アナリストレポート

ベトナムはFTSEの新興市場への格上げがまだ実現せず   FTSEの2025年3月格上げ審査期間の発表において、ベトナムは依然として新興市場への格上げが認められていません。以前の審査と同様に、ベトナムは「決済サイクル（DvP）」および「決済 – 不成立取引に関連する費用」の基準を満たしていません。 この結果は、ノンプレファンディングの導入がまだ約5ヶ月であり、FTSEがこのプロセスの有効性を評価するのに十分なデータがないため、当社の予想通りです。しかしながら、当社はベトナムが今年中に、より具体的にはFTSEの9月のレビュー期間中に、格上げの条件を完全に満たすことができると考えております。 これに先立ち、通達68/2024/TT-BTCが発行され、2024年11月2日から正式に施行されました。この通達には、外国人機関投資家に対するノンプレファンディング取引に関する条項が含まれており、格上げプロセスにおける大きな進展です。現在、国家証券委員会（SSC）は、FTSE Russellおよび外国人投資家と積極的に協力し、評価意見を収集しており、これは証券市場を新興市場に格上げするという目標を掲げています。しかしながら、約6ヶ月が経過した現在でも、FTSEは市場の継続的な監視と、NPFモデルおよび不成立取引の管理に関する市場参加者からのフィードバックを求めるため、さらなる時間が必要であると考えています。 さらに、以前のレビューと同様に、FTSE Russellは、ベトナムが新規口座開設プロセスを改善する必要があると評価しています。また、外国人保有比率上限（FOL）に達している、または近づいている証券における外国人投資家間の取引を促進するための効果的なメカニズムを導入する必要があるとしています。しかしながら、これらの条件は格上げのための必須条件ではありません。  KRXシステムが2025年5月5日に稼働すること、そして2025年9月の審査時点ではNPFモデルが稼働して約1年となることから、FTSEがこのレビュー期間中にベトナムの格上げを承認する可能性は高いです。しかしながら、ベトナムの株式が正式に新興市場の銘柄リストに組み入れられるのは2026年3月になる見込みです。 現在、KRXシステムは、正式導入プロセスの最終段階であるテスト段階に入っており、2025年3月17日から2025年4月11日まで実施されます。計画によると、証券会社は通常の日と同様に取引テストを行います。KRX取引システムは、市場に多くの新機能をもたらすと期待されています。これには、(i) 決済サイクルをT+2.5からT+0に短縮すること、(ii) 日計り取引（T+0）を可能にすることが含まれます。さらに、このシステムには空売り（ショートセリング）業務も含まれています。しかしながら、ベトナムの法律では証券の空売りを取引方法の一つとして認めているものの、この業務を実行するための現行の規制はまだ不十分です。

4月9日、トランプ大統領は、各国に対する報復関税の全面適用政策を90日間一時停止すると発表しました。これにより、ベトナムを含むほとんどの国は、この期間中10%の関税のみが課されることになります。この決定は、75カ国以上が米国との貿易問題について交渉を申し出た後に下されました。 一方、トランプ大統領は、中国が米国の期待する方向に協力しなかったため、中国製品に対する報復関税を125%に引き上げ、即時発効すると発表しました。さらに、カナダとEUは米国の関税政策に対抗すると表明しましたが、まだ発効していないため、ホワイトハウスからのシグナルを待っている状況です。待機期間中、米国がEUに課す報復関税は依然として10%であり、カナダには報復関税が課されていません。 上記の情報は、米国金融市場に好影響を与えました。S&P 500指数は9.5%、ダウ・ジョーンズ指数は7.8%、ナスダック指数は12.1%急騰しました。 その上、書記長特使として米国を訪問中、ホー・ドゥック・フック副首相は、ベトナムが米国との包括的戦略的パートナーシップ関係をさらに深化させたいと表明しました。独立した自立経済の構築、対外関係の多角化・多様化に関するベトナムの揺るぎない立場を強調しました。副首相は、米国がベトナム製品に対する報復関税の90日間一時停止を決定したことを踏まえ、安定した互恵的な経済・貿易関係の長期的な基盤として、両国が早期に二国間貿易協定の交渉を開始するよう提案しました。 米国側は、関税内容を含む互恵的な貿易協定に関する交渉を開始することに合意しました。両国は、非関税障壁の撤廃に向けた連携強化、良好なビジネス環境の促進、投資誘致、貿易詐欺の防止にコミットし、それによって両国間の持続可能な経済関係の強化に貢献します。 速報コメント：米国が4月3日に発表した報復関税政策を90日間一時停止し、中国を除く各国に交渉の猶予を与えるという発表は、市場で待望されていたニュースであり、トランプ大統領が提示した報復関税率がほとんどの国の予想をはるかに超え、短期間での回答を求めていた状況を考慮すると、論理的にも妥当です。しかし、この期間、そしてトランプ政権を通じて際立つのは「不確実性」であると我々は見ています。政策変更は、相反する方向で非常に突然起こる可能性があります。したがって、90日間の一時停止期間は、世界全体の株式市場、特にベトナムにとっての「一時的な休息」に過ぎません。米中貿易戦争のさらなる激化は、世界経済に広範な影響を与えるでしょう。したがって、中国からの輸入超過、米国への輸出超過、そして非常に高い輸出入開放度という経済的特性を持つベトナム政府が、今後この困難な課題を解決し、最善の合意に達することを期待しています。 

VN指数は、デリバティブ契約の満期が到来した週末の3取引日に売り圧力が集中し、変動の激しい1週間となりました。中小型株、特に第2四半期の業績が期待を下回った銘柄で強い売り圧力が現れました。週終値で、VN指数は前週比1.25%下落し、1,264ポイントとなりました。この終値水準により、VN指数は20日移動平均線のサポートを下回り、2週連続の下落となりました。しかし、詳しく見ると、市場にはいくつかの注目すべき点があります。(1) 米連邦準備制度理事会（FRB）が政策金利引き下げの可能性についてより明確なシグナルを発したことで、外国人投資家による売り越しが鈍化する兆候が見られます。(2) 投資家は、市場が取引時間中に大きく調整する局面で積極的に資金を投入しています。(3) 資金は引き出されず、セクター間で循環しており、特に銀行株は、融資条件の緩和による信用成長と、一部の商業銀行が発表した好調な業績を背景に、資金を再び引き付けています。市場はすぐに回復することはできませんが、マクロ経済の状況から見て、大幅な下落の可能性は大きくありません。2024年下半期に市場に影響を与える可能性のある3つの期待されるテーマは、金融緩和政策、経済回復の勢い、および市場の格上げです。その中でも、金融緩和政策と経済回復の勢いは、市場全体の成長の主要な2つの要因となるでしょう。一方、市場の格上げはまだ大きな影響を与えず、さらなる時間が必要です。市場の格上げに関するテーマは、プレファンディングと銀行セクターの外国人保有比率の緩和に関する2つの草案で盛り上がっています。この期待要因は新しいものではありませんが、市場の心理をサポートする可能性があります。マクロ経済の見通しがポジティブであり、市場のバリュエーションも割高ではないため、大幅な下落は起こりにくいでしょう。もし下落があったとしても、それは特に2024年下半期に有望な銘柄にとって、より多くの機会となるでしょう。  カバードワラント（CW）市場は、売買代金が前週比21%、売買高が12%それぞれ増加し、2週連続で回復基調を維持しました。その中でも、売買代金は引き続き好調に改善し、1週間あたりの平均は1日あたり450億ドンに達しました。現物市場の資金は引き続き小売セクターに留まり、中小型株から銀行株へと大きくシフトしています。銀行株は好調な業績、改善し始めた信用成長、外国人保有比率緩和の草案が触媒となり、カバードワラント（CW）市場の投資家はこれらの原資産のCW銘柄を優先的に監視・取引することができます。  詳細レポートは以下の添付ファイルをご覧ください。

VN指数は週初めの取引で、1,280ポイント付近の供給量と買い手の資金投入意欲を再確認するために小幅に調整しました。その後、市場全体は連続して上昇し、VN指数は2024年を通じて強力なレジスタンスゾーンであった1,300ポイント付近に接近しました。先週の平均取引高も大幅に改善し、前週比15%以上増加し、1日あたり約16兆3,000億ドンに達しました。国会が2025年の社会経済開発補完に関する決議を採択し、GDP成長率8%以上を目標としたことで、資金が直ちに市場に強く流入しました。さらに、市場間要因も緩和し、ドルは弱含み、米国の関税賦課決定は延期されました。資金の波及効果が非常に良好であったため、中小型株が優勢となりました。しかし、先週末の動向は、米国株式市場が比較的明確な調整局面に入る可能性が高いことを示しています。その原因は、米国が自動車、チップ、医薬品に25%の関税を課し始めたことです。これにより、米国消費者の信頼感が低下し、5年間のインフレ期待が3.5%（1995年以来最高）に上昇したため、FRBは予想よりも利下げを少なく、かつ長期化させる可能性があります。さらに、中古住宅販売が4.9%減少したことや、サービス業PMIが50ポイントを下回ったことなどの経済データは、サービス部門の減速を反映しています。近年、ベトナムの証券市場の世界に対する開放度は大幅に拡大し、かなり類似しています。さらに、2024年の強力なレジスタンスゾーンに接近しているため、週初めの取引で変動が生じる可能性が高いです。しかし、より長期的な視点で見ると、これらの変動は、2025年の高い経済成長目標、公共投資の話題、市場の格上げといった背景の中で、市場全体の価格上昇の可能性を秘めたポジションを積み立てる機会となります。世界のマクロ経済状況がそれほど悪化しなければ、VN指数は週末の取引で1,300ポイントの節目を超える可能性があります。これは2024年を通じて達成できなかったことです。そして、週末の2回の取引でこのセクターに資金が流入し始めたため、銀行セクターが市場を牽引する役割を果たすでしょう。  カバードワラント（CW）市場の規模成長は、2週連続の増加の後、減少に転じました。具体的には、売買代金は前週比17%減、売買高は3%減となりました。現物市場は取引流動性の増加とともに連続して活況を呈している一方で、カバードワラント（CW）市場は対照的な動きを見せています。これは、投資家が追随買いを避け、現物市場の強力なレジスタンスゾーンでの調整局面を待ってからポジションを積み立てようとしているためと考えられます。

VN指数は、世界からの多くの相反する情報にもかかわらず、乙巳年の最初の週に比較的順調なスタートを切りました。取引のない1週間の間にネガティブな情報が吸収されたのは、取引再開セッション中のみであり、その後VN指数は急速に上昇基調を取り戻しました。最後の3取引セッションで勢いがやや鈍化したものの、VN指数は1,275ポイントの節目を突破し、2024年の強力なレジスタンスゾーンである1,280～1,300ポイントに到達しました。同時に、ホーチミン証券取引所（HOSE）における直近5取引セッションの平均取引流動性は、旧正月前の時期と比較して顕著に改善し、1日あたり14兆ドンを超える水準に戻りました。しかし、外国人投資家は5取引セッションで市場全体で4兆2,000億ドン以上を売り越しました。市場は、政府が2025年のGDP成長目標を6～6.5%から8.0%に修正し、インフレ目標を4.5～5%に引き上げることを国会に提出する予定であるといった国内の好材料に支えられています。これは、政府が成長促進に非常に意欲的であることを示しており、財政政策と金融政策は引き続き拡大され、証券市場に前向きな推進力をもたらすでしょう。同時に、GSOが発表した1月のマクロ経済データは、長期休暇にもかかわらず、鉱工業生産活動（IIP）と公共投資が増加し、経済が好調であることを示しています。これにより、国内投資家のセンチメントは大幅に改善しました。しかし、トランプ氏の就任により貿易戦争のリスクが高まるなど、国際情勢は変動が激しいです。外国人投資家は引き続き売り越しており、国内資金が市場を牽引するほど強くないため、VN指数は2024年を通じて強力なレジスタンスであった1,280～1,300ポイントのレンジで蓄積し、ブレイクアウトする十分な勢いを得る必要があります。したがって、市場は今後しばらく横ばいで推移し、短期的な機会を求めて資金が各株式グループ間を迅速に循環する可能性があります。  基礎となる市場の価格上昇と相まって、カバードワラント市場は旧正月前の週と比較して、売買代金（GTGD）と売買高（KLGD）がそれぞれ54%と36%と大幅に増加し、非常に活発な1週間を経験しました。投資家は、MBB、STB、HPG、MWG、FPTなどの基礎となる株式のカバードワラントを活発に取引しましたが、VN30バスケット内の他のグループと比較して、銀行セクターの株式がより良好な価格パフォーマンスを示したため、依然として銀行セクターの株式が典型的でした。     

VN指数は先週、国内外のマクロ経済情報を受けて大きく変動しました。週初めには、米国によるアルミニウム・鉄鋼輸入関税賦課計画への懸念から指数は下落し、ベトナムの主要産業に影響を与えました。しかし、市場が回復するにつれて投資家心理は徐々に安定し、特に週末の取引ではVN指数が大幅に上昇し、2024年10月末以来の高値である1,276ポイントを超えて引けました。米国が不公正な貿易の阻止のみを目指し、個々の貿易相手国への課税を検討するに留まり、2025年4月までに完了する予定であることから、流動性は改善し、多くの取引日で14兆ドンを超えました。米国のPPI指数が鈍化したという情報は、FRBが好むインフレ指標であるPCE指数も低下するとの期待を生み出し、2025年中のFRBによる利下げの可能性を強固なものにしました。さらに、2025年1月のCPIが予想を上回って上昇したにもかかわらず、DXY指数が107を下回ったことで、USD/VND為替レートへの圧力が軽減されました。来週、投資家は第9回臨時国会、2月20日のデリバティブ満期日の動向、2024年監査済み財務諸表、および2025年年次株主総会前の情報に注目するでしょう。レジスタンスゾーンでの売り圧力とデリバティブ満期日の予測不可能な要因により、週初めの取引ではVN指数が1,270ポイントを再テストする可能性があります。しかし、2025年には市場全体の利益が20%成長し、予想PERが魅力的な11倍になるという期待、中国+1戦略によるベトナムへのFDI継続的な誘致、輸出入、国内消費、拡張的な財政政策による経済成長により、長期的な見通しは依然としてポジティブです。これらの要因は、その後の取引でVN指数が旧高値である1,300ポイントの領域へ徐々に上昇するのを支援するでしょう。 先週のカバードワラント市場は、現物市場の変動が激しい中で、売買代金と売買高がそれぞれ前週比3%増、9%増となり、緩やかに成長しました。中長期的な市場の明るい見通しに加え、新規上場カバードワラント銘柄の多様性により、カバードワラント市場の週平均取引流動性は徐々に回復しており、具体的には先週の平均は1日あたり400億ドンに近づきました。したがって、短期的な調整は投資家にとってカバードワラントのポジションを積み増す機会となります。