アナリストレポート

成長は困難に直面するも、すでに底を脱した 主要内容 世界の注目点 米国経済は依然として好調であり、利上げの可能性は残るものの、その度合いは低下しています。 中国は緩やかに回復していますが、そのペースは鈍いです。 米国とEUのインフレは高止まりする可能性が高いです。 一方、中国はデフレに陥っています。 2024年の世界経済成長予測は多くの困難に直面しています。 アジアの製造業は困難に直面していますが、回復基調にあります。  国際貿易はすでに底を打ったと予測されています。 国内の注目点 鉱工業生産（IIP）活動は引き続き回復していますが、そのペースはまだ弱いです。 10月の輸出入貿易活動はプラス成長となりました。 2023年10月には、FDI実行額とFDI登録額が力強く回復しました。 消費活動は依然として低成長で、過去10年間の平均（13%）を下回っています。 公共投資は引き続き経済を支える重要な柱です。 インフレ率は、政府が承認した4.5%を下回っています。 当社の見解 米国は世界経済成長を牽引する機関車であるものの、根強いインフレにより高金利を維持せざるを得ません。高金利水準は、米国経済ひいては世界経済全体の成長に悪影響を及ぼします。一方、欧州と中国は経済成長を促進する上で多くの困難に直面しており、アジアは緩やかな回復過程にあります。したがって、当社は、今後の各国中央銀行の動向を細心の注意を払って観察し、各政策決定が米国および世界経済の成長に与える影響を評価・予測する必要があると考えております。  ベトナムに関しては、第4四半期のGDP成長率は6.3-6.8%で推移し、年間では4.8-5%に達すると当社は推定しております。また、2023年通年のCPIも約3.5%の水準で維持される見込みです。FDI流入と輸出入活動は引き続き回復すると予想されます。  詳細については、以下の添付レポートをご覧ください。

持続的な回復に向けた蓄積 主要な見解： VNINDEXの上昇を妨げるリスクは、最近十分に織り込まれ、2023年9月中旬から1,020ポイントまで18%の下落を引き起こしました。これには以下が含まれます。(1) 為替レートリスク、(2) ベトナム経済成長見通しが期待を下回ったこと、(3) 上場企業の第3四半期業績が回復を示さなかったこと。  短期的には、国内経済の内在的なリスク（為替レートと流動性が新たな均衡点に達していること、第4四半期の成長期待が第3四半期よりも良好であること）も、国際市場からの圧力（FRBが2ヶ月連続で政策金利を据え置き、中立的な見解を示していること、DXYが沈静化していること、国際貿易が底打ちの兆候を見せていること）も、特筆すべきものはありません。  市場のバリュエーションは、調整後には魅力的な水準に達しています（2023年11月6日時点：P/B TTM：1.54倍、P/E TTM：13.4倍）。 VHM、VIC、VRE、MWGの銘柄群の影響を除けば、外国人投資家による売り越し圧力は10月後半に大幅に軽減されました。  しかし、金融政策による経済成長支援の余地はもはや多くありません。経済は引き続き財政政策からの成長原動力を探す必要があります。  公共投資は、高い自主性を持つ成長の原動力です。今後数四半期にわたり公共投資が引き続き推進されることが期待されます。FDIと輸出は世界経済に対する開放度が高いです。 投資戦略 2023年第4四半期および中期的に、安定した事業活動と良好な利益成長の可能性を持つセクターを優先します。  工業団地不動産 インフラ建設、公共投資 貨物輸送・港湾 テクノロジー 石油・ガス 肥料・基礎化学品 銀行  テクニカルな見解：1,020ポイントから、VNINDEXは数営業日連続で力強く上昇し、勢いのあるブレイクアウトで1,110ポイントのサポートレベルを突破しました。VNINDEXは1,140ポイントの領域まで上昇を続ける可能性があります。しかし、市場は2023年第4四半期に、より持続的な上昇トレンドを確認する前に、調整局面を経て蓄積・安定化する可能性があります。 全レポートは以下の添付ファイルをご覧ください。

勢いの弱さ 主な見解: 世界のマクロ経済情勢、特に米国は、FRBおよび多くの中央銀行が利上げプロセスを完了した兆候がますます明確になり、証券市場にとって有利な状況にあります。市場は、FRBが2024年半ばから利下げプロセスを開始すると予想しています。 中国は、不動産セクターの低迷と地方政府の債務負担により深刻な影響を受けている経済を支援するため、金融緩和政策を継続しています。 ベトナムの金融政策は、経済成長を支援するため、引き続き金融緩和の方向で進められています。 しかし、マクロ経済指標はベトナム経済の回復が期待よりも遅いことを示しています。VN指数に最も大きな影響を与える銀行と不動産の2つのセクターは、依然として明確な勢いを見出していません。 支援策は継続的に発行・実施されていますが、経済成長への効果はまだ現れていません。 KRXシステムの2023年12月末までの正式稼働への期待は、多くの困難に直面しています。 投資戦略 外国人投資家は年末にかけてファンドの再編と純売りの圧力を強めており、ベトナムのマクロ経済情勢がまだ本格的に好転していないことも相まって、VN指数回復の勢いは多くの困難に直面しています。 2023年第4四半期および2024年第1四半期に良好な業績見通しを持つセクター、または過去最低水準のバリュエーションから回復が期待されるセクターを優先します。 テクノロジー 石油・ガス 小売 肥料・基礎化学品 鉄鋼、建材 インフラ・一般建設 テクニカル分析: VN指数は重要なレジスタンスゾーンである1,130-1,140ポイントを試しています。流動性は改善していますが、まだ十分な強さではありません。したがって、市場が大きくブレイクアウトする可能性は低いでしょう。主要なトレンドは依然として1,100-1,180ポイントのレンジ内での取引です。  完全なレポートは以下の添付ファイルをご覧ください。

いつ回復するのか？ 主な内容 世界の注目点 米国経済は堅調を維持しているものの、消費は冷え込み始めている インフレは引き続き低下 -> 市場はFRBの早期利下げを期待 中国経済の回復ペースは依然として緩慢で、デフレが再燃 緩和的な金融政策は引き続き中国の成長を支える アジア：2023年11月のPMIは、製造業がまだ力強く回復していないことを示している 国際貿易はまだ力強く回復していない 国内の注目点 鉱工業生産活動（IIP）はまだ力強く回復していない  輸出活動は回復を続けているものの、その持続可能性はまだ不明確である  実行FDIと登録FDIの流入は引き続き好調である 消費はまだ完全に回復しておらず、過去10年間の平均（13%）を下回る成長にとどまっている 貨物輸送活動は引き続き好調な伸びを示している（前年同期比7.7%増）  公共投資は引き続き経済を支える重要な柱である 2023年11月までの消費者物価指数（CPI）はわずか3.22%で、引き続き安定しており、政府のインフレ上限である4.5%を下回っている 当社の見解 米国経済の成長は維持されているものの、高金利環境が効果を発揮し始め、支出は徐々に減少しています。さらに、インフレが沈静化し始めたことで、市場はFRBが2023年中に利上げサイクルを終了し、2024年半ばから利下げを開始すると期待しており、2024年半ばに0.25%の利下げが行われる確率は50%近くに達しています。 ベトナムに関しては、主要な経済パートナー国がまだ回復していないため、ベトナム経済の成長は依然としてかなり緩慢です。2023年11月のPMIが50を大きく下回り続けていることから、主要な経済パートナー国からの需要の弱さが示されており、生産活動は引き続き困難に直面しています。ベトナムの生産活動の回復が予想よりも遅れているため、国内消費活動も減速しており、すべての指標が減少を示しています。  詳細は添付のレポートをご覧ください。

鉱工業生産指数 – IIP 2024年1月期: IIPは前月比4.4%減、前年同期比18.3%増となりました。 外国直接投資 – FDI 2024年1月期: 実行額は15億米ドル（前年同期比9.67%増）、登録額は20億米ドル（前年同期比49%増）でした。  貿易活動: 2024年1月15日現在、輸出は150.8億米ドル（前年同期比4.1%増）、輸入は147億米ドル（前年同期比6.8%増）となり、貿易黒字は3.8億米ドルでした。  消費者物価指数 – CPI 2024年1月期: 前月比0.31%増、前年同期比3.37%増となりました。2024年1月期のコアCPI平均は前年同期比2.72%でした。 小売売上高および消費サービス売上高 2024年1月期: 小売売上高および消費サービス売上高は524.1兆ドンに達し、前年同期比8.1%増となりました。 国家予算執行額 2024年1月期: 31.1兆ドンに達し（前年同期比12.5%増、計画の4.4%達成）、 国家予算 2024年1月期: 歳入は43.7兆ドン（計画の2.6%達成）、歳出は46.4兆ドン（計画の2.2%達成）でした。 新規公表経済データに関する速報コメント ベトナム経済は2024年を比較的良好にスタートしました。供給面では、鉱工業生産活動が回復基調を維持し、貿易活動も回復しています。2024年1月期の鉱工業生産活動は2023年12月期と比較して減少しましたが、これは毎年恒例の季節的要因であり、前年同期比では2024年1月期も増加傾向を維持しています。しかし、需要面では回復が依然として弱い状況です。祝祭日にもかかわらず、消費需要は依然として弱く、2024年1月期の小売売上高は前年同期比8.3%増にとどまりました（平均成長率および10%を下回る成長率）。明るい兆しは、貿易活動とFDIから引き続き見られます。貿易活動は輸出入ともに再び成長し、FDIは引き続きベトナムに流入しています。今回のデータで注目すべき点は、年初のCPIが比較的高く、CPIが前年同期比3.37%増、コアCPIが前年同期比2.7%超増となったことです。 私たちは、2024年もベトナム経済が回復基調を維持すると期待しており、GDP成長率を5.5-6.1%と予測しています。その理由は、(1) ベトナムの主要貿易相手国である米国、中国、欧州経済が2024年に景気後退に陥る兆候を見せており、生産活動は引き続き低調であること、(2) 貸出金利は大幅に低下したものの、雇用活動と雇用見通しが依然として弱いため、消費者信頼感は引き続き弱く、2024年上半期には消費は力強い回復を見せないであろうこと、(3) 特に不動産関連の社債残高が2024年に満期を迎える予定であり、依然として多額であるため、不動産市場は2024年も困難とリスクに直面する可能性があることです。

2024年の証券市場の見通し 2024年は、FRBの金融政策の転換点となる年です。世界各国の中央銀行の多くが、引き締め政策から緩和政策へと転換します。2023年末の経済指標はこの傾向を裏付けています。しかし、次の大きな疑問は、FRBはいつ、どの程度の利下げを行うのかということです。これは、今後のインフレデータと合わせて、2024年の米国経済の見通しに完全に依存します。  米国経済にとって最も期待されているシナリオは「ソフトランディング」です。このシナリオでは、経済は健全な成長を維持し、インフレ率は目標の2.0%に向かい、失業率は4.0%未満に良好に抑制されます。しかし、景気後退のリスクは排除できません。特に、世界の他の地域（中国、欧州）が依然として成長の困難に直面している状況では、なおさらです。 2024年の世界経済成長率は、2023年の推定成長率（2023年推定2.9-3.0%に対し、2024年2.1-2.6%）と比較して、引き続き低調で低いと予測されています。2023年12月の世界および各国のPMIデータも、成長の困難が2024年初頭から顕在化する課題であることを示しています。しかし、ほとんどの国でインフレが減速する傾向にあり、地政学的リスクイベントがなければ、原油価格は1バレル83米ドルで横ばいと予測されています。 2023年、ベトナム経済は年間5.05%成長し、下半期には成長の勢いが徐々に改善しました。この成長率は政府目標の6.5%を下回りましたが、地域内の国々と比較すると依然として比較的良好な成長率です。 加えて、経済はFDI、公共投資、貿易黒字の分野で一定の成果を達成しました。インフレと為替レートは引き続き良好に管理されています。  2024年に向けて、当行は2つのシナリオに応じてベトナムのGDPが5.6-6.1%成長すると予測しています。インフレ率は2.8-3.6%の範囲で良好に抑制され、輸出は2023年比で10-15%増加し、2024年末時点でのVNDの対米ドル下落率は1.3%を超えず、VND金利は現在の低水準で安定的に維持されるでしょう。  2024年の世界およびベトナムのマクロ経済状況において、当社は、証券市場は2つのシナリオで展開し、それぞれ異なる2つの上昇ポテンシャルを持つ可能性があると考えています。したがって、ポジティブなシナリオは、資金流入の支持を得て、2024年下半期にのみ明らかになる可能性があります。ポジティブな点は、両シナリオにおいて、現在の水準からVN指数が大幅に下落するリスクは低いということです。これは、ほとんどの大型株のバリュエーションが低水準にあるためです。 レポートの詳細は、以下の添付ファイルをご覧ください。