アナリストレポート

フックホアゴム株式会社（HOSE: PHR）は、ベトナムゴム産業グループ（HOSE: GVR）のメンバーであり、ゴムと工業団地（KCN）の2つの主要な事業活動を行っています。 ゴム事業はゴム価格の急騰から恩恵を受けています。 ゴム事業は総売上高の90%以上、粗利益の80%以上を占めています。同社は約19,700ヘクタールのゴム農地（ベトナムで約12,000ヘクタール、カンボジアで約7,700ヘクタール）を所有しています。PHRの長期戦略は、ベトナムのゴム農地を徐々に工業団地用地に転換し、カンボジアでの生産性と生産量を増加させることです。2026年6月現在、ゴム価格は年初から平均約30%、前年同期比で24%上昇し、9年ぶりの高値を記録しました。 工業団地事業は、政府によるインフラ投資の強化と長期的なFDI誘致から恩恵を受けると予想されます。 工業団地事業は、同社の総売上高の5%以上、粗利益の10%以上を占めています。PHRはタンビン工業団地第1期（総面積352ヘクタール、総投資額8,310億ドン、2025年末時点の稼働率は91.4%）の80%を所有しています。現在の賃料は、残りの賃貸期間で約180米ドル/m2と推定されており、主要なテナントは皮革、木材、電子機器、包装業界で事業を展開しています。同社は木材専門のタンラップ1工業団地（200ヘクタール）の1/2000計画を策定中であり、2026年第4四半期に投資手続きを完了する予定です。さらに、ライフン（600ヘクタール）とバックタンウエン2（425ヘクタール）の2つの工業団地も2026年から2030年の期間に展開される予定です。 ゴム農地補償からの収入が大幅に増加します。 当社は、PHRがVSIPビンズオン3工業団地、バックタンウエン1工業団地、ホーチミン市-トゥーザウモット-チョンタイン高速道路（ビンズオン省区間）の開発のためのゴム農地補償として約3兆8,000億ドンを受け取ると推定しています。 2026年予測： 当社は、2026年のゴム事業からの売上高が1兆8,640億ドン（前年同期比14%増）に達すると推定しています。これは主に、2026年の平均ゴム価格が前年同期比13%上昇して5,370万ドン/トンに達し、販売量が横ばいであることによるものです。2026年の総売上高は2兆80億ドン（前年同期比12%増）、親会社株主に帰属する税引後利益は1兆8,190億ドン（前年同期比280%増）に達すると推定されています。これは、1兆7,000億ドンを超えるゴム農地補償金とゴムの木の処分によるものです。 バリュエーション： NAV法を用いて、当社は2026年末のPHRの株価を80,900ドン/株と評価し、ゴム価格の上昇とゴム農地から工業団地用地への転換に伴う補償金受領から同社が恩恵を受けるとの期待から「買い」の投資判断を推奨します。

BCMは2026年年次株主総会を開催し、主な内容は以下の通りです。 – 2026年計画: 連結売上高10兆2,300億ドン（前年比+4%）、税引後利益3兆8,830億ドン（前年比+10%）、配当は定款資本の10%です。 – 2026年上半期業績: 売上高は推定2兆4,180億ドンで計画の29%を達成、税引後利益は推定2,920億ドンで計画の13%を達成しました。 – 工業団地セグメント: Bàu Bàng拡張（380ヘクタール）とCây Trường（700ヘクタール）の2つの新規工業団地をエコ工業団地として開発する方針です。これら2つの工業団地は、土地使用料の確定手続き中で、2026年末から賃貸を開始する予定です。2026年中にBCMとVSIPは、24兆ドン以上の規模で8つの工業団地・都市開発・サービスプロジェクトの投資手続きを実施します。 – エネルギーセグメント: BCMは、Bàu Bàng 1（200 MWp、総投資額4兆5,000億ドン）とBàu Bàng 2（100 MWp、総投資額2兆3,000億ドン）の2つの太陽光発電所プロジェクトへの投資を申請中です。 – 交通セグメント: BCMは、総投資額65兆ドン以上の4つのプロジェクト、ホーチミン-TDM-Chơn Thành高速道路（52km）、環状4号線（48km）、Mỹ Phước-Tân Vạn（64km）、国道13号線拡張（12km）を実施中です。 – 都市鉄道セグメント: BCMは、Chơn Thành-Bàu Bàng-An Bình-Cái Mép（153km、総投資額168兆ドン）、新都市-Suối Tiên（32km、総投資額64兆5,000億ドン）、Thủ Dầu Một-ホーチミン市（24km、総投資額60兆ドン）の3つの鉄道プロジェクトを提案する予定です。 – 不動産セグメント:...

F88は2026年7月に2,200万株の株式公開を予定しています。注目すべきは、発行価格は1株あたり71,000ドンに過ぎず、これは現在の市場価格である1株あたり78,400ドンよりも10%低い価格です。この株式公開により、F88はホーチミン証券取引所（HOSE）への上場条件を満たすことになり、上場は2026年中に予定されています。 発行が成功した場合、F88は1兆5,620億ドンの株式資本を調達することになり、これにより、現在約14%とかなり高い金利に直面している借入資金調達のプレッシャーが軽減されます。 F88の経営陣は、2026年から2030年までのかなり野心的な事業計画を立てており、税引前利益の年平均成長率は25%以上、平均ROEは30%です。この計画は以下の戦略的方向性に基づいています。 質融資事業の市場シェア拡大：2025年の2.5%から5%へ。一般顧客および低所得者層（人口の約50%を占める）は、銀行融資にアクセスできておらず、市場の潜在力は依然として非常に大きいです。ベトナムにおける質融資残高は、銀行融資総額のわずか1.2%に過ぎませんが、一方、タイではこの比率は約35%です（ロイター通信による）。 商品のクロスセル：972の取引所のネットワークとデジタルチャネルを通じて、保険、投資などの商品をクロスセルします。融資関連の保険商品に加えて、F88の子会社であるNgôi Nhà Xanhは、現在Pharmacityとの提携を通じて医療保険商品を展開しています。 F88の業績は順調に推移しています。2026年第1四半期末において、F88は1兆ドンを超える売上高を計上し、前年同期比63%増となり、季節的要因により年間計画の19%を達成しました。税引前利益は3,030億ドンに達し、前年同期比129%増となり、年間計画の25%を達成しました。当社は、F88が2026年の事業計画を上回る可能性が高いと評価しており、これにより、2026年から2030年までの目標達成の基礎が築かれるでしょう。 F88の公募価格1株あたり71,000ドンは、過去12ヶ月のPER（株価収益率）18.3倍に相当し、地域内の同業他社の約15倍よりも高いです。しかしながら、F88は、潜在力のあるニッチ市場における業界トップの地位により、優れた収益性と成長率を誇っています。したがって、当社は、F88が今後数年間、依然として注目すべき投資機会であると考えています。

2026年4月22日、ベトナム国家銀行（NHNN）は、銀行業務における安全確保比率を規定する通達22/2019を改正する通達25/2026を発行しました。新通達は2026年7月1日から施行されます。具体的には以下の通りです。 – 中期・長期貸付に対する短期資金の最大比率を、以前の規定の30%から40%に緩和しました。 – LDR計算式の分母（D）に、国庫の定期預金の20%、またはNHNN総裁が各期間に決定するその他の比率を追加しました。 ACBSの見解： – 通達25/2026は、銀行システムの流動性がかなり逼迫している状況下でNHNNによって発行されました。流動性比率に関する一部の規制緩和は、現在かなり高水準にあるベトナムドン金利への圧力を軽減するのに役立ち、わずかながらプラスの影響をもたらすと評価しています。 – 上場銀行のほとんどは、銀行間市場での貸付や債券発行により、システム流動性が困難な状況下でも、中期・長期貸付に対する短期資金比率およびLDR比率を満たしています。しかし、流動性比率に関する規制緩和は、銀行がバランスシートを拡大するコストを削減するのに役立ちます。これにより、長期資金調達の圧力が軽減され、銀行は特に長期の預金金利を引き下げる余地が生まれるでしょう。 – 銀行はまた、今後、住宅ローン、大規模不動産プロジェクト向け融資、インフラ建設、運輸、公共投資、工場建設などを含む、中期・長期貸付金利を引き下げる動機付けを得るでしょう。 – 長期的には、国内企業の輸出成長の鈍化と国家予算の黒字は、銀行システムの流動性に圧力をかける主な原因です。国内企業の生産・輸出能力の向上、および公共投資プロジェクトの進捗加速は、長期的に有効な解決策であり、政府の年間GDP成長率10%という目標達成に貢献するだけでなく、銀行システムの流動性改善と金利引き下げにも役立つでしょう。

REEは2026年第1四半期の業績（KQKD）を発表し、親会社株主に帰属する税引後利益は714億ドンで、前年同期比17%増となりました。これは計画の25%、ACBSの2026年通期予想の26%に相当します。2026年第1四半期の業績は、全てのセグメントで売上高と利益が成長したことにより好調でした。2026年の見通しとして、当社はREEの評価と予測を据え置きます。同社は業界をリードする企業の1つであり、堅固な財務基盤と安定したキャッシュフローにより、潜在的なエネルギープロジェクトとその開発能力を有しているという強みがあります。しかしながら、直近のレポートと比較して株価が10%以上割引されていること、およびREEが2025年の業績に基づく残りの配当を2026年5月に15%の株式配当で実施したことを踏まえ、調整後の2026年のREEの目標株価は61,400ドン/株となり、期待総利回り22.4%に相当するため、投資判断は「買い」を推奨します。 2026年第1四半期末、REEの売上高は2兆4,710億ドンに達し、前年同期比20%増となりました。売上高が最も大きく成長したのはM&Eセグメントで、7,160億ドンの売上高を記録し、前年同期比60%増となりました。これは、2026年第1四半期に大型プロジェクトから4兆9,000億ドン相当の新規契約を獲得したこと、および2025年末に残っていた6兆8,000億ドンの受注残によるものです。次に、不動産セグメントの売上高は3,130億ドンで、前年同期比9%増でした。経営陣（BLĐ）によると、これはオフィス稼働率と平均賃料の上昇による売上高であり、当期にはLight Squareプロジェクトからの不動産販売収入はまだ計上されていません。 グループ全体の親会社株主に帰属する税引後利益は714億ドンに達し、前年同期比17%増でした。その中で最大の貢献はエネルギーセグメントで425億ドン（前年同期比3%増）でした。これは、水力発電所の貯水池に昨年の雨季からの十分な水量が残っていたこと、および2026年3月に商業運転を開始したDuyen Hai 1風力発電プロジェクト（48MW）からの貢献によるものです。次に、不動産セグメントからの利益は127億ドンで、前年同期比23%増でした。M&Eセグメントは最も強い利益成長を記録し、前年同期比116%増でしたが、グループ全体の税引後利益への貢献は41億ドンにとどまりました。 2026年通期、当社は親会社株主に帰属する税引後利益が2兆7,090億ドンに達し、前年同期比7%増となると予測しています。これは会社の計画（2兆8,150億ドン）より4%低い水準です。主な違いは、金利が高水準にある不動産市場の低迷に対する当社の懸念によるものです。したがって、当社は株式配当調整後のREEの目標株価を61,400ドン/株と設定し、期待総利回り22.4%に相当するため、投資判断は「買い」を推奨します。

GVRは2026年年次株主総会を開催し、主なポイントは以下の通りです。 – 2026年事業計画：GVRは、連結売上高およびその他の収益を33兆7,990億ドン（前年同期比+4%）、税引後利益を5兆5,580億ドン（前年同期比-7%）と計画しています。 – 2026年1月～5月期業績は好調。連結売上高は13兆7,300億ドン、税引前利益は3兆9,000億ドンに達し、前年同期比約30%増となりました。当期の成長は、ゴム事業、グループ会社の再編プロセス、高度応用農業、工業団地（KCN）、水力発電分野からの貢献によるものです。 – 2026年～2030年期のゴム市場は供給不足が続き、ゴム価格は上昇し続けると予測。GVRは、2026年～2030年期において供給が縮小する一方で需要が増加し、需要が供給を上回ると予測しています。これにより、2025年から2030年までの累積供給不足量は約150万～200万トンとなる見込みです。ゴム価格は2026年に前年同期比少なくとも5%上昇し、平均2,200米ドル/トンに達し、2030年には3,000～3,300米ドル/トンに達する可能性があります。この予測は、為替レート、地政学的紛争、米国からの関税などのリスクを反映していますが、供給不足が非常に大きいため、これらのリスクは当面のゴム価格を反転させるには至らないと見ています。2026年上半期のゴム価格の推移はGVRの予測を上回っており、2026年第3四半期からは季節的要因により調整下落する可能性がありますが、2026年の平均ゴム価格は依然として上昇傾向にあると見ています。 – 工業団地（KCN）は戦略的柱の一つとなる。現在、GVRは総面積6,300ヘクタールの19の工業団地を所有しており、そのうち14の工業団地は稼働率約90%で操業を開始しています。残りの5つの工業団地（Hiệp Thạnh、Rạch Bắp、Bắc Đồng Phú mở rộng、Minh Hưng 3 mở rộng、An Điền）は、2026年第3四半期から投資手続きとインフラ建設を開始する予定です。首相が承認した2026年～2035年期の東南部および中央高原地域の計画によると、ゴム園跡地における工業団地開発面積は約33,000ヘクタールで、新規工業団地開発総面積の約50%を占め、そのうち2026年～2030年期には約24,000ヘクタールが展開されます。この期間中、GVRはホーチミン市内の10の工業団地（総面積約7,000ヘクタール）の投資主として登録する予定です。GVRの戦略は、再生可能エネルギープロジェクトと連携したグリーン工業団地の開発です。 – 2025年配当計画：1株あたり400ドンの現金配当。 – 2026年配当計画：1株あたり400ドンの現金配当。 見解：2026年～2030年期において、GVRはゴム価格の上昇傾向と、ゴム園跡地から工業団地用地への転換プロセスから二重の恩恵を受けると予想されます。これにより、利益率が拡大し、土地補償、ゴムの木の清算、工業団地用地の賃貸からの収益が増加すると考えられます。