年の目標株価を37,900ドン/株と設定します。現在の株価からの上昇余地は13%です。投資判断は「ポジティブ」です。

CTCP TẬP ĐOÀN HÒA PHÁT (HSX: HPG)   2025年、HPGは、ズンクアット第2工場が2025年第1四半期および第3四半期に稼働し、迅速に安定稼働に入ったことにより、期待通りの業績（税引後利益：前年同期比29%増）を記録しました。その結果、HPGは年間計画の103%を達成し、ACBSの予測の95%を達成しました。2026年、当社は国内市場が成長の勢いを維持することにより、鉄鋼業界の見通しがより好転すると予想しています。2026年の予測は、売上高205兆2,010億ドン（前年同期比16%増）、税引後利益21兆8,410億ドン（前年同期比41%増）で据え置きます。2026年の目標株価は35,700ドン/株です。投資判断は買いです。 2025年第4四半期、HPGは売上高46兆1,760億ドン（前期比27%増、前年同期比34%増）、税引後利益3兆8,880億ドン（前期比3%減、前年同期比38%増）を記録しました。当期、HPGは130万トン以上の粗鋼を販売し（前期比24%増、前年同期比14%増）、熱延鋼板（HRC）の販売量は500万トンに達しました（前期比26%増、前年同期比144%増）。これは、ズンクアット第2工場第2期が2025年9月から稼働を開始したことによるものです。 2025年通期、HPGは売上高158兆3,320億ドン（前年同期比13%増）を記録し、計画の93%、ACBS予測の94%を達成しました。一方、純利益は15兆5,150億ドン（前年同期比29%増）に達し、計画の103%、ACBS予測の95%を達成しました。2025年の業績への主な貢献は、売上高構成比94%を占める鉄鋼および関連製品事業であり、農業部門は5%を占めました。2025年、HPGは粗鋼510万トン（前年同期比15%増）、熱延鋼板（HRC）、建設用鋼材、高品質鋼板、鋼片を合計1,060万トン（前年同期比31%増）販売しました。特筆すべきは、HRCが500万トン（前年同期比73%増）を占めたことです。これは、Hòa Phát Dung Quất 2製鉄コンプレックスが完成し、2025年9月から製品の生産を開始したことによるものです。HRCは、中国からの輸入品に対するアンチダンピング関税政策からも恩恵を受けました。 売上総利益率（BLNG）は2025年第4四半期に13.9%に低下しましたが（2025年第3四半期の16.7%および2024年第4四半期の12.7%と比較）、2025年通期のBLNGは15.7%に改善し、2024年の13.3%を大幅に上回りました。これは、グループの全事業部門における回復によるものです。当四半期の調整は主に以下に起因します。(i) ズンクアット第2工場第2期の稼働に伴う減価償却費の大幅な増加（2兆8,880億ドン、前期比32%増、前年同期比70%増）、(ii) 平均豚肉価格の低下による農業部門のBLNGの低下、および(iii) オーストラリアでの供給途絶によるコークス価格の約8%の前期比上昇。加えて、工場建設にかかる借入金利息の資本化が終了したため、支払利息が1兆2,370億ドン（前期比52%増、前年同期比120%増）に増加し、一時的に純利益率を圧迫しました。当社は、2026年には投入コストが安定し、一方、鋼材販売価格は上昇し、新工場の生産能力が徐々に最適化されることで、2026年のBLNGは19.4%まで改善すると予想しています。

コテコンズ建設株式会社 (CTD VN) CTDは、会計年度（FY）：2025年7月1日～2026年6月30日において、2025年下半期の業績は好調でした。これは、中核建設事業の安定した成長と、Emerald 68プロジェクトの譲渡による一時的な貢献によるものです。これに基づき、当社は2026会計年度の予測を据え置きます。売上高は31兆3,080億ドン（前年同期比26%増）、親会社株主に帰属する税引後利益は7,280億ドン（前年同期比60%増）となる見込みです。CTDは、住宅用不動産および工業団地不動産セグメントの回復と、政府によるインフラ投資の強化から引き続き恩恵を受けると予想されます。当社は「買い」の投資判断を維持し、株式配当調整後の2026年半ばの目標株価を1株あたり105,000ドンで据え置きます。 好調な業績: 2025年第4四半期の純売上高は10兆70億ドン（前年同期比45.3%増）、2025年下半期は17兆4,590億ドン（前年同期比49.9%増）でした。これは2026会計年度の事業計画の約58%、ACBSの予測の56%を達成しています。2024年第4四半期の売上総利益は3,710億ドン（前年同期比88.2%増）、2025年下半期は6,930億ドン（前年同期比72.1%増）でした。2025年下半期の売上総利益率は、前年同期の2.9%から3.7%へと大幅に改善しました。2025年第4四半期の税引後利益は2,280億ドン（前年同期比117.8%増）、2025年下半期は5,230億ドン（前年同期比164.6%増）でした。これは2025年第3四半期におけるEmerald 68プロジェクトの譲渡による主な貢献により、計画の約75%、ACBSの予測の72%を達成しています。 受注残高の大幅な増加: 2025年第4四半期の落札額は18兆ドン（前年同期比7.1%増）に達し、これにより、2025年末のCTDの受注残高は62兆5,000億ドン（前年同期比78.5%増）に達し、その後の期間の仕事量を引き続き強化しています。特筆すべきは、「リピートセールス」戦略が効果を発揮し、Vingroup、Sun Group、Ecopark、CapitaLandなどの主要パートナーが引き続き新規契約を締結し、落札プロジェクト総額の94%を占めていることです。特に、2025年第4四半期に、CTDはGEO Foundations Vietnam Co., Ltd.（GEO）の持分100%の買収を承認しました。GEOは特殊基礎工学分野を専門とする企業であり、CTDが中核技術能力を向上させ、BuildTechエコシステムを拡大し、成長戦略を加速させ、2026年～2030年の公共投資強化サイクルを先取りするのに役立ちます。 売掛金はわずかに増加、財務レバレッジは改善: 2025年第4四半期において、CTDの売掛金は15兆5,540億ドン（年初来13.9%増）を超え、総資産の57%を占め、主に顧客からの短期売掛金によるものです。同社は回収困難な短期売掛金に対し1兆2,340億ドンを引当金として計上しました。純負債/自己資本比率は2024年末の2%から-11%に改善し、CTDが建設業界で最も低い純負債比率を持つ企業としての地位を維持するのに役立ち、財務の安定性を示しています。

ウォール街はAI支出の増加への懸念から大幅に下落しました。Microsoft、Amazon、Oracle、Palantirなどの大手テクノロジー株が急落したため、ナスダックは11月以来の安値を記録しました。終値では、S&P 500が1.23%下落し6,798ポイント、ナスダック総合指数は1.59%下落し22,541ポイント、ダウ・ジョーンズ工業株平均は1.20%下落し48,909ポイントとなりました。投資家は巨額のAI投資の収益性について懐疑的であり、ソフトウェアの利益率が侵食されることを懸念しています。ボラティリティ指数VIXは大幅に上昇しました。 オマーンでの米イラン交渉を前に供給懸念が後退したため、原油価格は3%近く下落しました。ブレント原油は2.75%下落し1バレルあたり67.55米ドル、WTI原油は2.84%下落し63.29米ドルとなりました。市場は依然として合意形成の可能性に懐疑的であり、変動が続いています。ロシア産原油の中国向け割引は拡大し、一方インドはロシア産原油の購入を停止しました。 ベトナム国家銀行は、銀行間金利の急騰による流動性逼迫を緩和するため、USD/VNDスワップとOMOチャネルを通じてドンを供給する「二重療法」を実施しました。2月4日の取引で、国家銀行はOMOを通じて純資金供給を継続し、残高を過去最高の約450兆ドンに引き上げるとともに、10億米ドルのUSD/VNDスワップ枠を開設しました。これらの断固たる金融政策運営により、2月5日の銀行間市場におけるドン金利は引き続き低下しました。具体的には、翌日物金利は年8.5～9%の範囲で推移し、1週間物金利は年9～9.5%、2週間物金利は年8.5～9%、1～3ヶ月物金利は年8.5～9%前後で推移しました。 財務省は、試験段階において、暗号資産に証券と同様の税制を適用することを提案しました。草案によると、暗号資産の譲渡には付加価値税（GTGT）は課されません。国内企業が暗号資産の譲渡またはサービス提供から得た所得には20%の法人所得税（TNDN）が課され、外国組織には譲渡ごとに売上高の0.1%が課税されます。個人が暗号資産を譲渡する場合、売上高の0.1%の個人所得税（TNCN）を納めます。 2月5日の取引では、VN指数は基準値付近で推移しましたが、取引終盤の売り圧力により、流動性の低下と投資家の慎重な心理を背景に、指数は8ポイント以上下落しました。Vingroupグループへの資金流入が目立ち、VICとVHMはストップ高となり、全体の下落幅を大幅に抑制しました。しかし、下落銘柄数が圧倒的に多く、市場の広がりはネガティブであり、調整リスクが依然として存在し、VN指数は1,760ポイント付近のサポートゾーンを再テストするためにさらに下落する可能性があることを示しています。

当社は2025年第4四半期に前年同期比66.8%の利益成長を記録し、利益率の拡大によりほとんどの予測を上回りました。当社は2026年の税引後利益が32億8,800万ドン（前年同期比+16.2%）に達すると予測し、2026年末までの目標株価を132,000ドン/株に修正しました。これは前回更新時と比較して28%高い水準です。投資判断は強気です。 2025年第4四半期の純売上高と税引後利益はそれぞれ前年同期比12.1%増、66.8%増となり、PNJの2025年（未監査）業績は純売上高が349億7,600万ドン（前年同期比-7.5%）、税引後利益が28億2,900万ドン（前年同期比+33.9%）となりました。 宝飾品小売部門は前年同期比26.5%の大幅な増加となり、卸売部門と24K金部門が低調であったにもかかわらず、全体の売上を牽引しました。この成長は主に金価格の高騰による価格上昇に牽引され、販売促進キャンペーンや新製品の導入も寄与しましたが、販売数量と顧客数の伸びはわずかでした。2025年累計では、小売売上高は前年同期比11.1%増となりました。 第4四半期の税引後利益の大幅な増加は、売上総利益率の拡大（25.1%、2024年第4四半期は20.9%）と2025年通期（22%、2024年は17.6%）によって牽引されました。この結果は、以前の四半期では認識されなかったコスト最適化プログラムの成果の認識、金価格高騰の状況下で以前に蓄積された在庫を高値で販売したことによる多大な利益、そして同社が金含有量の高い製品よりも宝飾品を優先したことに起因します。24K金を含まない売上総利益率は第4四半期に27.6%に達し、当社の予測を上回ったと推定しています。 当社は2026年1月5日より買い戻し製品に関する新しい方針を適用し、これにより一部の製品ラインは以前のような固定比率ではなく市場価格で買い戻されることになります。この方針は、政府による金輸入割当の承認に関する次の動きを待つ間、原材料供給を増やす上で当社にとってより有利な状況を作り出すことを目的としています。しかし、これは2025年のような在庫価格と販売価格の大きな差が、金価格が急騰し続けない限り2026年に完全に繰り返されることは難しい可能性も示唆しています。 当社はPNJの2026年の純売上高が386億5,400万ドン（前年同期比+10.5%）、税引後利益が32億8,800万ドン（前年同期比+16.2%）に達すると予測しています。これは、当社の積極的な原材料準備と金価格の上昇傾向が継続すると予測されることにより、前回更新時と比較してそれぞれ3%および32%高い水準です。